张坤 - 基金投资策略和运作

2025年三季度，尽管全球贸易环境的不确定性仍存，但我国多领域制造业持续提升全球份额。在出口竞争力增强与科技创新加速的双重驱动下，经济基本面较为稳固，市场信心有明显提振，市场整体上涨态势较好，沪深300指数期间上涨17.90%。从板块来看，通信、电子、电力设备等偏成长板块涨幅居前，银行、交运、石化等偏红利板块涨幅相对靠后。三季度，我们持续观察到很多领域的高端制造业实现出口突破：从区域上看，出口市场已从一带一路沿线国家逐步向欧美市场延伸；从产品品类上看，逐步从中低端向高端升级。这背后是产品竞争力与企业运营能力的长期积累，加上过去一段时期内企业对复杂贸易环境的有效应对。我们认为，高端制造出口这一趋势具备可持续性，本基金也在出口领域适度增加了配置。人工智能是当下市场的重要关注点。在基于中期的思考框架下，尽管我们难以判断通用人工智能的具体落地时点，但当前已能清晰看到人工智能带动传统行业升级的巨大潜力。基于此，我们持续挖掘相关细分产业智能化升级所孕育的投资机会。本报告期内，我们适度降低了军工、锂电等板块的仓位，同时在成长赛道上增加了机器人、风电、医疗器械等板块的配置。整体来看，本基金仍在机械、汽车、新能源等高端制造业领域保持均衡配置，致力于挖掘中长期成长路径清晰的细分行业与个股，分享企业的成长价值。

2025年三季度，A股市场方面，沪深300指数上涨17.90%，上证指数上涨12.73%，创业板指数上涨50.40%。香港市场方面，恒生指数上涨11.56%，恒生中国企业指数上涨10.11%。地产方面，1-8月份，新建商品房销售面积累计同比下降4.7%，新建商品房销售额累计同比下降7.3%，全国房地产开发投资完成额累计同比下降12.9%。进入三季度以来，主要一、二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。CPI方面，今年过半的月份依然为负，物价仍面临较大的通缩压力。股票市场方面，三季度分化明显，通信、电子、电力设备等行业表现较好，而银行、交通运输、石油石化等行业表现相对落后。本基金在三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。我们认为，市场的风格难以预测，但我们会坚持自己的投资风格，通过自下而上的深度研究，寻找商业模式优秀、有显著的竞争力和议价能力、行业有持续成长空间以及明智地再分配资本的少数公司。通过长期持有，作为股东分享这些公司自由现金流和内在价值的成长。长期来看，“市场先生”会较为准确的“称重”一个企业的价值。但短期来看，“市场先生”的情绪时常不稳定，时而过于兴奋，时而过于沮丧，有时放大短期的因素，而忽略了长期重要的结构性因素。组合中有相当比例是内需相关的公司，我们认为现阶段“市场先生”挑战的核心点在于“行业有持续成长空间”。考虑最近两年多GDP平减指数持续为负，今年过半月份的CPI为负，房地产销售额相比四年前几乎减半，“市场先生”反应并线性外推了短期的困难。然而，投资者没有理由忽视长期的结构性因素。根据世界银行的统计，虽然我国GDP总量位于全球第二，但2024年我国仍是人均GDP约1.3万美元的发展中国家，人均GDP仍略低于全球平均水平，考虑十九届五中全会提出了“2035年人均GDP达到中等发达水平”的目标，我们至少有理由相信，中国的GDP增速会超过全球平均。同时，中国居民消费占GDP的比例已经在全球主要国家中接近最低水平，我们认为这个比例提升的概率要远远高于继续下降。综上，长期来看，我们认为最可能的情形是“中国消费增速＞中国GDP增速＞全球GDP增速”。而且，相比于有差异的若干小市场经营，14亿人的统一巨大市场带来的产品、研发和销售的规模效应无法忽视，企业可以将优势更充分地放大。我们认为“市场先生”的悲观只是放大了短期的困难，并没有长期存在的基础。“市场先生”的另一个挑战在于价格指数的负向循环。过去两年多，我国的名义GDP增速都低于实际GDP增速，而企业的收入增速与名义GDP增速更为相关，成本费用的上升幅度则取决于产业链上的议价能力。整体来看，对于优秀的企业，通胀的环境如同顺水行舟，经营难度相对要小一些，这也是出口企业总体感受较好的原因之一。在这个问题上，不论是通缩对经济活力的长期损害，还是走出通缩后的正面效应，都有其他国家的成熟案例。我们认为，长期来看这一点不值得担心，有其他国家的案例在前，决策层有足够的工具和智慧解决问题。综上，我们认为，在基础概率上，中国的内需消费市场长期仍是投资的沃土，而当前较低的估值水平提供了充足的安全边际。如果企业依然满足投资标准，我们会充分理解“市场先生”的情绪波动和收益分布的不均匀性。我们相信，企业经营不断累积的自由现金流将反映到内在价值的积累中，而不断增长的内在价值终将投射到市值的增长中。

2025年三季度，A股市场方面，沪深300指数上涨17.90%，上证指数上涨12.73%，创业板指数上涨50.40%。香港市场方面，恒生指数上涨11.56%，恒生中国企业指数上涨10.11%。地产方面，1-8月份，新建商品房销售面积累计同比下降4.7%，新建商品房销售额累计同比下降7.3%，全国房地产开发投资完成额累计同比下降12.9%。进入三季度以来，主要一、二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。CPI方面，今年过半的月份依然为负，物价仍面临较大的通缩压力。股票市场方面，三季度分化明显，通信、电子、电力设备等行业表现较好，而银行、交通运输、石油石化等行业表现相对落后。本基金在三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。我们认为，市场的风格难以预测，但我们会坚持自己的投资风格，通过自下而上的深度研究，寻找商业模式优秀、有显著的竞争力和议价能力、行业有持续成长空间以及明智地再分配资本的少数公司。通过长期持有，作为股东分享这些公司自由现金流和内在价值的成长。长期来看，“市场先生”会较为准确的“称重”一个企业的价值。但短期来看，“市场先生”的情绪时常不稳定，时而过于兴奋，时而过于沮丧，有时放大短期的因素，而忽略了长期重要的结构性因素。组合中有相当比例是内需相关的公司，我们认为现阶段“市场先生”挑战的核心点在于“行业有持续成长空间”。考虑最近两年多GDP平减指数持续为负，今年过半月份的CPI为负，房地产销售额相比四年前几乎减半，“市场先生”反应并线性外推了短期的困难。然而，投资者没有理由忽视长期的结构性因素。根据世界银行的统计，虽然我国GDP总量位于全球第二，但2024年我国仍是人均GDP约1.3万美元的发展中国家，人均GDP仍略低于全球平均水平，考虑十九届五中全会提出了“2035年人均GDP达到中等发达水平”的目标，我们至少有理由相信，中国的GDP增速会超过全球平均。同时，中国居民消费占GDP的比例已经在全球主要国家中接近最低水平，我们认为这个比例提升的概率要远远高于继续下降。综上，长期来看，我们认为最可能的情形是“中国消费增速＞中国GDP增速＞全球GDP增速”。而且，相比于有差异的若干小市场经营，14亿人的统一巨大市场带来的产品、研发和销售的规模效应无法忽视，企业可以将优势更充分地放大。我们认为“市场先生”的悲观只是放大了短期的困难，并没有长期存在的基础。“市场先生”的另一个挑战在于价格指数的负向循环。过去两年多，我国的名义GDP增速都低于实际GDP增速，而企业的收入增速与名义GDP增速更为相关，成本费用的上升幅度则取决于产业链上的议价能力。整体来看，对于优秀的企业，通胀的环境如同顺水行舟，经营难度相对要小一些，这也是出口企业总体感受较好的原因之一。在这个问题上，不论是通缩对经济活力的长期损害，还是走出通缩后的正面效应，都有其他国家的成熟案例。我们认为，长期来看这一点不值得担心，有其他国家的案例在前，决策层有足够的工具和智慧解决问题。综上，我们认为，在基础概率上，中国的内需消费市场长期仍是投资的沃土，而当前较低的估值水平提供了充足的安全边际。如果企业依然满足投资标准，我们会充分理解“市场先生”的情绪波动和收益分布的不均匀性。我们相信，企业经营不断累积的自由现金流将反映到内在价值的积累中，而不断增长的内在价值终将投射到市值的增长中。

2025年三季度，A股市场方面，沪深300指数上涨17.90%，上证指数上涨12.73%，创业板指数上涨50.40%。香港市场方面，恒生指数上涨11.56%，恒生中国企业指数上涨10.11%。地产方面，1-8月份，新建商品房销售面积累计同比下降4.7%，新建商品房销售额累计同比下降7.3%，全国房地产开发投资完成额累计同比下降12.9%。进入三季度以来，主要一、二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。CPI方面，今年过半的月份依然为负，物价仍面临较大的通缩压力。股票市场方面，三季度分化明显，通信、电子、电力设备等行业表现较好，而银行、交通运输、石油石化等行业表现相对落后。本基金在三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。我们认为，市场的风格难以预测，但我们会坚持自己的投资风格，通过自下而上的深度研究，寻找商业模式优秀、有显著的竞争力和议价能力、行业有持续成长空间以及明智地再分配资本的少数公司。通过长期持有，作为股东分享这些公司自由现金流和内在价值的成长。长期来看，“市场先生”会较为准确的“称重”一个企业的价值。但短期来看，“市场先生”的情绪时常不稳定，时而过于兴奋，时而过于沮丧，有时放大短期的因素，而忽略了长期重要的结构性因素。组合中有相当比例是内需相关的公司，我们认为现阶段“市场先生”挑战的核心点在于“行业有持续成长空间”。考虑最近两年多GDP平减指数持续为负，今年过半月份的CPI为负，房地产销售额相比四年前几乎减半，“市场先生”反应并线性外推了短期的困难。然而，投资者没有理由忽视长期的结构性因素。根据世界银行的统计，虽然我国GDP总量位于全球第二，但2024年我国仍是人均GDP约1.3万美元的发展中国家，人均GDP仍略低于全球平均水平，考虑十九届五中全会提出了“2035年人均GDP达到中等发达水平”的目标，我们至少有理由相信，中国的GDP增速会超过全球平均。同时，中国居民消费占GDP的比例已经在全球主要国家中接近最低水平，我们认为这个比例提升的概率要远远高于继续下降。综上，长期来看，我们认为最可能的情形是“中国消费增速＞中国GDP增速＞全球GDP增速”。而且，相比于有差异的若干小市场经营，14亿人的统一巨大市场带来的产品、研发和销售的规模效应无法忽视，企业可以将优势更充分地放大。我们认为“市场先生”的悲观只是放大了短期的困难，并没有长期存在的基础。“市场先生”的另一个挑战在于价格指数的负向循环。过去两年多，我国的名义GDP增速都低于实际GDP增速，而企业的收入增速与名义GDP增速更为相关，成本费用的上升幅度则取决于产业链上的议价能力。整体来看，对于优秀的企业，通胀的环境如同顺水行舟，经营难度相对要小一些，这也是出口企业总体感受较好的原因之一。在这个问题上，不论是通缩对经济活力的长期损害，还是走出通缩后的正面效应，都有其他国家的成熟案例。我们认为，长期来看这一点不值得担心，有其他国家的案例在前，决策层有足够的工具和智慧解决问题。综上，我们认为，在基础概率上，中国的内需消费市场长期仍是投资的沃土，而当前较低的估值水平提供了充足的安全边际。如果企业依然满足投资标准，我们会充分理解“市场先生”的情绪波动和收益分布的不均匀性。我们相信，企业经营不断累积的自由现金流将反映到内在价值的积累中，而不断增长的内在价值终将投射到市值的增长中。截至报告期末，本基金份额净值为5.7973元，本报告期份额净值增长率为17.58%，同期业绩比较基准收益率为13.57%。

2025年三季度，香港市场方面，恒生指数上涨11.56%，恒生中国企业指数上涨10.11%。美国市场方面，标普500指数上涨7.79%，纳斯达克指数上涨11.24%。地产方面，1-8月份，新建商品房销售面积累计同比下降4.7%，新建商品房销售额累计同比下降7.3%，全国房地产开发投资完成额累计同比下降12.9%。进入三季度以来，主要一、二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。CPI方面，今年过半的月份依然为负，物价仍面临较大的通缩压力。股票市场方面，三季度分化明显，原材料、医疗保健等行业表现较好，而电讯、公用事业等行业表现相对落后。本基金在三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。我们认为，市场的风格难以预测，但我们会坚持自己的投资风格，通过自下而上的深度研究，寻找商业模式优秀、有显著的竞争力和议价能力、行业有持续成长空间以及明智地再分配资本的少数公司。通过长期持有，作为股东分享这些公司自由现金流和内在价值的成长。长期来看，“市场先生”会较为准确的“称重”一个企业的价值。但短期来看，“市场先生”的情绪时常不稳定，时而过于兴奋，时而过于沮丧，有时放大短期的因素，而忽略了长期重要的结构性因素。组合中有相当比例是内需相关的公司，我们认为现阶段“市场先生”挑战的核心点在于“行业有持续成长空间”。考虑最近两年多GDP平减指数持续为负，今年过半月份的CPI为负，房地产销售额相比四年前几乎减半，“市场先生”反应并线性外推了短期的困难。然而，投资者没有理由忽视长期的结构性因素。根据世界银行的统计，虽然我国GDP总量位于全球第二，但2024年我国仍是人均GDP约1.3万美元的发展中国家，人均GDP仍略低于全球平均水平，考虑十九届五中全会提出了“2035年人均GDP达到中等发达水平”的目标，我们至少有理由相信，中国的GDP增速会超过全球平均。同时，中国居民消费占GDP的比例已经在全球主要国家中接近最低水平，我们认为这个比例提升的概率要远远高于继续下降。综上，长期来看，我们认为最可能的情形是“中国消费增速＞中国GDP增速＞全球GDP增速”。而且，相比于有差异的若干小市场经营，14亿人的统一巨大市场带来的产品、研发和销售的规模效应无法忽视，企业可以将优势更充分地放大。我们认为“市场先生”的悲观只是放大了短期的困难，并没有长期存在的基础。“市场先生”的另一个挑战在于价格指数的负向循环。过去两年多，我国的名义GDP增速都低于实际GDP增速，而企业的收入增速与名义GDP增速更为相关，成本费用的上升幅度则取决于产业链上的议价能力。整体来看，对于优秀的企业，通胀的环境如同顺水行舟，经营难度相对要小一些，这也是出口企业总体感受较好的原因之一。在这个问题上，不论是通缩对经济活力的长期损害，还是走出通缩后的正面效应，都有其他国家的成熟案例。我们认为，长期来看这一点不值得担心，有其他国家的案例在前，决策层有足够的工具和智慧解决问题。综上，我们认为，在基础概率上，中国的内需消费市场长期仍是投资的沃土，而当前较低的估值水平提供了充足的安全边际。如果企业依然满足投资标准，我们会充分理解“市场先生”的情绪波动和收益分布的不均匀性。我们相信，企业经营不断累积的自由现金流将反映到内在价值的积累中，而不断增长的内在价值终将投射到市值的增长中。截至报告期末，本基金份额净值为1.368元，本报告期份额净值增长率为17.63%，同期业绩比较基准收益率为9.58%。

2025年上半年，A股市场震荡上涨，沪深300指数上涨0.03%，上证指数上涨2.76%，创业板指数上涨0.53%。香港市场同样上涨，恒生指数上涨20.00%，恒生中国企业指数上涨19.05%。地产方面，1-6月份，新建商品房销售面积同比下降3.5%，新建商品房销售额同比下降5.5%，全国房地产开发投资同比下降11.2%。进入二季度以来，主要一二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。2月份，民营企业座谈会召开，提振了市场信心。3月份，全国两会召开，提出2025年GDP增长目标为5%左右，财政赤字率提高到4%，并将适时进行降准降息。CPI方面，从2月到5月连续四个月为负，6月为0.1%，物价仍面临较大的下行压力。股票市场方面，上半年分化明显，国防军工、银行、有色金属等行业表现较好，而房地产、食品饮料、煤炭等行业表现相对落后。本基金股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，优化了科技和消费等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。

2025年上半年，沪深300上涨0.03%，随着市场风险偏好的改善，科技和小市值股票相对表现较好，科创综指上涨9.93%，中证2000上涨15.24%。行业层面，有色金属、银行、国防军工涨幅靠前，房地产、食品饮料、煤炭表现靠后。春节期间，DeepSeek的爆火带动了投资者对中国科技实力的重新评估，随后美国关税政策冲击到来，市场出现大幅下跌，外部冲击后中国经济基本面韧性持续体现，市场也逐渐往上修复。大的外部冲击几乎每次对股价都会造成很大影响，但由于外部冲击具有一定的随机性，我们能做的不是预测外部冲击本身，而是选择有较强经营韧性、可以抵御冲击甚至受益于冲击的公司。本期在出口链条里，我们略微调整了个股配置，更多集中在品牌出海、产能出海等层面具备强竞争优势的制造业企业。我们认为贸易战的这场压力测试，对很多企业来说可能反而是二次成长的起点。科技方向上，随着人工智能发展，不少行业会发生革命性的变化。虽然我们离人形机器人的大规模应用仍有距离，但智能化的加速发展在当下已经足以对很多传统行业产生巨大的效率提升，在诸如汽车、纺织、流程生产等领域已经看到了一些进展，我们从中积极挖掘新技术和垂直场景结合的投资机会。整体来说，本基金均衡配置在机械、汽车、新能源、军工等制造业领域，致力于投资中长期成长路径清晰的细分行业和个股，分享企业的成长价值。

2025年上半年，A股市场震荡上涨，沪深300指数上涨0.03%，上证指数上涨2.76%，创业板指数上涨0.53%。香港市场同样上涨，恒生指数上涨20.00%，恒生中国企业指数上涨19.05%。地产方面，1-6月份，新建商品房销售面积同比下降3.5%，新建商品房销售额同比下降5.5%，全国房地产开发投资同比下降11.2%。进入二季度以来，主要一二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。2月份，民营企业座谈会召开，提振了市场信心。3月份，全国两会召开，提出2025年GDP增长目标为5%左右，财政赤字率提高到4%，并将适时进行降准降息。CPI方面，从2月到5月连续四个月为负，6月为0.1%，物价仍面临较大的下行压力。股票市场方面，上半年分化明显，国防军工、银行、有色金属等行业表现较好，而房地产、食品饮料、煤炭等行业表现相对落后。本基金股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，优化了科技和消费等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。

2025年上半年，A股市场震荡上涨，沪深300指数上涨0.03%，上证指数上涨2.76%，创业板指数上涨0.53%。香港市场同样上涨，恒生指数上涨20.00%，恒生中国企业指数上涨19.05%。地产方面，1-6月份，新建商品房销售面积同比下降3.5%，新建商品房销售额同比下降5.5%，全国房地产开发投资同比下降11.2%。进入二季度以来，主要一、二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。2月份，民营企业座谈会召开，提振了市场信心。3月份，全国两会召开，提出2025年GDP增长目标为5%左右，财政赤字率提高到4%，并将适时进行降准降息。CPI方面，从2月到5月连续四个月为负，6月为0.1%，物价仍面临较大的下行压力。股票市场方面，上半年分化明显，国防军工、银行、有色金属等行业表现较好，而房地产、食品饮料、煤炭等行业表现相对落后。本基金股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，优化了科技和消费等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。

2025年上半年，香港市场震荡上涨，恒生指数上涨20.00%，恒生中国企业指数上涨19.05%。美国市场同样上涨，标普500指数上涨5.50%，纳斯达克指数上涨5.48%。地产方面，1-6月份，新建商品房销售面积同比下降3.5%，新建商品房销售额同比下降5.5%，全国房地产开发投资同比下降11.2%。进入二季度以来，主要一二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。2月份，民营企业座谈会召开，提振了市场信心。3月份，全国两会召开，提出2025年GDP增长目标为5%左右，财政赤字率提高到4%，并将适时进行降准降息。CPI方面，从2月到5月连续四个月为负，6月为0.1%，物价仍面临较大的下行压力。股票市场方面，上半年分化明显，医疗保健、原材料、资讯科技等行业表现较好，而能源业、公用事业等行业表现相对落后。本基金股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，优化了科技和消费等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。

2025年一季度，上证指数下跌0.48%。风格层面，科技和中小市值股票的表现阶段性领先，红利风格相对落后。一季度的宏观环境呈现出总量温和而结构性亮点突出的特征。春节期间DeepSeek和人形机器人的出圈，让大家看到了国内科技的进步速度和发展潜力。人工智能的发展已经带来了互联网、汽车等领域巨头们真金白银的大量投资，加上国内制造业全面的工程师人才储备以及巨大的需求土壤，我们有理由对未来继续保持乐观。基于对中期商业化前景的看好，我们在数据中心、机器人等科技方向上增加了配置。同时我们观察到，今年以来许多产业的企业家信心有提升，体现在其更多的前瞻投资、更广的业务布局上。企业家信心的提升对于我们投资是非常关键的，因为再大的市场空间、再好的商业模式，也需要企业家去落地。我们本期也增加了部分专精特新公司的配置。本基金均衡配置在机械、汽车、电子、新能源、有色等领域，致力于投资中长期成长路径清晰的细分行业和个股，分享企业的成长价值。

2025年一季度，A股市场方面，沪深300指数下跌1.21%，上证指数下跌0.48%，创业板指数下跌1.77%。香港市场方面，恒生指数上涨15.25%，恒生中国企业指数上涨16.83%。地产方面，1-2月份，新建商品房销售面积同比下降5.1%，新建商品房销售额同比下降2.6%，全国房地产开发投资同比下降9.8%。一线城市二手房市场出现回暖的信号，北京、上海的二手房成交量创一年新高。2月份，民营企业座谈会召开，提振了市场信心。3月份，全国两会召开，提出2025年GDP增长目标为5%左右，财政赤字率提高到4%左右，并将适时进行降准降息。股票市场方面，一季度分化明显，有色、汽车、机械等行业表现较好，而煤炭、商贸零售、石油石化等行业表现相对落后。本基金在一季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了优化，调整了消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。站在当前时点，市场对2025年的经济仍有较大分歧，我们也难以做出高确信度的判断。然而，如果自下而上观察，我们看到部分行业的竞争格局正在改善，企业家的预期也更加理性，企业的经营质量不断改善，利润率、周转率、自由现金流等指标不断变好，部分企业家的资本配置能力也有所提升，能够更加审慎地评估投资新业务和帮股东加码老业务之间的优劣，回报股东的决心也不断增强。我们认为，地产下行对经济的影响正在逐步进入尾声，一系列提振消费的政策也有托底作用，在这种情况下，投资者与其纠结于经济，不如把着眼点放在企业上。毕竟，股票的收益率是由企业的收益率决定的，拉长来看应该大致相当于企业的ROE水平。过去几年发生的股票收益率连续低于企业ROE水平的现象，我们认为不会长期持续下去。我们将专注于寻找具备优秀商业模式、竞争力和定价能力突出、行业空间广阔且资本分配对股东友好的公司。这些公司能在加深护城河的同时，远期能为股东创造出显著更多的自由现金流。我们希望在自己的能力圈内，发现并持有少数这样的公司，来分享这些公司的经营收益。无论何时，我们持有的公司都在不断创造自由现金流，这些不断积累的自由现金流将积累到企业的内在价值上，而企业内在价值的不断提升最终将会投射为企业长期的市值增长。