王超 - 基金投资策略和运作

四季度国内经济呈现前低后高、企稳回升的态势，10月、11月部分指标面临一定的压力，投资端的压力较为突出，但随着增量财政政策逐步落地，12月PMI重回扩张区间，为全年经济画上平稳的句号。具体来看：四季度投资端地产依然是最大的拖累，民间投资也同比下滑，制造业与高技术产业投资保持了相对韧性，新质生产力发挥了投资端新引擎的作用；物价保持低位运行，CPI同比略微为正，但PPI同比持续为负，内生通胀动力尚存但依然偏弱；消费有底部企稳的态势，但居民受到资产负债表与收入预期的影响，边际消费倾向依然较低；外需持续强于内需，在地缘政治与关税壁垒的挑战下，中国制造凭借性价比优势在四季度依然保持了外贸的韧性。这种背景下，宏观政策注重落实落细与精准发力，货币政策保持适度宽松基调，财政增加了地方政府债限额，政策整体友好的同时节奏上仍然保持了较强的定力。债券市场四季度陷入宽幅震荡、波动率进一步放大。10月至11月市场阶段性博弈货币宽松，叠加同期股票陷入调整，共同推动收益率下行。但进入12月市场风云突变，央行购债规模不及预期，叠加股市整体上行，股债持有体验的持续反转使得资金大量从债市尤其是长端利率债市场流出，而同时叠加债券供给压力，利率随之V型反转上行。与波动颇大的长端利率债相比，中短端信用债表现相对较好。股票市场方面，四季度先抑后扬，成交活跃、流动性充裕。市场在10月和11月经历了剧烈震荡与整固，三季度大幅上涨带来的大量获利盘兑现部分盈利，创业板指数、北证50指数等代表高风险偏好的指数出现调整，市场情绪一度趋于谨慎；但进入12月，随着宏观数据的企稳好转与政策效果的显现，市场信心快速修复，上证指数上涨至近4000点。板块方面，科技与有色成为绝对主线，AI产业趋势的强劲带动与去美元化的大背景分别驱动两大板块强势上行。转债市场方面，结束了前三季度的单边上行，四季度呈现箱体宽幅震荡。一方面转债市场受制于过高的估值与有限的赔率，在股票调整时出现“畏高”的情绪；另一方面持续的负供给导致转债市场的稀缺性愈发突出，在权益市场情绪上扬时依然能展现出很好的跟涨能力。此外赎回概率的提升与剩余期限的缩短进一步增加了择券的难度，转债市场在震荡反复中走向年内新高。债券方面，整体保持中性久期，对期限结构和类属品种进行调整，考虑到明年收益率曲线有较大概率陡峭化，组合减持超长久期利率债，提高中短期限信用债占比，以获取票息收益。股票方面，仓位略有降低，结构上进行了再平衡：降低了电子、电力设备、通信等涨幅较大的行业的配置，增加了有色、化工、非银、机械等行业的配置，布局周期与出海方向。转债方面，随着估值的攀升与赔率的下降，仓位有所降低。具体来看，兑现了部分平价、溢价率双高的股性个券，提升了平衡型转债的占比，着重配置了绝对价格在120-140元之间同时溢价率比较低、不对称性较好的个券，同时进一步降低了债性转债的配置。

2025年四季度整体市场呈现震荡行情。同期，上证指数上涨2.22%，创业板指数下跌1.08%，沪深300指数微跌0.23%。板块表现分化明显，国防军工、通信、有色、石油石化等板块表现较好，医药、食品饮料等内需相关板块表现相对落后。尽管四季度市场整体震荡，但结构性机会凸显：以海外AI算力产业链、国产半导体产业链为代表的科技板块，以及受益于上游通胀预期提升的有色金属、石油石化板块，均走出较好行情。中长期看，本基金的核心投资逻辑围绕三点展开：（1）科技创新驱动新兴产业发展；（2）竞争力与全球化视野驱动企业出海；（3）国家自主可控需求驱动国产化替代。四季度，我们积极挖掘投资机会，重点增加了半导体设备、国产芯片、商业航天等行业的配置比例。具体到细分行业，我们看好：（1）半导体设备：全球人工智能产业高速发展导致先进逻辑制程与存储芯片短缺，将推动相关企业大幅扩产，进而利好设备产业链；（2）国产芯片：出于国家安全与自主可控需求，中国发展人工智能必须培育具备较强竞争力的国产人工智能芯片企业；（3）商业航天：SpaceX通过低发射成本与卫星规模化制造验证了商业航天商业模式的可行性，将倒逼中国在该领域实现跨越式发展；（4）其他受益于中国工程师红利、低成本制造优势，且具备全球市场扩张能力的优质企业。展望未来，我们保持乐观态度，坚定看好中国高端制造业与科技板块的长期投资价值，基金持仓将持续聚焦上述领域。我们将沿着中国经济结构转型升级的大方向，筛选增长空间大、商业模式优、管理层优秀、竞争格局清晰的企业进行配置；本基金坚持从经济社会进步、行业发展的底层驱动框架出发，挖掘驱动国家增长、具备时代特色的“中国增量经济”标的。

四季度国内经济呈现前低后高、企稳回升的态势，10月、11月部分指标面临一定的压力，投资端的压力较为突出，但随着增量财政政策逐步落地，12月PMI重回扩张区间，为全年经济画上平稳的句号。具体来看：四季度投资端地产依然是最大的拖累，民间投资也同比下滑，制造业与高技术产业投资保持了相对韧性，新质生产力发挥了投资端新引擎的作用；物价保持低位运行，CPI同比略微为正，但PPI同比持续为负，内生通胀动力尚存但依然偏弱；消费有底部企稳的态势，但居民受到资产负债表与收入预期的影响，边际消费倾向依然较低；外需持续强于内需，在地缘政治与关税壁垒的挑战下，中国制造凭借性价比优势在四季度依然保持了外贸的韧性。这种背景下，宏观政策注重落实落细与精准发力，货币政策保持适度宽松基调，财政增加了地方政府债限额，政策整体友好的同时节奏上仍然保持了较强的定力。债券市场四季度陷入宽幅震荡、波动率进一步放大。10月至11月市场阶段性博弈货币宽松，叠加同期股票陷入调整，共同推动收益率下行。但进入12月市场风云突变，央行购债规模不及预期，叠加股市整体上行，股债持有体验的持续反转使得资金大量从债市尤其是长端利率债市场流出，同时叠加债券供给压力，利率随之V型反转上行。与波动颇大的长端利率债相比，中短端信用债表现相对较好。股票市场方面，四季度先抑后扬，成交活跃、流动性充裕。市场在10月和11月经历了剧烈震荡与整固，三季度大幅上涨带来的大量获利盘兑现部分盈利，创业板指数、北证50指数等代表高风险偏好的指数出现调整，市场情绪一度趋于谨慎；但进入12月，随着宏观数据的企稳好转与政策效果的显现，市场信心快速修复，上证指数上涨至近4000点。板块方面，科技与有色成为绝对主线，AI产业趋势的强劲带动与去美元化的大背景分别驱动两大板块强势上行。转债市场方面，结束了前三季度的单边上行，四季度呈现箱体宽幅震荡。一方面转债市场受制于过高的估值与有限的赔率，在股票调整时出现“畏高”的情绪；另一方面持续的负供给导致转债市场的稀缺性愈发突出，在权益市场情绪上扬时依然能展现出很好的跟涨能力。此外赎回概率的提升与剩余期限的缩短进一步增加了择券的难度，转债市场在震荡反复中走向年内新高。债券方面，整体保持中性久期，对期限结构和类属品种进行调整，考虑到明年收益率曲线有较大概率陡峭化，组合减持超长久期利率债，提高中短期限信用债占比，以获取票息收益。股票方面，仓位略有降低，结构上进行了再平衡：降低了电子、电力设备、通信等涨幅较大的行业的配置，增加了环保、有色、化工、非银、机械等行业的配置，布局周期与出海方向。

2025年四季度，A股市场表现稳定。报告期内，上证指数上涨2.22%，深证成指微跌0.01%，而资源股在经历了2个月盘整之后，于12月中下旬开始强势上涨，报告期内，中证内地资源指数上涨14.85%。报告期内，本基金延续了三季度的投资方向，组合配置聚焦在了铜、铝、金等充分受益于供给刚性且需求稳健的子板块，进一步减配了煤油等能源品配置。同时在个股层面，组合也新增配置了一些具备更强成长性的标的。展望明年，铜、铝、金依旧有资源品内最好的供需基本面，相关个股的估值还在合理区间，这三个板块依然是组合明年配置的重点。但周期始终是周期，不管套用什么叙事，换用什么逻辑，周期规律在历史上也不会失效。因此我们会更加高频和紧密地跟踪全球宏观和行业景气，保持相对积极灵活的应对策略，尽量挖掘和储备好周期底部的子行业和个股，为后续的行情做好准备。本基金的投资策略继续保持不变，以行业中期景气度、个股内生增长能力以及估值作为调仓的核心依据。我们会积极关注行业景气度、公司内生变化以及股票估值变化，动态调整组合配置。

2025年第四季度，金价整体呈现“V”型走势，波动加剧后于年末重回升势。10月至11月初，受前期市场投机仓位过重及获利了结行为影响，金价出现显著回调，一度回撤约10%至3900-4000美元/盎司区间寻找支撑。10月底和12月美联储的两次降息，特朗普对美联储的持续施压，使得市场流动性充裕，加上黄金ETF抛售动能衰竭，金价在3900美元/盎司上方企稳，从11月初开始走高。进入12月，受年底季节性旺季规律（过去10年同期黄金平均上涨4.6%）及实物买盘推动，黄金等贵金属整体大幅上涨，领涨的白银在12月一个月内最高上涨约50%，在年末更是走出显著的逼空行情。本基金在三、四季度大多数时间均维持较高仓位，并通过购入杠杆基金的形式增加头寸，取得较好效果。在12月末的逼空行情中，本基金考虑到短期涨幅较大，适当降低了头寸。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.6721元，本报告期份额净值增长率为10.58%，同期业绩比较基准收益率为12.59%；C类基金份额净值为1.6688元，本报告期份额净值增长率为10.55%，同期业绩比较基准收益率为12.59%。

四季度国内基本面延续外需韧性强、内需景气度低位震荡的特征，先进制造业与传统行业盈利分化加大，上市公司整体呈现盈利底部企稳、小幅回升态势。政策端，从“十五五规划”以及中央经济工作会议定调来看，高质量发展路线进一步强化，更加强调“逆周期”和“跨周期”调节，对内需刺激政策表述较为克制。 海外方面，四季度全球贸易环境趋于稳定，但流动性预期一波三折。10月份中美元首会面达成一系列贸易协定，美国对华芬太尼关税下调；美联储如期降息，但由于政府关门导致缺乏关键数据，市场对于降息持续性分歧加大。资产端，美元指数先涨后跌，美债利率高位震荡，比特币等流动性敏感资产出现大幅下跌，全球风险偏好波动加大。产业端来看，随着美股估值持续上行，“AI泡沫破灭”担忧加剧，而此前受高利率环境压制的美国传统经济部门景气度有所缓慢修复；随着2026年欧美、日本政府财政发力，可能意味着新旧经济的分化将有所收敛。回顾四季度国内主要资产表现，债券市场表现偏震荡。随着央行重启国债买卖，9月底至11月初市场情绪从公募基金销售费用管理新规冲击中逐步修复，10年期国债收益率从1.86%最低下行至1.79%，但随后由于特别国债增发的担忧，国债收益率再次上行至1.85%左右。市场流动性环境较为宽松，资金利率依然维持在较低水平，结构上中短久期债券相对强势，超长债跌幅较大，期限利差有所走扩。权益市场经历三季度大幅上涨后，四季度主要股指高位震荡，沪深300指数下跌0.23%，万得全A指数上涨0.97%。结构上风格分化有所收敛，小盘、价值风格表现较好，成长风格整体震荡，但以内需消费为代表的顺周期板块加速下跌。市场核心矛盾有以下几点：第一，以人工智能为代表的成长板块拥挤度较高，尤其是2025年三季度电子板块的基金持仓占比创历史新高，短期产业基本面缺乏进一步突破；第二，美联储鹰派降息叠加日元加息，全球流动性宽松交易出现反复；第三，政治局会议及中央经济工作会议后，短期内需政策大幅加码预期下降，叠加高频经济数据走弱，顺周期资产盈利展望下修。报告期间，组合规模小幅下降。纯债方面，组合整体以中性久期运行，节奏上，考虑到经济基本面和资金面均对债券形成支撑，组合阶段性通过利率债调节了组合久期，并未全面转向防守。结构上，底仓品种仍以高等级信用债和银行资本补充工具为主以获取票息收益，并持续对期限结构及持仓个券进行优化。权益方面，结合估值位置进行了行业再平衡，减持拥挤度较高的科技板块，增配了有反内卷预期、具有一定赔率的周期品种，以及受益于全球制造业景气度复苏的出口链，对于基本面弱化的内需顺周期品种保持相对谨慎，但考虑到相关板块估值处于低位，后续积极关注政策应对带来的预期拐点。

四季度国内经济呈现前低后高、企稳回升的态势，10月、11月部分指标面临一定的压力，投资端的压力较为突出，但随着增量财政政策逐步落地，12月PMI重回扩张区间，为全年经济画上平稳的句号。具体来看：四季度投资端地产依然是最大的拖累，民间投资也同比下滑，制造业与高技术产业投资保持了相对韧性，新质生产力发挥了投资端新引擎的作用；物价保持低位运行，CPI同比略微为正，但PPI同比持续为负，内生通胀动力尚存但依然偏弱；消费有底部企稳的态势，但居民受到资产负债表与收入预期的影响，边际消费倾向依然较低；外需持续强于内需，在地缘政治与关税壁垒的挑战下，中国制造凭借性价比优势在四季度依然保持了外贸的韧性。这种背景下，宏观政策注重落实落细与精准发力，货币政策保持适度宽松基调，财政增加了地方政府债限额，政策整体友好的同时节奏上仍然保持了较强的定力。债券市场四季度陷入宽幅震荡、波动率进一步放大。10月至11月市场阶段性博弈货币宽松，叠加同期股票陷入调整，共同推动收益率下行。但进入12月市场风云突变，央行购债规模不及预期，叠加股市整体上行，股债持有体验的持续反转使得资金大量从债市尤其是长端利率债市场流出，同时叠加债券供给压力，利率随之V型反转上行。与波动颇大的长端利率债相比，中短端信用债表现相对较好。股票市场方面，四季度先抑后扬，成交活跃、流动性充裕。市场在10月和11月经历了剧烈震荡与整固，三季度大幅上涨带来的大量获利盘兑现部分盈利，创业板指数、北证50指数等代表高风险偏好的指数出现调整，市场情绪一度趋于谨慎；但进入12月，随着宏观数据的企稳好转与政策效果的显现，市场信心快速修复，上证指数上涨至近4000点。板块方面，科技与有色成为绝对主线，AI产业趋势的强劲带动与去美元化的大背景分别驱动两大板块强势上行。转债市场方面，结束了前三季度的单边上行，四季度呈现箱体宽幅震荡。一方面转债市场受制于过高的估值与有限的赔率，在股票调整时出现“畏高”的情绪；另一方面持续的负供给导致转债市场的稀缺性愈发突出，在权益市场情绪上扬时依然能展现出很好的跟涨能力。此外赎回概率的提升与剩余期限的缩短进一步增加了择券的难度，转债市场在震荡反复中走向年内新高。债券方面，整体保持中性久期，对期限结构和类属品种进行调整，考虑到明年收益率曲线有较大概率陡峭化，组合减持超长久期利率债，提高中短期限信用债占比，以获取票息收益。股票方面，仓位维持稳定，结构上进行了再平衡：降低了电子、电力设备、通信等涨幅较大的行业的配置，增加了环保、有色、化工、非银、机械等行业的配置，布局周期与出海方向。转债方面，兑现了部分平价、溢价率双高的股性个券，提升了平衡型转债的占比，着重配置了绝对价格在120-140元之间同时溢价率比较低、不对称性较好的个券。

2025年四季度沪深300指数下跌0.23%，同期中证环保指数下跌1.97%，市场整体表现平稳。新能源行业在四季度表现分化，行业热点较多。锂电板块出货量不断上升，且在龙头企业较高开工率下，部分环节开始涨价，碳酸锂、电解液等环节比较明显，电池也有小幅上涨。光伏整体仍处在供需不平衡、企业盈利能力承压的状态，但是“反内卷”政策陆续出台，各环节企业端努力协同，市场对板块关注度较高。储能需求仍然旺盛。公用环保类资产在市场较为活跃的背景下，表现偏弱。市场在过去两年保持比较大的波动状态，本组合避免在预期过高、波动过高时买入，加大对业绩向好、预期稳定的公司的配置力度，并实时对投资逻辑进行检验。本基金本季度的行业配置变化不大，持续看好能源转型带来的投资机会，保持了电力新能源、电子、通信等相关行业的较高配置，配置较多的上述行业内的优质企业。

2025年三季度整体市场走出波澜壮阔的行情。三季度上证指数上涨12.73%，创业板指数上涨50.40%，沪深300指数上涨17.90%。三季度市场表现较好的主要是通信、电子、电力设备、有色金属等板块，而表现较差的主要是银行、交通运输、石油石化、公用事业、食品饮料等板块。2025年三季度整体市场强势上涨，其中以光模块、PCB（印刷电路板）、服务器代工、液冷、电源为代表的海外人工智能产业链以及以互联网平台、国内算力芯片、代工厂、半导体设备为代表的国内人工智能板块表现尤为突出。此外，三季度国内储能需求超预期，锂电池与储能相关产业链也表现突出。中长期看，本基金的核心投资逻辑持续围绕以下三点展开：（1）科技创新驱动新兴产业的发展；（2）竞争力以及全球化视野驱动企业出海；（3）国家自主可控需求驱动国产化替代。三季度我们积极寻找投资机会，主要增加海外算力产业链、国产算力芯片、创新药产业链、半导体设备等资产的配置比例。具体到细分行业层面，我们看好：（1）全球人工智能产业链；（2）受益于国产化率提升以及未来AI需求驱动存储超预期扩产的半导体设备板块；（3）全球竞争力不断强化的创新药板块以及处于新一轮创新周期的CDMO（合同开发与生产组织）板块；（4）地缘动荡加剧背景下的军贸板块；（5）其他受益于中国工程师红利与较低的制造成本，且有能力将市场边界扩张到全球的优质公司。展望未来，我们保持乐观态度，坚定看好中国高端制造业与科技板块，基金持仓也将持续聚焦在此领域。我们将沿着中国经济结构转型升级这一核心方向寻找增长空间大、商业模式好、管理层优秀、竞争格局好的公司进行配置。本基金坚持从经济社会进步、行业发展的底层驱动框架出发，寻找驱动国家增长、具备时代特色的“中国增量经济”。

三季度国内经济在复杂的国内外环境下展现出了一定的韧性，呈现温和复苏的态势。但是结构性挑战依然突出：高端制造表现强劲，而房地产和居民消费则相对疲软。这凸显了中国经济正处于从旧有增长模式向高质量发展转型的关键时期，短期面临需求不足的挑战、长期则需解决结构性问题。宏观数据层面：增长数据温和放缓，价格数据依然压力较大，具体来看：内需承压、出口降温均对宏观需求造成了一定的拖累，而消费倾向不足、地产投资疲软等问题并未见到边际改善。这种背景下，宏观政策注重落实落细与精准发力。货币政策保持适度宽松基调，并强调“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”；财政政策方面，专项债发行提速，但更注重资金的使用效率和项目落地效果。政策整体友好的同时节奏上仍然保持了较强的定力，因此宏观层面暂时也看不到强劲上行的驱动力。债券市场方面，经历了震荡调整与结构分化，波动率进一步放大。利率债收益率震荡上行，曲线陡峭化，驱动逻辑从“资产荒”下的配置逻辑，转向对政策预期、通胀风险和风险偏好的再定价，三季度十年国债收益率上行20BP左右。与此同时，信用利差呈现出中短端收窄、长端走阔的态势。面对市场波动，银行理财、公募基金等市场主力机构的行为更加谨慎，信用债市场的加权平均成交久期出现缩短，机构为控制净值波动，普遍采取了防御性策略。股票市场方面，三季度表现强劲、一路上扬，成交非常活跃，日均成交额超过两万亿，两融余额也出现持续快速增长，市场信心得到了极大的恢复。科技板块成为市场上行的核心驱动力，创业板、科创板领涨，资金风险偏好提高显著，在定价中对于未来高增长、大空间赋予了很高的权重。分板块来看，TMT、有色表现抢眼，而机器人、稀土等题材亦受益于市场极好的流动性与高昂的情绪。在政策利好和科技突破的刺激下，市场风险偏好回升推动了整体估值水平的修复，基本面层面更多是结构性亮点突出，上市公司整体利润并未出现全面改善。转债市场方面，7月至8月中旬延续前期强势，跟随股市快速上涨，估值也进一步主动扩张。但进入8月下旬转债市场独立于权益市场开始调整，一方面体现了投资者对于估值不断攀升所带来风险的担忧，另一方面体现了部分转债投资者对于权益市场尤其是小盘股的止盈态度。从季度维度来看，小规模与低评级的转债表现依旧更强势，在市场高风险偏好的背景下体现出了比大盘转债更好的弹性。债券方面，市场风偏提升过程中债券资产从进攻转向防御，杠杆和久期水平均有大幅下降。股票方面，仓位基本稳定，积极提升了电子、电力设备、通信等成长板块的配置，同时加仓了农林牧渔、石油石化等周期板块，减仓了交运、公用事业、家电等稳定类板块，组合整体PE有所提升但潜在增速亦大幅提升，持仓依然保持了估值与增速的较好匹配。转债方面，仓位基本稳定，超配平衡低估个券，积极挖掘结构性机会。

2025年第三季度，黄金市场延续强劲，金价在7-8月盘整后强势上涨创历史新高。这主要是受美联储降息预期强化驱动，美联储主席鲍威尔在全球央行年会释放货币政策转向信号，叠加非农数据弱于预期，彼时市场对年内降息预期升温至80%以上。同时，地缘政治风险加剧推升避险需求，如俄乌和谈"暂停"消息引发市场动荡，中东局势升级，以及美国关税政策不确定性，共同推动资金涌入黄金市场。此外，美元指数维持低位震荡格局，弱美元环境进一步支撑金价，全球央行连续第14个季度净购黄金，提供持续性需求支撑。展望未来，黄金市场长期上行趋势或未改，但四季度波动可能加剧。美联储10月降息概率较高，降息交易和美元疲软将继续支撑金价，中长期结构性上涨行情因央行战略购金和美元信用风险对冲需求而延续。然而，风险点包括：一是美联储降息落地后，市场或博弈降息路径预期差及中美关系变化，引发价格震荡；二是地缘局势如俄乌冲突结束可能削弱央行购金动力；三是美国经济韧性若超预期，可能延缓降息步伐。投资者需重点关注10月美联储议息决议、地缘政治演变及美国通胀数据，以应对潜在波动。本基金在7-8月根据市场波动灵活小幅调整仓位，并在8月底黄金启动上涨前恢复至满仓，考虑到海外股市整体处于高位，目前本基金持仓以黄金为主。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.5121元，本报告期份额净值增长率为16.05%，同期业绩比较基准收益率为30.39%；C类基金份额净值为1.5096元，本报告期份额净值增长率为16.03%，同期业绩比较基准收益率为30.39%。

三季度国内经济在复杂的国内外环境下展现出了一定的韧性，呈现温和复苏的态势。但是结构性挑战依然突出：高端制造表现强劲，而房地产和居民消费则相对疲软。这凸显了中国经济正处于从旧有增长模式向高质量发展转型的关键时期，短期面临需求不足的挑战、长期则需解决结构性问题。宏观数据层面：增长数据温和放缓，价格数据依然压力较大，具体来看：内需承压、出口降温均对宏观需求造成了一定的拖累，而消费倾向不足、地产投资疲软等问题并未见到边际改善。这种背景下，宏观政策注重落实落细与精准发力。货币政策保持适度宽松基调，并强调“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”；财政政策方面，专项债发行提速，但更注重资金的使用效率和项目落地效果。政策整体友好的同时节奏上仍然保持了较强的定力，因此宏观层面暂时也看不到强劲上行的驱动力。债券市场方面，经历了震荡调整与结构分化，波动率进一步放大。利率债收益率震荡上行，曲线陡峭化，驱动逻辑从“资产荒”下的配置逻辑，转向对政策预期、通胀风险和风险偏好的再定价，三季度十年国债收益率上行20BP左右。与此同时，信用利差呈现出中短端收窄、长端走阔的态势。面对市场波动，银行理财、公募基金等市场主力机构的行为更加谨慎，信用债市场的加权平均成交久期出现缩短，机构为控制净值波动，普遍采取了防御性策略。股票市场方面，三季度表现强劲、一路上扬，成交非常活跃，日均成交额超过两万亿，两融余额也出现持续快速增长，市场信心得到了极大的恢复。科技板块成为市场上行的核心驱动力，创业板、科创板领涨，资金风险偏好提高显著，在定价中对于未来高增长、大空间赋予了很高的权重。分板块来看，TMT、有色表现抢眼，而机器人、稀土等题材亦受益于市场极好的流动性与高昂的情绪。在政策利好和科技突破的刺激下，市场风险偏好回升推动了整体估值水平的修复，基本面层面更多是结构性亮点突出，上市公司整体利润并未出现全面改善。转债市场方面，7月至8月中旬延续前期强势，跟随股市快速上涨，估值也进一步主动扩张。但进入8月下旬转债市场独立于权益市场开始调整，一方面体现了投资者对于估值不断攀升所带来风险的担忧，另一方面体现了部分转债投资者对于权益市场尤其是小盘股的止盈态度。从季度维度来看，小规模与低评级的转债表现依旧更强势，在市场高风险偏好的背景下体现出了比大盘转债更好的弹性。债券方面，市场风偏提升过程中债券资产从进攻转向防御，杠杆和久期水平均有大幅下降。股票方面，仓位有所提升，积极提升了电子、电力设备、通信等成长板块的配置，同时加仓了农林牧渔、化工等周期板块，减仓了交运、家电等稳定类板块，组合整体PE有所提升但潜在增速亦大幅提升，持仓依然保持了估值与增速的较好匹配。