王勇 - 基金投资策略和运作

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。二季度国内消费景气度不高，4、5月份社零数据持续走低，投资情绪也降到冰点。但从中长期视角来看，我们认为消费投资最坏的时候正在过去，后续仍有向上因素。一是结构性机会，总量的疲弱不代表结构性成长机会的缺失。我们长期看好两个方向——服务消费和新消费。服务是近年来扩内需政策重点支持的方向，不论是假期的直接增加还是推进服务业扩能提质的多部门政策支持，服务业正在经历前所未有的历史机遇。虽然假期出行数据受高油价和天气因素短期影响相对平淡，但长期成长趋势非常确定。以“悦己属性”为特征的新消费面临消费者代际和习惯变化、供给创造需求和出海巨大潜力等多重机遇，具备强劲的内生动力，当前消费的整体低迷或为新消费优质成长标的的买入提供了很好的机会。二是估值修复机会，消费板块在经历了五年多的调整之后，估值已经下降到历史低位，机构持仓也创出新低。这或许充分甚至过度反映了人口结构、地产周期和AI叙事逻辑下消费受损的预期，但实际情况可能并没有那么差。消费的韧性和消费资产的回报率或许只能靠时间来证明。但作为长期专注于消费赛道的行业基金，我们不忘初心，砥砺前行，希望以相对客观的视角看待消费投资。报告期内，本产品维持了90%-95%的股票仓位，在新消费和服务消费领域继续超配，在传统消费领域相对低配，希望通过深度研究、精选阿尔法的策略平稳度过逆风期，力争在新一轮消费情绪修复的过程中为持有人创造超额收益。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。二季度整体A股风险偏好较高，主要的影响还是来自外部的冲击减弱，国内经济围绕PPI回升，企业盈利修复的态势，出口保持强势，海外产业发展延续趋势。　　产业趋势角度看，AI大的产业发展继续维持了高景气，相应的投入还在持续增加，技术的进步日新月异，资产处在相对高位，总体呈现震荡向上态势。　　操作上还是优选性价比，组合结构上产业升级类资产配置主要为科技创新类资产，超配AI产业链和新能源资产，并增持具备供需改善的细分小金属龙头；消费升级方向则聚焦基本面与估值匹配的优质个股，降低部分业绩存在压力的个股仓位，优化风险收益比。

2026年二季度以来，美国经济延续K型分化走势，AI对经济拉动贡献较大，资本开支持续攀升，产业链相关企业的盈利大幅提升。传统制造业整体平淡，通胀受油价影响趋于上行，加息预期提升，美元指数走强。　　国内经济二季度较为平稳，亮点也是AI相关产业的全球共振，带动出口增速进一步走高，消费、制造业投资、基建均表现平淡，油价上涨也带来CPI、PPI中枢抬升。二季度全球权益市场整体向上，趋势明确的AI产业链成为市场主线，科创、创业板领涨市场，细分行业中通信、电子表现领先。报告期内，本基金维持高权益仓位，根据产业趋势变化和AI投资周期，比较公司性价比，增持了半导体等电子类公司，同时减持了部分基本面走弱的公司。

2026年二季度，国内资本市场在国内经济基本面稳定、新质生产力进一步发展、以及海外风险事件降温等情况下整体震荡向好。　　从国内的经济数据来看，进出口贸易拉动明显，企业利润增长中硬科技企业和广泛应用于制造业的重要矿产资源企业的占比上升。背后的基本面支撑依然是国内新质生产力发展形成突破性规模效应，带来宏观经济增长和微观企业盈利的增量。突发的伊朗事件虽然短暂扰乱了全球经济的预期并影响全球股市情绪面，但在二季度事件出现明显降级之后，风险偏好有所恢复，债券市场也进入区间震荡。　　海外方面，美联储主席换人叠加美国通胀上行带来美联储降息预期降温，同时加息预期升温，引起海外流动性波动。此外，在国际贸易和地缘形势不确定性加大的现实下，短期风险偏好也可能持续面临各种事件性情绪冲击波动，但在考虑经济基本面状况和政策对冲的情况下，可能仅仅影响市场节奏而非趋势。　　据以上宏观中观判断，组合的配置方向：债券方面主要以短久期高等级债券票息收益为主，权益部分在波动中稳守基本面方向，结构上维持不对称哑铃型，以和经济及投资性实物资产相关度较高的央国企为主，同时在控制波动的前提下适度参与泛人工智能科技板块。

2026年一季度国内资本市场在国内经济基本面稳定的情况下整体震荡向好，但受外部伊朗事件影响波动加大。从国内的经济数据来看，无论是假期期间的消费数据、进出口数据还是固定资产投资数据都是稳中向好。背后的基本面支撑依然是我们前期季报所述的国内新质生产力发展形成突破性规模效应，带来宏观经济增长和微观企业盈利的增量。然而，突发的伊朗事件扰乱了全球经济的预期，国际石油价格大幅上涨，带来全球通胀的可能，降低了美联储降息的概率，影响全球流动性，也在情绪上带来国内权益市场的波动，债券市场也进入区间震荡。但需看到，我国经济整体的趋势并未改变，且受事件的影响相对较小，我国资本市场在全球主要国家市场中面对事件也体现了相对更好的韧性。在国际贸易和地缘形势不确定性加大的现实下，短期风险偏好也可能持续面临各种事件性情绪冲击波动，但在考虑经济基本面状况及政策对冲的情况下，可能仅仅影响市场节奏而非趋势。　　据以上宏观中观判断，组合一季度的配置方向：债券方面主要以短久期高等级债券票息收益为主，权益部分在波动中稳守基本面方向，结构上维持不对称哑铃型，以和经济及投资性实物资产相关度较高的央国企为主，同时在控制波动的前提下适度参与泛人工智能科技板块。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。一季度整体A股风险偏好波动较大，主要的影响还是来自外部的冲击。国内经济围绕PPI回升，企业盈利修复的态势，相应顺周期资产相对占优，但3月之后风险偏好受地缘冲突急剧下降，压制风险偏好高的资产表现，稳健红利类资产相对占优。　　产业趋势角度看，AI产业发展继续维持了高景气，相应的投入还在持续增加，技术的进步日新月异，资产处在相对高位，总体呈现震荡态势。　　操作上还是优选性价比，组合结构上产业升级类资产配置主要为科技创新类资产，超配AI产业链和新能源资产，并增持具备供需改善的细分小金属龙头；消费升级方向则聚焦基本面与估值匹配的优质个股，降低部分业绩存在压力的个股仓位，优化风险收益比。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。2026年1-2月社零总额同比增长2.8%，剔除汽车以外的社零增长3.7%，增速环比有明显恢复。这一方面与春节错期有关，另一方面也反映出消费的温和复苏。3月以来，从我们的调研情况来看整体增速有所放缓，比如三八大促销售一般，糖酒会相对冷清，品牌和连锁的同店增速放缓，符合春节之后的淡季特征，温和复苏的趋势并没有被破坏，我们维持全年维度对消费的乐观态度，报告期内保持了90%-95%的较高仓位。根据产业景气趋势，我们对持仓行业做了一些调整：一是加仓了服务消费，主要是文旅出行链，原因主要是春假增加和交通持续改善，为行业创造了增量客流；二是加仓了医药，创新药BD持续超预期，行业景气度向上；三是减仓了宠物行业，原因是宠物白皮书披露的宠物数量增长低于预期，行业竞争格局持续恶化；四是降低了保健品的仓位，原因是行业规范初期，相关公司面临一定业绩下修的不确定性。

2026年一季度，A股市场延续震荡走势，科技成长板块表现分化，部分高估值板块出现调整，红利风格小幅占优。海外方面，年初经济相对平稳，3月以来随着中东局势升温，油价大幅上涨，通胀预期抬升，流动性预期收紧，避险情绪提升，权益市场走弱。国内方面，内需持续平稳，外需相对强劲，工业品价格开始回升。　　本基金在报告期内维持了较高的仓位水平，采取均衡的配置策略，基于产业趋势适度增加了半导体及其他科技类的持仓比例。

2025年四季度市场呈震荡走势，成长板块与顺周期板块均有所表现，涨幅居前的行业包括石油石化、有色、通信，跌幅居前的包括房地产、医药、传媒。海外方面，美联储四季度如期降息，流动性维持宽松，国内政策在维持一定力度的情况下注重提质增效，新兴产业迅速发展，经济结构持续转型。预计中长期国内经济仍将维持稳健增长。报告期内，基于对权益市场的中长期看好，本基金维持较高的权益仓位，在行业和风格上采取了均衡的配置，根据产业发展趋势和公司投资性价比对持仓个股进行了小幅调整。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。四季度的中央重要会议将扩大内需定为“战略基点”，十五五规划明确提出“居民消费率明显提高”的目标，消费在宏观经济中的重要性进一步凸显，同时支持政策层出不穷，尤其是在服务消费领域，“设置春秋假，增加旅游出行等服务消费时间”等政策在各地推广，为服务消费增长创造了条件。基于上述背景，同时在三季报业绩验证和高频数据跟踪的基础上，我们对消费基本面的持续改善保持乐观，继续维持了90%-95%的较高仓位。估值和交易层面，消费类资产的市盈率多数处于历史估值分位数的较低区间，机构持仓也处于历史低位，这或许为消费类资产提供了一定的性价比和安全边际。本产品在本报告期增加了服务消费的配置比例，进一步突出本产品特色；同时基于以旧换新补贴政策的边际效用递减，略降低了家电的仓位。

权益市场方面，随着四季度中美领导人会晤取得成果，以及我国宣布一系列政策利好，市场风险偏好继续修复，A股主要指数继续震荡上行。背后的基本面支撑依然是我们前期季报所述的国内新质生产力发展形成突破性规模效应，带来宏观经济增长和微观企业盈利的增量。　　债券市场方面，随着中美经贸谈判不断取得成果以及整体市场风险偏好抬升，利率进入震荡状态。同时，美联储继续降息，人民币明显升值，也对国内资本市场形成流动性支撑。　　当然，在国际贸易和地缘形势不确定性加大的现实下，短期风险偏好也可能持续面临各种事件性情绪冲击波动，但在考虑政策对冲的情况下，可能仅仅影响市场节奏而非趋势。　　据以上宏观中观判断，组合四季度的配置方向债券方面主要以短久期高等级债券票息收益为主，权益部分在波动中稳守基本面方向，结构上维持不对称哑铃型，以和经济及投资性实物资产相关度较高的央国企为主，同时在控制波动的前提下适度参与泛人工智能科技板块。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。四季度指数震荡，成长类资产表现突出。组合主要增持受益权益市场回暖的非银资产，以及受益反内卷推升中游制造业盈利修复的个股。优化部分涨幅较大的资产，保持组合结构稳定，提升组合风险收益比。