李飞 - 基金投资策略和运作

2026年上半年债市整体走势强于预期。年初市场对通胀回升的预期较强，债市短暂走弱。在外汇占款投放和内生融资需求较弱的背景下，资金面进入超预期宽松的状态，债市得到明显支撑，信用债演绎资产荒逻辑，利率债进入二季度后也得到表现。在股市科技行情主导下，股债跷跷板效用明显减弱。上半年经济总量表现前高后低，结构上则存在新经济动力强老经济弱和外需强内需弱的分化表现，美伊冲突推动油价上涨，国内PPI数据在3月提前转正，涨价部分则主要集中在上游。股票市场上半年分化显著，以人工智能、半导体为代表的新兴产业表现较好，以地产、消费为代表的传统行业资金流出明显。转债上半年跟随股市表现。高价转债中科技成份更高，表现较强，而中低价转债则以老经济为主，表现较差。报告期内，基金债券部分重点配置了中高等级信用债，持续优化债券持仓结构，组合久期围绕市场中枢进行调整，杠杆水平根据资金面灵活调整；股票仓位主要采取板块轮动的策略；可转债持仓以中低价转债为主，由于市场估值较高转债仓位较小。

今年1月市场延续了去年底的良好势头，2月末美伊冲突爆发，地缘风险陡升，市场风险偏好受到冲击，4月后市场情绪逐步缓和，新能源板块表现较好，而5月开始市场出现显著分化，以半导体、人工智能为代表的科技板块出现加速行情，非科技板块资金流出明显。整体来看，今年上半年权益市场各板块分化十分剧烈。报告期内，本基金主要聚焦于低估值国企、央企，在5月科技行情启动后表现相对较弱。

上半年，国内经济开局良好，二季度增长略有放缓。总体上，规模以上工业增加值保持了一定的增速，社会消费品零售总额和固定资产投资同比增速偏弱，出口表现再次大超预期。物价总体上保持温和上涨，PPI受中东地缘冲突等因素影响提前回正，制造业PMI自3月起持续保持在荣枯线以上。国内信贷增速较弱，体现出新旧动能转换期的特征。债券市场方面，由于2025年四季度调整较多，年初以来市场流动性充裕，利率债收益率在年初短暂冲高后即开始稳步下行，收益率曲线陡峭化明显。4月市场资金面仍然充裕，债市收益率继续下行，超长端利差开始压缩，随后2个月利率债维持震荡走势。信用债受益于较好的供求格局，收益率持续下行。股市方面，年初开门红带动市场情绪高涨，随后2月市场进入震荡，3月受中东地缘冲突影响回调，一季度，石油、煤炭、电网设备等板块表现较好。二季度，海外算力链、半导体、电子等科技板块强势上涨，其他板块由于资金被分流而持续下跌，K型分化极致。转债市场受到供需关系紧张影响，整体估值维持在较高的水平。操作方面，本基金可转债仓位有所下降，股票仓位有所上升，主要是因为转债的估值高企使得其性价比降低。转债方面，组合减持了高价品种，重点投资于价格较低的品种，主要集中在银行、电力设备、化工等行业。股票方面，一方面配置海外算力链等高景气科技板块，另一方面也配置估值低业绩增长趋势良好的非银、有色、化工等传统板块。纯债方面，组合配置了部分交易所长期国债。

上半年，国内债市表现较好，收益率整体下行。节奏看，前四月资金宽松，资金价格处于利率走廊下限。债市收益率下行，中短端下行较多，长端跟随下行，超长端相对保持克制。进入二季度，央行逐步通过公开市场操作，引导资金面价格中枢回归政策利率水平附近。债市短暂调整后，受益于利率债发行节奏放缓，央行缩窄利率走廊，并推出隔夜逆回购实施，债券收益率重拾下行。中短端受制于资金面下行有限，长端未突破关键点位，压缩超长端利差成为机构操作的重要方式。信用债平稳下行，利差进一步收窄，监管规范评级市场，部分主体与期限的信用债，受评级调整和本轮化债周期尾声临近估值上波动变化。报告期内，本基金严格按照基金合同要求，以持有人利益为上，兼顾流动性和收益性，在信用风险防范与组合收益提升间寻求平衡。组合以高等级信用债为核心配置方向，同时以利率债作为流动性保障，产品整体运行平稳。

上半年国内债券市场整体向好，收益率整体走低。市场资金充裕，资金利率维持在利率走廊低位，债券收益率下行，中短端利率降幅更大，长端同步回落，超长端利率变化不大。二季度，央行通过公开市场操作，推动资金利率向政策利率靠拢，债市出现短期回调。受益于利率债供给减少，央行收窄利率走廊、落地隔夜逆回购工具，债市收益率再度下行。这一阶段中短端受资金面约束下行空间有限，长端也未突破关键点位，机构主要围绕通过压缩超长端利差开展操作。信用债收益率平稳下行，信用利差继续收窄。受评级趋严、部分主体评级变动、化债周期临近尾声影响，部分信用债估值出现波动，但整体信用利差保护仍然偏弱。报告期内，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。密切关注经济基本面、流动性、相关政策边际变化带来的投资机会，根据利率走势、曲线结构、信用利差等进行调仓、波段及骑乘交易，力求增厚组合收益。

上半年，国内经济开局良好，二季度增长略有放缓。总体上，规模以上工业增加值保持了一定的增速，社会消费品零售总额和固定资产投资同比增速偏弱，出口表现再次大超预期。物价总体上保持温和上涨，PPI受中东地缘冲突等因素影响提前回正，制造业PMI自3月起持续保持在荣枯线以上。国内信贷增速较弱，体现出新旧动能转换期的特征。债券市场方面，由于2025年四季度调整较多，年初以来市场流动性充裕，利率债收益率在年初短暂冲高后即开始稳步下行，收益率曲线陡峭化明显。4月市场资金面仍然充裕，债市收益率继续下行，超长端利差开始压缩，随后2个月利率债维持震荡走势。信用债受益于较好的供求格局，收益率持续下行。股市方面，年初开门红带动市场情绪高涨，随后2月市场进入震荡，3月受中东地缘冲突影响回调，一季度，石油、煤炭、电网设备等板块表现较好。二季度，海外算力链、半导体、电子等科技板块强势上涨，其他板块由于资金被分流而持续下跌，K型分化极致。转债市场受到供需关系紧张影响，整体估值维持在较高的水平。操作方面，本基金债券部分增持了中等期限高等级信用债，以及交易所长期国债，组合久期有所上升。转债方面，主要参与了价格较低的大盘品种，仓位控制在较低水平。股票方面，仓位有所上升，组合一方面配置了部分大盘权重股和高景气的传统行业，另一方面也配置了海外算力链、电子、新能源等科技板块。

一季度的股票市场整体呈冲高回落态势，市场呈现明显的结构性分化。1月市场走强，权益市场交易涨价逻辑，资源周期类板块领涨；2月市场整体高位震荡，小盘股相对表现占优；3月受地缘冲突影响市场大幅回落，能源替代型行业走强。报告期内，本产品致力于在控制回撤的基础上实现一定净值表现，主要持有红利和小盘价值标的，一季度表现位于市场中游水平，后续计划持续优化持仓结构。

2026一季度国内债券收益率整体呈现先上后下的走势。年初市场围绕通胀回升交易，收益率延续去年底的上行趋势。随后，资金面维持稳定的宽松状态，股债跷跷板的作用逐渐减弱，债市有所修复。3月，美以伊战争爆发，市场对胀的逻辑进行定价，收益率有所上行。在配置需求的支撑下，信用债一季度表现强势，套息策略占优，收益率曲线明显走陡，超长债表现偏弱。权益市场整体冲高回落，市场呈现明显的结构性分化。1月市场走强，权益市场交易涨价逻辑，资源周期类板块领涨；2月市场整体高位震荡，春季躁动行情延续，小盘股表现占优；3月受地缘冲突影响市场大幅回落，能源替代型行业走强。 报告期内，基金采用稳健积极的投资策略，重点配置了中高等级信用债，持续优化债券持仓结构，根据资金面表现，杠杆维持在中等偏高水平，组合久期围绕市场中枢进行调整，适度参与了利率债交易，股票方面主要持有红利和小盘价值标的，一季度表现在市场中游水平。

2026年一季度国内经济开局良好，外需强劲、工业生产表现较好，内需较2025年下半年有所修复；“沪七条”发布后，房地产降幅缩窄，部分城市二手房交易活跃。两会《政府工作报告》首次将年度增长目标表述为4.5%-5.0%，并表示“在实际工作中争取更好结果”。宏观政策总体扩张、结构优化，财政政策赤字稳定、支出靠前发力。1月份，货币政策落地结构性降息，并表示年内仍有降准降息空间。2月底伊朗冲突爆发，霍尔木兹海峡封锁推高国际油价，美联储等主要央行推迟降息、加息重回讨论，全球主要经济体债券收益率上行。3月中东局势升级，国内债市受避险情绪和资金宽松支撑，配置需求强化，流动性宽松格局未改，利率债中短端下行，长债和超长债震荡上行，曲线走陡；信用债收益率下行、利差压缩，“二永债”利率转向下行。报告期内，本基金严格遵循合同约定，坚守风险防控底线，在信用风险防范与组合收益提升间寻求平衡。组合以高等级信用债为核心配置方向，有效控制净值回撤，产品整体运行平稳。

一季度，国内经济开局良好。规模以上工业增加值和社会消费品零售总额同比增速均有所回升，出口表现再次大超预期。CPI和PPI逐月回升，且3月PPI有望转正，M1增速不断回升，制造业PMI在3月回到荣枯线以上。债券市场方面，由于2025年四季度调整较多，年初以来市场流动性充裕，利率债收益率在年初短暂冲高后即开始稳步下行，收益率曲线陡峭化明显。信用债受益于较好的供求格局，收益率稳步下行。股市方面，年初开门红带动市场情绪高涨，随后2月市场进入震荡，3月受中东地缘冲突影响回调，总体上，石油、煤炭、电网设备等板块表现较好。转债市场估值先升后降，整体上配置价值下降。报告期内，本基金债券部分增持了中等期限高等级信用债，减持了部分流动性较弱信用债，组合久期有所下降。转债方面，主要参与了价格较低的大盘品种，仓位控制在较低水平。股票方面，仓位小幅上升，组合一方面配置了部分大盘权重股和红利价值股，另一方面主要配置有色、化工、电子、机械等高景气板块。

一季度，国内经济开局良好。规模以上工业增加值和社会消费品零售总额同比增速均有所回升，出口表现再次大超预期。CPI和PPI逐月回升，且3月PPI有望转正，M1增速不断回升，制造业PMI在3月回到荣枯线以上。债券市场方面，由于2025年四季度调整较多，年初以来市场流动性充裕，利率债收益率在年初短暂冲高后即开始稳步下行，收益率曲线陡峭化明显。信用债受益于较好的供求格局，收益率稳步下行。股市方面，年初开门红带动市场情绪高涨，随后2月市场进入震荡，3月受中东地缘冲突影响回调，总体上，石油、煤炭、电网设备等板块表现较好。转债市场估值先升后降，整体上配置价值下降。报告期内，本基金可转债仓位有所下降，股票仓位有所上升，但总体仓位呈下降趋势。转债方面，由于整体估值较高，组合重点投资于价格较低或溢价率较低的品种，主要集中在银行、电力设备、化工、公用事业等行业。股票方面，对于部分基本面较好但转债估值较贵的品种，组合直接配置了正股。除此以外，还配置了部分有色、电子、化工等高景气行业个股。

2026年一季度国内经济实现良好开局，外需表现亮眼、工业生产稳步向好，内需较去年下半年有所修复。随着 “沪七条” 等楼市优化政策出台，房地产市场降幅收窄，部分城市二手房交易趋于活跃。全国两会《政府工作报告》将年度经济增长目标首次表述为“4.5%-5.0%”，并提出在实际工作中争取更好结果。宏观政策整体保持扩张取向，增量工具使用相对克制，发力重点更趋结构优化。财政方面赤字规模保持稳定，债务增长平稳，支出节奏继续靠前发力。货币方面结构性降息如期落地，1月15日央行宣布实施结构性降息，并表示年内仍有降准降息空间；随着融资保证金比例上调，利率债收益率由年初上行转为下行。2月底中东战事爆发，迅速成为全球资本市场主线。霍尔木兹海峡封锁推升国际油价大涨，全球避险情绪升温，美联储等主要央行推迟降息、加息预期重燃，市场对债务可持续性担忧加剧，主要经济体债券收益率普遍上行。3月中东局势持续紧张，国内债市并未交易油价带来的通胀回升预期，反而在避险需求与资金宽松支撑下，债券配置意愿增强。伴随同业存款利率进一步规范，央行3M、6M 买断式逆回购转为净回笼，资金面维持宽松格局。利率债中短端收益率下行幅度更大，曲线呈现牛陡形态；信用债行情延续，收益率下行、利差压缩；“二永债”利率较去年下半年的调整转为下行。报告期内，本基金继续秉承稳健专业的投资理念，力争为基金份额持有人带来长期回报。密切关注经济基本面、流动性、相关政策边际变化带来的投资机会，根据利率走势、曲线结构、信用利差等进行调仓；波段及骑乘交易，增厚组合收益。