李海 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-12-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
民生加银积极成长发起式690011.jj民生加银积极成长混合型发起式证券投资基金2025年第四季度报告 
2025年四季度，A股市场在突破后开始持续震荡，沪深300指数下跌0.46%，市场热点仍集中在成长板块，主要是人工智能方向，包括算力、机器人、商业航天等板块，与此同时，消费、医药等上半年表现较好的行业则出现了持续回调。 四季度，我们仍然重点配置了业绩兑现确定性强的有色、出口链、AI和消费等方向，对于商业航天等偏主题性机会配置较少。我们曾提出三个看好的方向：AI+、创新药、新消费，这个看法会一直坚持。2025年，财富效应有所增强，市场活跃度大幅提高。目前看，仍然有很多公司的估值水平不高，而且随着经济和物价开始企稳，2026年会有更多新的市场机会出现，尤其是在内需消费方向上，我们将在上述方向中继续寻找优秀公司进行投资。
金鹰多元策略混合A002844.jj金鹰多元策略灵活配置混合型证券投资基金2025年第四季度报告
回顾2025年四季度，美国在就业疲弱背景下迎来持续降息，中美在10月进行完第五轮经贸磋商后进入缓和期，全球资本市场迎来流动性和风险偏好改善的窗口。国内短期经济基本面偏弱，但年底政策性金融工具对冲发力，以及“十五五”规划建议稿落地，科技创新和扩大内需政策基调下，传统经济触底和新兴经济发力或在2026年可以预见。展望2026年一季度，海外流动性和风险偏好友好的全球宏观环境有望延续，国内经济在政策呵护下将能边际改善，叠加保险“开门红”、居民配置需求的资金加持，预计A股跨年上涨行情或许能够持续。本基金坚持稳健风格，继续关注优质红利资产以及稳健成长类资产。
金鹰元和灵活配置A002681.jj金鹰元和灵活配置混合型证券投资基金2025年第四季度报告
国内方面，内需仍然较弱，出口增速保持韧性，物价仍在低位运行。生产方面，工业生产增速回落，但新动能增长仍保持一定韧性。投资方面，三大投资走弱，汽车和高技术装备制造亮眼。消费方面，整体增速放缓，但通讯器材、必选消费和金银珠宝消费亮点突出。出口方面，进出口增速回落，今年前11个月贸易顺差首超1万亿美元。物价方面，CPI增速有所改善，PPI增速仍在低位运行。四季度中共中央政治局会议和中央经济工作会议召开，对2026年经济工作定调并部署重点任务。扩大内需仍是未来工作的重中之重。财政政策将更注重收支平衡和优化支出结构，货币政策则更强调运用结构性货币工具。国外方面，一是中美元首在釜山会晤，中美关系缓和。中美两国经贸团队在马来西亚吉隆坡举行中美经贸磋商，美国对中国商品加征的24%对等关税，暂停相关出口管制措施1年，中方的反制措施也相应推迟同样的时间。双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。二是美联储四季度降息50BP，美联储10月和12月议息会议连续降息，累计降息幅度为50BP，联邦基金利率最新的目标区间为3.50%-3.75%。2025年四季度各指数涨跌幅层面：上证指数上涨2.22%，深证指数涨幅0.01%，创业板指数下跌1.08%，科创50下跌10.10%，沪深300指数下跌0.23%。本基金2025年四季度重点配置在电子、通信、传媒、机械和智能汽车方向。
金鹰元和灵活配置A002681.jj金鹰元和灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告
国内方面，经济层面修复有所放缓，受益于出口韧性，生产仍然偏强，但消费、投资增速进一步回落。政策层面综合整治“内卷”式竞争推动宏观价格回升预期，7月1日召开的中央财经委员会第六次会议强调，依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出；《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》正式印发，明确了国内人工智能产业的可量化目标与阶段时间线，科创政策刺激助推科技行业上涨情绪。国外方面，中美两国经贸团队举行第三轮和第四轮经贸谈判，美方对等关税中24%的部分会继续推迟3个月，中方的反制措施也相应推迟同样的时间。目前美国对华平均关税约57.6%。三季度美国经济目前呈复杂的态势，就业市场出现疲软迹象，8月非农就业人数向下大幅修正91.1万，同时8月PPI数据全面不及预期，环比意外转负，显示出经济增长面临一定压力。基于此，美联储9月降息25 BP，美元进一步走弱续紧张，最新利率点阵图显示，2025年剩余时间内预计利率或再降50个基点。2025年三季度各指数涨跌幅层面：上证指数上涨12.73%，深证指数涨幅29.25%，创业板指数上涨50.40%，科创50指数上涨49.02%，沪深300指数上涨17.90%。本基金2025年三季度重点配置在金融、电子、计算机、军工、机械和汽车等方向。
民生加银积极成长发起式690011.jj民生加银积极成长混合型发起式证券投资基金2025年第三季度报告
2025年三季度，A股市场终于突破持续3个季度的区间震荡格局，主要指数大幅上涨，沪深300指数当季上涨17.9%，热点集中在成长板块，主要是人工智能方向。我们曾在中报中提出：“漫长的调整趋于结束，市场活跃度或将呈现回升向好态势”，目前看，这一判断是准确的。 由于国内消费增速较低，我们在三季度减配了内需消费相关品种，较早清仓了偏防御类的家电，同时不断提高成长股的配置比例。我们之前曾提出三个看好的方向：AI+、创新药、新消费。经过本轮上涨，我们愈发坚定这一看法。虽然市场经历了一个季度的快速上涨，但是很多公司的估值水平仍然不高，我们将聚焦在上述三个方向中，继续寻找的优秀公司进行投资。
金鹰多元策略混合A002844.jj金鹰多元策略灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告
回顾三季度，国内经济轻微走弱，但中美关税战并未明显削弱我国出口竞争力，我国出口展现出较强韧性。此外，美国在经济和就业走弱背景下，美联储重启降息，随着特朗普对美联储不满，以及鲍威尔任期将届满，全球对美联储独立性产生忧虑。展望四季度，出口韧性对我国经济或仍能提供一定上行动力，但内需偏弱仍面临不小压力。不过，“十五五规划”等重磅政策文件有待公布，将对中长期国内经济预期产生影响。此外，美联储换届有待落地，美联储连续降息的空间有望打开。近期中美贸易谈判虽有挫折，但我们认为谈判前的筹码交换，利于明确双方的底线和诉求，最终仍会在元首会面时点上达成一定成果，中期风险可控。本基金坚持稳健风格，继续配置优质红利资产以及稳健成长类资产。
民生加银积极成长发起式690011.jj民生加银积极成长混合型发起式证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，A股市场在贸易战背景下呈现震荡走势，沪深300等主要指数横盘为主。虽然主要指数总体处于震荡之中，但市场的风险偏好在悄悄地提升，体现在三方面：首先，市场表现最好的三个板块分别是：机器人、新消费和创新药，这三个板块都是明确的成长类资产，尤其是创新药和机器人，都还没有业绩；其次，除银行外的红利类资产表现较弱，尤其是煤炭等跌幅较大；第三，即使是在银行内部，涨幅靠前的也是城市商业银行和股份制银行，大型国有银行涨幅靠后。这种风险偏好的抬升，从量变逐渐形成质变，在积蓄了足够的力量后，上证指数终于在7月突破了3500点。 在这样的行情下，我们对持仓进行了较大幅度调整，减配了受贸易战影响的电气设备、防御类的家电、业绩低于预期的汽车零部件等个股，将这些仓位转向受益于销售模式和产品创新的品牌消费、受益于贸易战的新材料和产业趋势强劲的创新药等成长方向。
进一步展望，我认为，当前的无风险收益率已很低，而宏观经济正在企稳，如果外部环境能比较稳定，A股市场大的投资机会正在到来。经过这段时间寸土必争的贸易战，让所有人都认识到了中国制造业强大的话语权，中国优质企业的发展前景与当前市场估值明显不匹配，理应有所提升。 我认为，市场未来将主要围绕两条主线展开：一条主线是大消费，另一条主线就是大创新，其中，创新的代表包括创新药、机器人以及算力相关方向。其实，在中国消费行业中，市场格局也在变化，那些不断寻求变化，不断进行产品创新和商业模式创新的企业也在脱颖而出。在这个极度激烈的市场竞争中，唯有创新才是解决问题的办法，我们会努力捕捉这些创新带来的市场机会。 漫长的调整趋于结束，市场活跃度或将呈现回升向好态势。如果市场趋势持续向好，那么持有什么资产是最合理的？历史经验告诉我们，大概率是这个行业的产业发展曲线，在这个市场上升期，刚好处于最陡峭的阶段。从这个角度看，我们目前坚定看好三个方向：AI+、创新药、新消费，我们将坚定地持有其中的优秀公司。
金鹰多元策略混合A002844.jj金鹰多元策略灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，特朗普关税政策引发全球资本市场动荡，美国本土市场对关税挑战形成制约，国内经济亦在关税缓和后迎来修复。政策端继续落实前期部署，“抢出口”和以旧换新政策依然对国内经济增长带来明显正贡献，预计2025年上半年我国能够实现5%以上的GDP增长。
进入三季度，补贴政策相对于去年的退坡，以及美国零售商补库结束，叠加关税豁免期临近到期，促使国内消费和出口面临增速放缓的不确定性和压力。因此，本基金继续配置优质红利资产以及稳健成长类资产。
金鹰元和灵活配置A002681.jj金鹰元和灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
市场呈现出典型的哑铃型特征：一方面，代表成长股的科技板块大幅上涨，比如一季度的国内算力、人形机器人和无人驾驶、二季度的新消费和创新药等代表未来产业发展趋势的板块表现突出；另一方面，低估值高股息的红利股也得到资金追捧，特别是银行股屡次创出新高。本基金一季度积极布局了国内算力、人形机器人、智能驾驶、AI终端、军工和新能源等方向，取得了超越市场的投资收益；4月份受到特朗普单方面调整关税战的影响，市场出现较大幅度波动，特别是一些成长股调整较多。但在国家队加大护盘力度以及稳增长政策逐步出台后，市场出现恢复性上涨，特别是产业趋势明显的创新药和国外算力链涨幅明显，考虑部分行业的景气度变化，本基金减持了部分国内算力链、智能驾驶、机器人产业链，增加了金融、机械行业的配置。
展望下半年，国内结构性问题对经济的拖累或集中显现，稳增长政策仍需加力实施，全年实现5%的经济增长目标仍有支撑。国内政策方面，2025年中，中财委会议再次提及内卷式竞争与去产能问题，助推供求平衡，有利于PPI跌幅收窄，预计价格在未来1-2年有望逐步触底，相关行业价格止跌或将成为权益资产定价的主线。另外一个重要政策方向是开启编制“十五五”规划，对中期的产业再升级和供求再平衡提供基础性的指引。政策指出“‘十五五’时期，必须把因地制宜发展新质生产力摆在更加突出的战略位置，以科技创新为引领、以实体经济为根基，坚持全面推进传统产业转型升级、积极发展新兴产业、超前布局未来产业并举，加快建设现代化产业体系”。预计产业链自主可控和新兴产业或是未来产业投资的重点方向。国外方面，美国财政政策方面，“大而美”法案或会在未来十年带来的赤字规模约3万亿美元，考虑关税收入后，预计政府赤字对应私人部门盈余，有助于改善私人部门资产负债表，美国经济维持较强韧性。美国经济在三季度或面临一定下行压力，这或将在较大程度上推动美联储在本年9月FOMC会议上降息25BP。但后续随着关税对通胀的影响逐渐显现，叠加降息以及“大美丽”法案财政支出对经济产生一定推动，美联储在四季度再度开启降息的可能性或较小。综合考虑经济和企业盈利可能已经过了最差的时候，未来有望逐渐回暖；国内外资金入场意愿越来越强，居民储蓄也有望流入股市，A股和港股下半年的表现值得期待。本基金将重点关注能抓住全球AI产业机遇的软硬件公司，以及在“十五五”规划中具备成长性的高端制造业、创新药和新消费，包括AI芯片、AI应用，自动驾驶，医药、新消费、金融等行业的投资。同时牢记在合理的位置买正确的板块和公司。
民生加银积极成长发起式690011.jj民生加银积极成长混合型发起式证券投资基金2025年第一季度报告
2025年一季度，A股市场比较活跃，表现最好的板块是人工智能和机器人相关的个股。由于我国AI领域的突破，我们在春节后对相关成长板块有所加仓，但总体而言，持仓基本稳定。 我们在2024年基金年报中提出，今年市场可能有两条主线：一条主线是大消费，另一条主线就是AI引领的大创新。目前看，市场行情是沿着这两条主线展开的。二季度，市场可能会重点观察两点：一是中国经济的企稳预期是否能得到数据的验证；二是等待贸易战的进一步变化。 无论如何，我一直认为，当前的全球格局的演变以及国内的政策调整，都有利于A股市场的发展，而中国制造的竞争力是极其强大的，中国优秀企业的总体估值之低也是极不合理的。因此，今年我们会坚定信心，按照大消费+大创新的主线展开投资。
金鹰多元策略混合A002844.jj金鹰多元策略灵活配置混合型证券投资基金2025年第一季度报告
在政策和“抢出口”加持下，国内一季度经济开局平稳，制造业投资、消费均有积极表现。进入二季度，随着美国关税不断加码，外围贸易条件趋于复杂，全球资本市场波动将明显加剧，国内政策应对至关重要。展望二季度，预计国内宏观层面继续友好，因此本基金继续关注优质红利资产以及稳健成长类资产。
金鹰元和灵活配置A002681.jj金鹰元和灵活配置混合型证券投资基金2025年第一季度报告
国内方面，政策定调方面延续2024年底的中央经济工作会议，明确提高2025年财政赤字率，同时加快发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施，增加地方政府专项债券发行。而在货币政策层面，提出要适时降准降息，同时观望海外的关税和货币政策进展。内需方面，2024年，地产逐步触底，地产不再拖累2025年Q1的宏观需求，PMI、PPI等经济数据均比较稳定。国外方面，特朗普政府同时推出了紧缩性的“三支箭”：加征关税、联邦政府裁员和大规模驱逐非法移民，形成共振式负面冲击：关税政策提高物价水平、政府裁员直接减少就业、驱逐非法移民则削弱劳动力供给并推高服务业成本。与此同时，竞选期间承诺的减税等刺激性措施却尚未落地。当前美国经济正面临显著的衰退风险。但是对于特朗普政策是否会被市场的担忧所牵制，我们不能寄予过高期望。2025年一季度全年各指数涨跌幅层面：上证指数下跌0.48%，深证指数涨幅0.86%，创业板指数下跌1.77%，科创50涨幅3.42%，沪深300指数下跌1.21%，恒生指数上涨15.25%。本基金2025年一季度重点配置在电子、通信、传媒、计算机、机械和智能汽车方向。