任泽松 - 基金投资策略和运作

上半年市场整体波动较大，组合无论是相对收益和绝对收益均取得不错的业绩。具体来看，一季度市场波动较大，进入2026年1月份在牛市预期的影响下，市场开始连续上涨，期间主题投资异彩纷呈，商业航天、AI应用等快速上涨，引起投资者担忧，随后热度有所放缓，一季度主题投资横行的市场环境下，组合压力较大，二月底开始美伊方面军事冲突持续升级，全球资本市场受此影响出现不同程度下跌。停火谈判前景尚不明朗，伊朗反击烈度与范围扩大，A股也出现了持续调整。组合在一季度减持部分算力持仓，增加了文娱类个股，持仓更为分散。　　进入二季度后，美伊战争形势逐步明朗，双方均表达出停火的意愿，全球股市反弹上涨，A股叠加一季报披露期，景气度较高的算力方向依然成为市场主线，光模块、存储、半导体等细分行业接连上涨，二季度市场赚钱效应明显。健康文娱持仓集中在文娱方向中受益于AI方向的个股，主要是消费电子类，为组合贡献了主要收益。

2026年上半年，市场从春季躁动到科技板块强势上行。1到2月，春季躁动行情如期而至，在流动性充裕、大宗商品价格上行、人工智能热点频出的背景下，有色、化工、存储、国内算力、光通信、商业航天等多方向表现强势。3月，地缘政治事件突发，流动性和风险偏好急转直下，市场退回到防守磨底状态。4月，伴随地缘政治冲突缓解，大宗商品价格回落，全球风险偏好提升驱动科技板块修复。5-6月，市场聚焦在AI上游涨价和扩产链,存储、光纤光缆、PCB上游、MLCC和半导体设备材料等板块均有所表现。　　本基金在上半年以信息产业为底仓，重点配置了海外算力、半导体、存储和PCB上游等大宗品方向。上半年基金运作有两方面值得回顾：一方面，海外算力、半导体前后道设备和存储等大宗品方向的配置，给净值带来了正贡献；另一方面，没有抓住二线光通信、光纤光缆和MLCC等细分板块的机会，后续在板块覆盖和跟踪方面还需进一步提升。

2026上半年，市场走势跌宕起伏，权益市场在开年阶段延续去年底的资金入场趋势而走高，随后市场有所降温，并受到地缘政治风险的扰动，此后在科技板块的带领下，市场走出结构性牛市行情。债券市场方面，年初受到监管政策预期等因素扰动，相关影响逐步消化后，市场运行总体平稳，收益率维持窄幅波动，票息收益相对稳定。　　报告期内，本基金根据权益市场情绪表现和市场风格进行灵活调仓和配置，通过股指期货对冲市场风险，并通过择时择股获得超额收益，债券方面，可转债和利率债维持标配。　　本基金投资策略继续沿用之前的量化多因子选股模型，以基本面因子为主，主要从沪深300、中证500和中证1000指数成分股中精选股票组成投资组合，力求股票组合与指数保持较小的跟踪误差，以降低超额收益的波动；股指期货对冲方面，本基金根据不同股指期货合约的基差水平，灵活选择合适的股指期货合约进行对冲，灵活调整对冲比例，力求整体对冲组合的收益最大化。另外本基金亦会根据市场环境，精选估值低、风险小的可转债进行投资，通过灵活控制仓位水平，在控制整体波动的情况下力求提高基金的整体收益。

回顾2026年上半年，国内债券市场呈现震荡上涨的行情走势，十年国债收益率从年初1.85%的水平震荡调整至年中的1.73%左右，在PPI同比转正的背景下，仍有10BP左右的利率下行。权益市场波动剧烈，上证指数年初冲高后震荡，3月由于地缘政治风险剧烈回调，4-5月反弹修复，6月以后结构性行情集中度进一步提升，市场极端分化，最终体现为以4000点为中枢，上下200点的宽幅震荡。值得重视的是，市场在反弹修复阶段，体现出了极强的结构化特征，人工智能产业趋势相关的资产有较大幅度绝对和相对收益。　　回顾2026年上半年的投资策略，宽幅震荡背景下，基金经理在1季度市场波动过程中，没有很好的控制住组合净值的波动率，年初布局的方向中有色等资源品和顺周期服务业消费、化工品都出现了冲高回落，3月下旬开始基金经理把握市场反弹修复机会，一直有持仓的AI基础设施相关资产和增加仓位的半导体相关资产贡献较多绝对收益和相对收益，策略判断上认为3月末是反弹开始的时点，应该更聚焦在反弹有弹性的资产上，贡献了组合收益。　　反思2026年上半年的投资，基金经理最主要的问题在于对持仓资产基本面的判断和股价波动的判断的阶段性错位，以持仓较重的有色金属行业为例，基金经理在25年10月将绝大部分铜、金仓位切换为铝、碳酸锂后，上半年电解铝和碳酸锂的价格均阶段性创出新高，上市公司盈利大幅改善，但股价波动的择时做的不够精细，没能够及时阶段性兑现收益，核心是对于中长期供需逻辑仍有分歧的品种，短期交易的难度是更大的，基金经理在此方面没有做到最好，另外，对于AI链条中的涨价链品种，基金经理除了长期持仓的个别龙头标的，对更具弹性的品种认知不足，对涨价链条的敏感度不够，参与度较低。

2026年上半年，市场从春季躁动到科技板块强势上行。1到2月，春季躁动行情如期而至，在流动性充裕、大宗商品价格上行、人工智能热点频出的背景下，有色、化工、存储、国内算力、光通信、商业航天等多方向表现强势。3月，地缘政治事件突发，流动性和风险偏好急转直下，市场退回到防守磨底状态。4月，伴随地缘政治冲突缓解，大宗商品价格回落，全球风险偏好提升驱动科技板块修复。5-6月，市场聚焦在AI上游涨价和扩产链,存储、光纤光缆、PCB上游、MLCC和半导体设备材料等板块均有所表现。　　本基金在4月完成了基金经理变更，后续以战略新兴科技方向为底仓，重点配置了海外算力、半导体、AI上游涨价链和新能源等方向。基金运作有两方面值得回顾：一方面，海外算力和半导体等方向的配置，给净值带来了正贡献；另一方面，没有抓住MLCC和光纤光缆等细分板块的机会，后续在板块覆盖和跟踪方面还需进一步提升。

开年市场延续了前期的强势表现，上证指数在几天时间内快速上行至4200点附近后开始震荡。进入3月随着美伊战争的持续加剧市场开始下行，在季末抹去了之前全部涨幅，前期强势的商业航天、人形机器人、AI应用等科技主题方向在季度内走出了“过山车”行情，有色、化工、存储芯片等涨价逻辑方向在季度内跑出显著超额收益。　　基金经理在本季度依旧保持了“出口出海+科技轮动”的配置结构。基于对“北美缺电”投资逻辑的看好和其兼具科技属性和出口出海属性的特点，基金经理在季度初减仓了部分科技方向的持仓并加仓了发电及电网设备相关个股。美伊战争开始后国际油价暴涨，补上了全球大宗商品价格上行的最后一块短板，基金经理判断国内价格指数同比读数将快速反弹，市场风格有阶段性切换至内需方向的可能性，故在出口出海方向内部进行了一定的结构调整以应对可能的风格切换，具体操作是加仓了部分内外需占比均衡的标的，减仓了部分以海外市场为主或纯面向海外市场的标的。

回顾2026年1季度，权益市场大幅震荡，先扬后抑，年初市场迅速上涨后，伴随着海外地缘政治风险扰动，3月回撤明显。主题轮动特征加强，大的市场环境没有发生变化，如上个季度所说，支撑权益市场上涨的核心因素是高风险偏好和相对较宽松的流动性环境，这种相对高的风险偏好来自于外部环境的缓和和内部政策稳增长、稳市场的强预期。而从基本面来看，国内经济下半年由于外需和内部财政支持边际的放缓，有一定的下行压力。　　本产品在2025年3季度季报中提到，“整个市场仍是机会大于风险，考虑政策力度不变，盈利预期发生系统性变化的可能性较低，市场仍延续高风险偏好的景气延续的结构性特征，另外我们非常关注的顺周期困境反转要当做组合的风险来关注，核心是位置和超额收益的均值回归可能性。组合的构建重点布局四个方向，一是以工业金属为核心的上游资源品，二是人工智能的算力，三是困境反转的顺周期化工品、交运等，四是小仓位的红利和大金融底仓。”产品组合在1-2月充分受益于资源品、顺周期化工品中的上涨，3月份在风险偏好下修过程中也有明显调整，伴随着地缘政治风险爆发，产品在初期迅速小幅调降仓位，并兑现了包括铜、贵金属在内的一部分仓位，加仓了中期更受益于原油价格波动的能源替代品种，主要是电解铝和碳酸锂，同时在产业趋势延续判断不变的情况下，逢调整优化了科技方向的持仓，均衡配置海外算力、国产半导体设备和材料、等方向。顺周期化工品和交运仍然保持相关持仓。　　往后面来看，短期市场波动仍存，但海外事件冲击烈度最大的阶段已经过去了，更重要的是中期相对确定性的变化和与之相关的配置机会。一是中美G2格局进一步加强，美元短期反弹中期仍有走弱压力，二是原油价格中枢抬升， 供应的不确定性加强，三是人工智能的产业趋势仍然延续不变。基于此，产品保持此前组合配置的大方向不变，细节上进行了优化，中期会将更多投研精力投入到经历地缘政治风险扰动后，竞争格局改善，全球份额提升，成本优势凸显的制造业龙头的研究中，重点把握这些细分领域的重点公司的投资机会。

一季度，权益市场先扬后抑，年初延续去年底的资金流入态势，一月中下旬在监管的引导下市场有所降温，三月则因外部地缘因素扰动情绪整体承压，市场活跃度有所回落；而债市方面，一季度整体窄幅震荡，年初赎回压力释放后叠加资金面平衡偏松，配置盘有所回归，但三月油价快速上行扰动通胀预期，超长端波动率小幅上行。组合方面，权益方面，随着市场降温，权益仓位逐步下降，降低组合波动；债券方面，可转债跟随正股降低仓位，利率债继续持有。　　一季度，本基金投资策略继续沿用之前的量化多因子选股模型，基本面因子为主，主要从沪深300、中证500和中证1000指数成分股中精选股票组成投资组合；股指期货对冲方面，本基金根据不同股指期货合约的基差水平，灵活选择合适的股指期货合约和进行对冲，灵活调整对冲比例，力求整体对冲组合的收益最大化。另外本基金亦会根据市场环境，精选估值低、风险小的可转债进行投资，通过灵活控制仓位水平，控制整体波动的情况下力求提高基金的整体收益。　　展望2026年二季度，权益方面，地缘政治风波扰动下，资金以防御和观望为主，基本面获得支撑或者加强的板块获得青睐，而流动性受益品种则改善性价比，后续继续保持中低仓位灵活调仓的策略风格，寻找基本面稳定或收益的板块的交易机会，并辅以中性套保水平防范市场出现波动放大或风格反转。固收方面，目前供给侧对价格的扰动尚未触发货币政策转向，基准情形下，货币政策宽松基调不变，但节奏放缓，债券收益率或仍处于窄幅震荡区间以内，维持标配，而可转债受制于资金面和正股市场震荡的扰动，保持中性仓位但会更加注意高溢价风险的控制。

2026年一季度，市场冲高回落，主题热点活跃。1到2月，春季躁动行情如期而至，在流动性充裕、大宗商品价格上行、人工智能热点频出的背景下，上游大宗品和科技热点成为市场上攻的主要方向，有色、化工、存储、国内算力、光通信、商业航天等多方向表现强势。3月，地缘政治事件突发，流动性和风险偏好急转直下，市场退回到防守磨底状态。　　本基金在一季度以信息产业为底仓，重点配置了半导体、海外算力、存储等大宗品、商业航天等方向。一季度基金运作有两方面值得回顾：一方面，抓住了半导体后道设备、海外算力等方向的机会，给净值带来了正贡献；另一方面，错过了二线光通信等细分机会，在光纤光缆上配置不够重，后续在深挖个股和持续跟踪方面还需进一步提升。

一季度市场波动较大，进入2026年1月份在牛市预期的影响下，市场开始连续上涨，期间主题投资异彩纷呈，商业航天、AI应用等快速上涨，引起投资者担忧，随后热度有所放缓，一季度主题投资横行的市场环境下，组合压力较大，二月底开始美伊方面军事冲突持续升级，全球资本市场受此影响出现不同程度下跌。停火谈判前景尚不明朗， 伊朗反击烈度与范围扩大，A股也出现了持续调整，组合在三月中旬减持部分算力持仓，增加了文娱类个股，持仓更为分散。　　展望二季度，在冲突不确定性仍高、走势尚未明朗前，全球权益市场预计仍处于高波动的环境之中，A 股或将呈现震荡轮动特征。原油价格走势变化依然会是影响近期市场结构的关键变量。油价上行推升全球通胀预期，降息预期延后导致全球流动性边际收紧，将强化能源替代板块的交易逻辑与防御性板块的护盘作用，同时部分压制科技成长等进攻性板块的表现；而若后续冲突缓和预期下油价震荡回落，宽松预期回升，则有利于成长股行情修复。从内部环境来看，政策支撑、资金入市、中国资产重估的核心逻辑未变，外部冲突并未动摇 A 股中长期的慢牛根基。同时，4 月上市公司业绩进入集中披露期，行情线索逐步转向基本面验证，业绩确定性高、景气度持续改善的板块，将成为资金聚焦的核心方向。 健康文娱只要集中在传媒、消费电子等科技赛道中寻找景气度方向，并积极挖掘医药行业的机会。

2025年上半年，市场从春季躁动到关税冲击，整体表现出较强的韧性。1到2月，随着DeepSeek-R1发布、阿里巴巴AI投资超预期、多款机器人厂家披露产品进度，AI和机器人为代表的科技方向表现强势。4月，面对关税冲击市场急速下行，消费电子、海外算力等出口链快速调整，模拟半导体等具备反制属性的小部分板块表现活跃。5到6月，伴随国内政策发力、关税冲击减弱和美股上行，市场稳步向上，银行、医药、军工和海外算力等板块均有不错表现。　　2025年下半年，市场震荡上行创出年内新高。7到8月，在较好的宏观环境和海外科技映射下市场强势上行，海外算力、半导体、创新药、周期板块均有所表现。10月-11月，经过三季度市场快速上行，叠加大国博弈带来风险偏好降低，导致市场进入震荡消化阶段，之前强势的成长板块震荡走平，红利板块表现稳健。12月下旬，大量资金开始为2026年春季躁动布局，有色金属和商业航天等方向大幅上涨，人工智能等板块稳健上行。　　本基金在2025年以信息产业为底仓，重点配置了人工智能、半导体、消电子和军工信息化等方向。全年来看，基金运作有两方面值得回顾：一方面，抓住了国内算力、半导体设计和设备、端侧创新、商业航天等方向的机会，给基金带来了正向绝对收益，跑赢了基金基准，实现了较为靠前的同类排名。另一方面，由于海外算力等高弹性板块配置不够极致，造成基金锐度不够，值得总结反思。

2025年股票市场整体走出了慢牛的趋势，期间结构性机会较多，机器人、创新药、算力等各赛道精彩纷呈，主题投资和景气度投资均高度有效，2025年组合始终坚持景气度为主的投资策略，深入挖掘的AI算力的产业趋势，重点配置了最为受益的龙头个股，全年无论是绝对收益还是相对排名都较为优异。　　分季度来看，一季度春节前无论是易中天为代表的古典算力，还是寒武纪等国产算力，均遭遇过大幅回撤，组合净值出现波动，同时伴随着DS 横空出世，组合果断清空了NV 链算力，保留了国产算力，整体效果尚可。后续AI 应用的演绎逐步扩散到端侧、机器人、智能体等，组合在这方面积极配置，个股收益明显，三月下旬开始小幅建仓军工电子个股。　　进入二季度后，由于受到关税的影响市场出现一定波动，但市场随后强劲反弹并创出了历史新高。二季度组合择机配置了一下方向：一、受市场错杀的人工智能标的，主要是海外算力版块，组合择机大幅度增加了仓位，抓住了随后的反弹机会，对组合净值贡献很大。二、以内循环为主，受关税政策影响较小，且自身景气度有好转趋势的个股，比如军工电子、黄金、宠物、固态电池等方向，提高了组合在市场反弹过程中的弹性，同时为下半年组合配置奠定了基础。　　三季度市场整体表现较好，算力、新能源等景气方向赚钱效应明显，组合较早重仓了算力板块的龙头个股，主要集中在光模块、PCB等方面，享受了三季度上涨的收益，对组合净值贡献很大。　　四季度，受到美联储降息预期摇摆的影响，全球股市出现一定波动，A股上证指数持续在4000点左右徘徊，总体来看，组合中持仓的算力板块走势较稳，但是存储、锂电等个股出现一定波动，但是整体来看，四季度依然为组合贡献了正收益。　　2025年圆满收官，组合取得了不错的收益，组合所坚持的景气度投资框架也经受住了市场的考验。