韩茂华 - 基金投资策略和运作

二季度市场先抑后扬、震荡筑底、结构为王，二季度指数重心上移，创业板、科创50等科技成长指数强势领涨，沪指站稳4000点上方。估值与结构层面，二季度风格分化进一步加剧，沪深300估值仍处合理区间，安全边际清晰；科创、半导体、AI算力等硬科技板块估值抬升至历史高位，资金向高景气赛道高度抱团，导致AI虹吸效应显著；消费、金融、传统周期普遍承压，行业涨跌幅差距显著扩大，处于历史极值。从组合配置来看，当前市场已充分反映地缘与复苏偏弱的悲观预期，向下空间有限。维持均衡配置，中期坚定看好权益市场。顺周期方向继续看好全球竞争力提升的有色、化工和券商；成长板块聚焦低估值新能源、半导体（国产替代长逻辑）等高景气兑现方向；同时增配低估值消费龙头，把握估值修复与盈利企稳机会。下半年市场波动或加大，结构机会仍占优，以业绩确定性+产业趋势为核心，配置成长景气与价值防御。

2026年二季度，在外部地缘政治相对缓和的背景下，市场的风险偏好水平有所回升。虽然海外流动性因子有所波动，但是市场重新开始聚焦产业趋势和景气方向。市场行业分化显著放大。二季度，整个组合延续了景气方向的配置，尤其是在AI行业的“硬缺口”方面。人工智能在硬件技术的快速迭代下，行业需求迅速增长，拉动整个产业维持高度景气。但是，我们认为在蓬勃的产业需求下，全球的能源供给和半导体产能，有可能成为相对较为瓶颈的环节。这些环节一方面不是简单通过涨价能够缓解供给，另一方面这些环节的竞争格局也相对较好。更加值得关注的是，在全球能源供应链重构的预期假设下，电力设备等中国优势产业的竞争力更加凸显。半导体行业，国内的竞争力也在迅速提升，过去几年相对克制的产能扩张也为盈利拐点的出现带来可能。展望后市，对于市场是较为乐观的。国内经济温和复苏，PPI等指标持续改善。产业角度，中国高端制造业厚积薄发的能力正在不断体现，随着AI等产业的蓬勃发展，AI应用领域依然有大量的投资机会可以挖掘，如光通信、能源、半导体等。当然我们也会密切关注AI行业需求以及融资环境的变化，保持跟踪。与此同时，我们认为下半年市场会更加的均衡。因为我们看到在有色、化工、高端装备等中国具有很强竞争力的公司，估值已经到了历史较低的水平，资产的吸引力正不断凸显。组合也会在这些领域精选个股，保持组合的稳定性。

2026年上半年A股市场呈现出典型的“K型分化”趋势——科技牛与消费熊并存、指数涨与个股跌同在。其背后本质是AI技术革命带来的产业范式切换在资本市场的投射。一边是AI产业链的量价齐升与政策加持，另一边是传统消费的地产周期与需求疲软；资金在产业范式切换下的选择，最终形成了“科技牛”与“消费熊”并存的罕见格局。报告期内，基金维持了中高仓位运作。集中持仓在与AI产业链紧密相关的光模块和存储两个领域，并围绕相关领域的上下游产业链进行投资布局。回顾2026年上半年基金整体把握住了市场主线，较好的完成了年初预定投资目标。展望下半年，A股正从上半年的“估值扩张”模式，切换至下半年的“业绩验证”模式。“结构性慢牛”的本质，是盈利驱动而非流动性驱动，科技仍是主线但将进入业绩验证期。因此，对投资者而言，“摒弃普涨思维、以业绩为准绳筛选标的”正成为下半年的核心投资逻辑，我们认为下半年，A股市场的“K型分化”会收敛，但不会逆转。我们依然看好业绩兑现度最高的算力硬件及相关的产业链上下游。我们将努力把握好相关的投资机会，为持有人创造有价值的回报。

今年二季度，市场结构分化特征进一步凸显，AI产业链维持高景气度，传统行业则受强美元环境与加息预期压制表现偏弱。本基金二季度整体保持较高权益仓位，核心配置聚焦两大主线：一是AI产业赛道龙头，二是内需基本面边际改善的行业龙头。AI板块层面，全球头部大模型企业经常性收入（ARR）大幅攀升，全产业链企业普遍受益于下游需求的爆发。组合同步布局北美算力链条与国产算力赛道核心龙头，并加大订单高增确定性较强的存储环节持仓，力争把握算力基础设施扩容红利。内需消费方面，低温奶、餐饮供应链等细分领域龙头持续实现优于行业的收入增速，竞争壁垒持续夯实，伴随行业竞争格局优化、终端需求回暖，相关企业盈利修复动能有望持续释放。

二季度，A股市场行情继续以科技为主要方向进行演绎。从宏观面看，尽管海外市场受到了新任美联储主席上任后加息预期的影响，而地缘政治前景出现了多次反复，但是全球AI产业链，特别是存储和半导体设备公司集体给出超市场预期的业绩或订单指引，成为行情持续走高的重要驱动因素。而国内宏观层面则基本延续此前平稳向好势头，货币政策维持适度宽松，制造业出口和科技继续成为景气度相对较高的两个方向。我们在二季度继续坚持AI赛道为主要配置方向，结合产业链中上游出现的物料持续紧缺现象，以及AI需求带来的高端产能挤占低端产能现象，对一些产品涨价弹性较强、且产能扩充较快的公司进行了增强配置，取得了一定的超额收益。展望下半年，我们观察到国内房地产已经出现企稳迹象，后续消费有望出现复苏苗头，但通过行业比较，我们认为全球产业景气度较高的方向依然在AI。下半年，我们将沿着AI需求带来的高端产能挤占低端产能思路，继续寻求处在涨价初期的赛道，目前，我们看到功率半导体、被动元器件等赛道正在发生此类现象，我们将结合产业发展在其中寻找动态估值处于合理水平的公司。此外，我们将借鉴海外市场揭示的AI产业发展规律，对一些处于产业关键环节、长期壁垒较高的环节进行长期稳定增强配置，力争为投资人创造更为持久稳健的回报。

2026年一季度，外部地缘政治的扰动下，市场的风险偏好水平和流动性预期都发生了比较激烈的变化。在波动率放大的市场环境中，组合选择性放弃了对于油价、战争等因子的交易，而是去思考和选择中长期趋势的确定性。我们看到，在全球波动和竞争的背景中，中国优势产业的竞争力在不断增强，尤其是在全球能源供应链重构的预期假设下，电力设备、化工、机械等行业的优势变得更加明显。同时，人工智能在硬件技术的快速迭代下，行业需求迅速增长，拉动整个产业维持高度景气。因此，我们坚信，中国优势制造业的价值会得到重估。基于以上思路，组合在一季度持续加仓与能源、造船、化工相关的优秀龙头企业。此外，组合也储备了一些低估值、确定性成长的绝对收益品种，让组合更加均衡。展望后市，对于市场是较为乐观的。国内经济温和复苏，PPI等指标持续改善。外部环境在经历冲击之后，也终将会回到相对理性和可预测的状态。产业角度，中国高端制造业厚积薄发的能力正在不断体现，随着AI等产业的蓬勃发展，AI应用领域依然有大量的投资机会可以挖掘。

一季度，A股市场经历先扬后抑：1月至2月，以燃气轮机、CPO等AI新赛道个股表现较强；3月，在美国对伊朗发动突袭之后，全球宏观叙事逻辑有所转变，在战争推升油价背景下，通胀预期快速攀升，海外对美联储降息预期修正为小幅加息，市场出现较大波动。但综合来看，AI相关赛道仍然是市场关注重点，在波动中仍保持了较好的超额收益，这也是我们在一季度坚持重仓的方向。因此，一季度产品也保持了较好的相对收益。展望二季度，影响宏观预期的关键变量仍然在美伊战事的持续性与高油价带来的影响。首先，我们认为美伊战事即将进入烈度最强的阶段，但市场预期最差的底部阶段也会随之形成。从战争起因、战争开支、以及战争对全球地缘战略格局的潜在影响出发，我们倾向于认为战争不会演变为俄乌战争那样的持久战。其次，全球以AI技术为经济发展核心技术引擎的技术趋势没有改变。尽管全球科技巨头在AICAPEX的大幅增长与其收入增长出现了一定的错配，我们认为只是暂时迹象。即使AICAPEX增速在未来两年出现波动，但作为一次较为深远的技术革命和产业变革，我们依然可以在这个赛道中找到弹性更强，增长更为持久的子赛道。正如2022年，在整个新能源出现增速放缓的背景下，而储能等细分赛道依然保持了明显的超额收益。因此，我们在2026年的主要配置思路是继续围绕AI寻找2-3年内依然具有可观成长空间的新赛道。从产业层面，我们看到2026年GTC大会和OFC大会上都出现了一系列新兴产业方向，对未来投资具有重要启示意义。首先，全球AI仍处在InferencingLaw（推理规模定律）加速阶段，由此带来的运算、存储、传输需求都有较大提升，伴随而来的能耗、散热等问题成为推动新技术应用的关键。CPO、液冷、LPU、OCS等新技术正处在从0到1的前夜。其次，本轮AI革命对底层半导体技术如晶圆制造、先进封装等环节的创新驱动更为持久，往往带来很多环节的量价齐升，全球半导体产业的上升周期比以往要更为持久。第三，一些传统技术如可插拔光模块等，其生命周期将比想象的更为持久，以满足客户对安全性、稳定性等多元化需求，其中短期需求甚至有超出市场预期的可能。这些都是我们在未来需要布局的重点方向。同时，基于对油价中枢系统性抬升的判断，我们认为海外以新能源对旧能源的需求替代将有所加速，因此也加大了对新能源方向的配置，以此作为对冲市场风险的应对之举。2026年宏观格局的变化对投资提出了比2025年更多的挑战，我们将在深度跟踪研究的基础上，精细化投资操作，为投资人创造更好的投资回报。

2026年一季度市场高开低走，整体下跌。年初在政策预期和流动性宽松推动下市场表现强势，但3月后受中东地缘冲突升级冲击，指数显著回落。报告期内，基金维持了高仓位运作。集中持仓在与AI产业链相关的光模块、电子、国产算力等领域，并在中东地缘冲突爆发后配置了受益于高油价的储能、锂电等产业。虽组合采取了结构对冲策略，但整体仍弱于基准。展望二季度，我们认为市场有望触底回升，市场将从情绪博弈回归基本面。从国内来看一季度经济整体实现“开门红”已成定局。根据国家统计局公布的1-2月数据，出口增长19.2%显著超预期，固定资产投资同比增长1.8%，由负转正；社零总额增长2.8%，消费企稳回升。全国规模以上工业企业利润同比增长15.2%，其中电子、化工、有色等行业景气度显著回升。一季度经济的平稳开局为二季度市场投资提供了强有力的宏观支撑。地缘政治冲突虽然短期对资产价格有冲击，但长期来看中国资产韧性会逐渐体现，在全球的资产配置中具有非常高的性价比。我们看好二季度中国资产的整体修复机会。

今年一季度A股呈现典型的“预期先行、压力后至、极致分化”的特征，开年在“十五五”新质生产力政策与流动性宽松预期下市场情绪高涨，沪指一度突破4100点，3月受中东地缘冲突等“黑天鹅”冲击叠加前期获利盘兑现市场快速回调，先扬后抑，本质上这是乐观行情进程中的一次健康的中期调整而非趋势反转，核心是对高估值板块的风险出清。截至一季度末，估值层面呈现严重的结构性分化，大盘价值如沪深300约14倍处于历史中枢附近，全球对比仍属洼地，中小成长如微盘股，中证1000估值处于历史70%-90%高分位，部分赛道透支未来增长，整体无系统性泡沫但局部过热，市场正从“估值驱动”向“业绩驱动”切换。二季度市场有望先抑后扬、震荡筑底、结构为王，4月上旬或有惯性下探完成二次筑底，中下旬随一季报披露，业绩超预期板块有望利好市场，全年A股可能告别普涨，进入“慢牛、震荡、高分化”的业绩验证期，行情主线有望从“讲故事”转向“看财报”，盈利确定性与现金流是核心资产。从组合配置来看，当前市场已充分反映战争长期持续的悲观预期，市场向下空间有限。维持均衡配置，中期仍看好权益市场。顺周期方向看好长期竞争力提升的化工和有色，成长板块看好低估值新能源、AI应用（人形机器人、无人驾驶仍是产业方向）、半导体（国产替代长期逻辑），同时关注低估消费龙头。

今年一季度，市场受到海外地缘冲突的影响较大，原油价格大涨，避险情绪上行，使得股市流动性受到冲击。本基金在一季度维持了较高的权益仓位，核心配置围绕在AI领域相关的龙头公司以及内需基本面有所改善的龙头公司。AI方面，英伟达GTC大会以及最近几个大模型公司的收入数据表明，AI在中美两国的进展都非常快，并已经形成了收入的正反馈。内需方面，我们看到白酒、餐饮供应链等领域的龙头公司正在顺应当下消费趋势推出了各项积极的改革措施，并取得了较好的效果。展望后市，我们相信A股市场最终的表现会类似于去年中美贸易战期间，在中国经济展现出强大韧性之后，基本面优秀的公司最终会取得明显的超额收益。

2025年A股呈“震荡上行、结构极致分化”格局，AI与新质生产力领涨。报告期内，基金维持了高仓位运作。集中持仓在与AI产业链相关的光模块、电子、国产算力等领域，并在四季度加大了对电力设备、机器人等产业方向的投资。回顾2025年全年本基金总体把握住了结构性机会，较好的完成了年初预定投资目标。

今年宏观经济企稳向好，流动性较为充足，产业驱动和估值驱动是市场的主要特征。在这样的宏观背景下，全年维度组合做了积极的调整和应对，在人工智能、全球能源、机器人等产业趋势上进行了积极布局。人工智能在硬件技术的快速迭代下，行业需求迅速增长，拉动整个产业维持高度景气。以此为线索，我们也看到机器人、电力需求领域也出现了一定的投资机遇与盈利超预期的可能性。与此同时，在投资标的层面，我们看到，中国制造业龙头企业多年来积累起来的制造优势和市场能力，在当前的世界范围内，更加稀缺，价值存在重估的可能。此外，组合也储备了一些低估值、确定性成长的绝对收益品种，让组合更加均衡。