胡琦 - 基金投资策略和运作

上半年，一方面地缘冲突导致商品和市场风险偏好大幅波动，一方面产业上随着人工智能大模型技术持续突破，相关科技成长产业全面上升。指数层面，上半年上证指数上涨3.16%，沪深300上涨7.55%，创业板指上涨35.58%。行业层面，涨幅居前的行业有电子、通信、建筑材料、机械设备等，跌幅居前的行业有传媒、汽车、社会服务、房地产等。行业间的表现分化加剧，背后有产业的真实进步，也有新时代背景下的重新定价。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。

上半年，国内经济整体运行平稳但"K型分化"特征比较突出。GDP累计同比增速4.7%，落于年度目标区间内，节奏为前高后低。结构上，外需强于内需、新兴经济强于传统经济的格局贯穿始终，出口持续高增与高新技术制造业景气扩张构成主要支撑项。截至6月30日，A股整体呈现“复合N型”走势，科技板块更是强势领涨。主要指数表现上，沪深300涨7.55%，中证500涨20.97%，中证1000涨15.99%，创业板指涨35.58%，科创50涨64.25%。行业上（中信一级），电子、通信、建材涨幅居前；消费者服务、综合金融和综合表现萎靡。风格上，成长大幅占优。 　　报告期内，影响股票市场的核心变量可概括为：AI产业景气度、中东地缘冲突与全球通胀、美联储货币政策变化、中美外交关系，以及国内政策对科技资产的定向支撑。阶段表现上，一月至二月底，市场延续去年末上行趋势，情绪与流动性改善共振，科技与周期双主线领涨。2月28日美以联合打击伊朗，地缘风险骤升，霍尔木兹海峡航运严重受阻，油价推升，美联储释放偏鹰信号压缩降息空间。三月市场进入震荡调整阶段，高位资产调整尤为明显。四月上旬至五月中旬，先是美伊进入停火谈判窗口，尾部风险骤降，叠加AI硬件龙头一季报盈利高增兑现、DeepSeek V4发布及国产算力订单上修共振，行情从超跌修复演变为具有盈利支撑的趋势性上行；然后是特朗普访华，中美元首达成"建设性战略稳定关系"共识，风险偏好推升至阶段性峰值，上证指数一度创十年新高。五月中旬至六月上旬，在重大事件兑现后，部分资金获利了结。叠加美国通胀和就业数据预期，美联储新主席沃什鹰派立场强化等，全球流动性预期边际收紧。分母端持续压制叠加TMT筹码拥挤，市场转入存量博弈。六月中下旬，在特朗普宣布取消对伊空袭后，地缘风险溢价系统性消退，油价回落，传统能源与红利资产的支撑逻辑被抽空；陆家嘴论坛与央行六项定向措施对科技资产集中背书，AI算力板块共识度快速提升，资金从传统行业撤出转投科技，使得科技板块与红利资产之间形成近年极端的一次风格裂口。 　　本基金标的指数为中证红利指数。中证红利指数从沪深市场中选取现金股息率高、分红稳定、具有一定规模及流动性的100只上市公司证券作为指数样本，以反映沪深市场高红利上市公司证券的整体表现。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股组成及其权重构建投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应调整。运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓，各项操作符合基金合同的要求。

2026年上半年A股呈“先扬后抑再修复”三阶段走势，大部分宽基指数收红为主，市场成交持续活跃，6月日均成交基本维持在3万亿以上。节奏上，1-2月科技领涨，上证指数走出“17连阳”；3-4月初中东地缘冲突引发调整、资金转向高股息防御；4月中旬起政策发力、叠加盈利修复驱动市场反弹。 　　行业表现层面，2026年上半年，市场呈现典型“K型”极致分化，超额收益高度集中于硬科技，通信、电子、建材等领涨，其中人工智能算力、光模块、PCB、存储、半导体国产替代为核心主线；商贸零售、食品饮料、传媒等承压，跌幅居前。底层支撑是盈利分层，以科创50为代表的科技成长盈利爆发式增长，与上证50为主的传统板块剪刀差走阔。 　　本基金标的指数为沪深300指数。沪深300指数由沪深市场中规模大、流动性好的最具代表性的300只证券组成，反映沪深市场上市公司证券的整体表现。报告期内，沪深300指数涨跌幅+7.55%。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股及其权重构建基金股票投资组合。 　　运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓，并根据标的指数成份股及其权重的变动而进行相应调整。各项操作和指标均符合基金合同的要求。

一季度，受美伊局势等地缘冲突影响，原油等供应链受到巨大冲击，股票市场也出现大幅波动。产业趋势上，以人工智能为代表的新兴产业仍然在快速发展，相关行业景气度持续。指数层面，上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板下跌0.57%。行业层面，涨幅居前的行业有煤炭、石油石化、公用事业、建筑材料、基础化工、电力设备、通信等，跌幅居前的行业有家用电器、汽车、农林牧渔、国防军工、传媒和社会服务等。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。从供应链安全角度出发，中国制造的竞争力在全球还在凸显。而消费作为经济活动的重要环节，我们看到在部分领域压力最大的时候已经过去。科技创新是重要的方向，我们在关注技术变革的同时，仍然会将精力聚焦于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司。我们对精力投入持乐观态度。

回顾2026年1季度万得全A指数涨跌幅-1.15%，市场各主要指数涨跌不一，其中上证综指涨跌幅-1.94%，沪深300指数涨跌幅-3.89%，中证500指数涨跌幅+2.03%，中证1000指数涨跌幅+0.32%，创业板指涨跌幅-0.57%。 　　2026年一季度A股市场整体先扬后抑，3月初受全球避险情绪升温、国际油价大幅上涨等外部因素冲击，呈现震荡下行、结构分化特征。当前地缘局势降温的潜在催化逐步积累，外部冲击对A股的影响正由全面避险情绪冲击，转向为部分板块提供持续结构性叙事支撑。 　　两会政策全面落地，为全年经济工作明确方向。2026年经济增长目标设定为4.5%-5.0%，清晰传递高质量发展政策导向；发展重心聚焦内需提振与高端制造升级双核心，为市场确立明确的结构性主线。叠加年报与一季报披露窗口期，市场在震荡调整后逐步从政策宏大叙事转向景气度验证，市场投资主线围绕两大方向展开：一是“再通胀”交易与“HALO”资产主线。“再通胀”聚焦供需偏紧、价格弹性充足的资源品板块；“HALO”资产指向重资产、低淘汰属性，且依托国内产业安全优势与全球竞争力的高端制造出海方向。二是基本面驱动的科技成长主线。当前正值业绩验证关键期，市场行情正由前期强预期主导，逐步转向预期与基本面共振的驱动阶段。 　　本基金标的指数为沪深300指数。沪深300指数由沪深市场中规模大、流动性好的最具代表性的300只证券组成，反映沪深市场上市公司证券的整体表现。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股及其权重构建基金股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动而进行相应调整。 　　运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓。各项操作和指标均符合基金合同的要求。

一季度，A股市场先扬后抑，主要指数表现有所分化。收益方面，沪深300跌3.89%；中证500涨2.03%；中证1000涨0.32%；创业板指跌0.57%；科创50跌6.54%。行业上，煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅较高；综合金融、非银行金融和消费者服务表现不佳。风格上，中小盘相对占优。 　　报告期内，A股行情由流动性宽松与春季躁动预期启动，因地缘冲突升级与全球流动性收紧而承压，总体呈现"冲高—横盘震荡—回调"的三段式特征。年初，市场延续去年12月下旬开始的上行趋势，在情绪修复和流动性改善驱动下加速展开春季躁动，科技与周期双主线领涨。但快速上涨积累获利盘压力，指数估值处于相对高位，监管适时出台逆周期措施引导市场防范过热风险。A股进入横盘消化阶段，并完成从情绪驱动到存量博弈的切换。此后，美伊冲突升级，霍尔木兹海峡受阻推升油价与全球通胀预期，美联储释放偏鹰信号压缩降息空间，全球流动性环境趋紧，A股在流动性重估与避险情绪冲击下进入回调阶段，高位资产调整幅度尤为明显。阶段表现上，一月上半月，全A日成交额高度活跃，并于14日创下单日近4万亿成交的历史新高。科技板块受益于资金充裕与风险偏好提升领涨市场，板块热点由点及面蔓延，周期板块也同步走强，成长与小市值风格明显占优。下半月至二月底，在监管提高融资保证金比例至100%的稳市场信号下，叠加海外关税政策反复、美联储降息预期后移等扰动因素，指数冲高趋势收敛，成交额中枢回落，成长与价值风格差距缩小，科技主线转向内部分化，资金出现高切低迹象。春节长假前后市场完成结构切换，节后AI替代应用的逻辑发酵，"HALO"交易加速渗透，资金从AI等轻资产领域流向具有稀缺性、重资本投入特性的实物资产。2月28日，美以联合打击伊朗，地缘风险初现，市场波动放大。三月份，美伊冲突急剧升级打破平衡，特朗普政策在施压与谈判间反复切换导致市场预期紊乱。以色列袭击伊朗能源设施后霍尔木兹海峡航运受阻，油价大幅攀升并维持高位运行，推升全球通胀预期，美联储释放偏鹰信号压缩降息空间，全球美元流动性环境趋紧预期升温。流动性重估通过资金回流美国与避险情绪升温两条路径冲击A股，杠杆资金连续收缩，日均成交中枢持续下降。但相较海外发达市场，A股仍展现出一定的韧性。三月份的板块表现上出现分化，银行、煤炭、电力相对抗跌，有色金属和国防军工受海外因素拖累回调明显。 　　本基金标的指数为中证红利指数。中证红利指数从沪深市场中选取现金股息率高、分红稳定、具有一定规模及流动性的100只上市公司证券作为指数样本，以反映沪深市场高红利上市公司证券的整体表现。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股组成及其权重构建投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应调整。运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓，各项操作符合基金合同的要求。

今年以来，市场需求平稳恢复，市场预期随外部冲击波动。尤其是进入四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。指数层面，上证指数上涨18.41%，沪深300上涨17.66%，创业板指上涨49.57%。行业层面，涨幅居前的行业有有色金属、通信、电子、电力设备、机械设备、国防军工、基础化工、传媒等，跌幅居前的行业有食品饮料和煤炭。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。

2025年，国内经济稳健运行，新旧动能转换持续深化，GDP同比增长5%，如期完成全年目标。经济增长以前高后稳、结构优化、民生稳定的特征，为资本市场上行夯实支撑力量。报告期内，A股市场大幅上行，主要宽基指数均录得正收益，且收益中枢抬升明显。其中，沪深300涨17.66%；中证500涨30.39%；创业板指涨49.57%；中证1000涨27.49%。行业上，有色金属、通信和电子涨幅领先；食品饮料、煤炭和房地产表现萎靡。风格上，成长全年明显占优。 　　过去一年，A股市场走势在科技突破、流动性充裕和风险偏好提升的共振下大幅上行。政策层面也始终多措并举稳定市场。科技、有色金属成为全年投资主线，传统板块如消费、房地产则表现偏弱。阶段表现上，开年至3月中，A股整体上行，DeepSeek大模型、大热电影、机器人等引发泛科技板块关注度飙升，叠加决策层推动中长期资金入市，市场风险偏好抬升，科技板块表现尤为强势。这段时间内，规模指数表现较为分化，小市值风格明显占优，而与经济相关性更高的大盘风格则表现较为平淡，总体上，做多情绪仍支撑了市场上行。3月下旬至4月中，市场阶段性调整，此前领涨的成长和小盘风格跌幅相对更深，食品饮料及部分顺周期板块的轮动表现难以对冲整体调整压力。一方面，AI和机器人主题前期交易集中度偏高加之海外科技板块调整形成外部扰动，板块存在获利回吐需求；另一方面，美国对等关税政策落地冲击市场，A股出现单日较大跌幅，成交明显回落。4月下半月至11月下旬，市场走出V型反转后进入大幅上行阶段。尤其是三季度，更成为全年的核心收益期。除了政策托底外，上行期的核心驱动因素是流动性与风险偏好。充足的流动性来自于中长期资金持续入市、不断创新高的杠杆资金以及循序渐进的居民存款搬家等。而赚钱效应也推动交易热情不断提高，全A股票日成交额中枢不断迈上新台阶。这样的环境相对更利好流动性敏感的风格或板块，同时趋势力量得到强化，投资主线始终围绕成长风格、科技板块展开，通信、有色金属、新能源、电子等表现突出。上行区间内的几轮行情波动均较为短暂，且快速反弹。11月下旬，市场经历前期强势上涨后估值处于高位，对基本面支撑的诉求提升，而经济内生增长动能仍待提振，叠加岁末风格切换概率上升，向上突破难度增加。虽然科技板块依托海外行情修复取得超额收益，但市场整体赚钱效应一般，持续在高位震荡月余。12月下旬起，受益于情绪修复和中长期资金入市，市场再度企稳上行至年末顺利收官，科技和周期双主线领涨，全年实现中枢上移。 　　本基金标的指数为中证红利指数。中证红利指数从沪深市场中选取现金股息率高、分红稳定、具有一定规模及流动性的100只上市公司证券作为指数样本，以反映沪深市场高红利上市公司证券的整体表现。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股组成及其权重构建投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应调整。运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓，各项操作符合基金合同的要求。

四季度，A股市场整体震荡上行，主要指数表现有所分化。收益方面，沪深300跌0.23%；中证500涨0.72%；中证1000涨0.27%；创业板指跌1.08%；科创50跌10.10%。行业上，石油石化、国防军工和有色金属涨幅较高；房地产、医药和计算机表现不佳。风格上，价值相对占优。 　　报告期内，指数估值在经历三季度强势上涨后已处于相对高位，市场对于宏观基本面的支撑诉求有所提升。从经济数据来看，国内经济的内生增长动能有待提振，难以对行情形成加持。与此同时，时间线进入四季度，历史统计规律显示，岁末市场风格切换的概率相对较大，成长板块绝对占优的变数显著提高。在此背景下，行情波动放大的可能性增加，叠加前期获利资金存在离场压力，市场进入震荡调整格局，高位资产调整幅度尤为明显。阶段表现上，十月中上旬，A 股市场在创下十年新高后随即步入震荡调整阶段。本轮调整除了报告前文提到的多重影响因素外，直接诱因系中美贸易摩擦升温。不过，贸易摩擦对经济冲击边际效应递减，这次摩擦对股市投资情绪的扰动比四月份短暂。十月月下旬，市场再度上行，上证指数重返十年新高，科技、新能源等前期回调多的主题反弹力度更大。同时，市场交易特征出现了从科技板块向部分周期与制造扩散和轮动的迹象，风格逐渐趋于平衡。此后两周，上证指数在4000点附近窄幅震荡。十一月第三周市场再度走弱，第四周起至十二月中，市场在小幅修复后进入高位震荡格局。区间内，科技板块凭借前期超跌反弹的强诉求和海外行情修复的共振而录得更高的超额收益。震荡月余后，受益于情绪修复和中长期资金持续入市，市场自十二月中旬开始逐渐企稳反弹，科技和周期双主线领涨行情，至年末顺利收官。 　　本基金标的指数为沪深300指数。沪深300指数由沪深市场中规模大、流动性好的最具代表性的300只证券组成，反映沪深市场上市公司证券的整体表现。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股及其权重构建基金股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动而进行相应调整。运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓，各项操作符合基金合同的要求。

三季度，成长类资产在人工智能和算力需求的驱动下整体上行，“反内卷”等政策的逐步落地带动相关行业盈利预期修复，而地缘政治等波动也带动上游资源类资产价格逐步上行。三季度，上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，创业板指上涨50.4%。行业层面，涨跌幅居前的行业有通信、电子、电力设备、有色金属、机械和传媒等，涨跌幅靠后的行业有银行、交运、石油石化、公用事业、纺织服装、美容护理等。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。我们仍然会将精力投入于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。

三季度，A股市场一路上扬，主要指数均有亮眼的表现。收益方面，沪深300涨17.9%；中证500涨25.31%；中证1000涨19.17%；创业板指涨50.40%；科创50涨49.02%。行业上，通信、电子和有色金属涨幅较高；综合金融和银行是唯二录得负收益的行业。风格上，成长相对占优。报告期内，市场在宏观层面支撑不强的背景下持续超预期上涨，全A股票成交额中枢不断上台阶。整体看，流动性与风险偏好驱动了三季度市场表现。除此之外，海外科技板块上涨和“反内卷”政策也都对行情有所加持。这样的环境相对更利好流动性敏感的风格或板块，同时趋势力量得到强化，投资主线始终围绕成长风格、科技板块展开。阶段表现上，7、8月份，市场热情逐渐升温，增量资金在上涨中保持净流入，偶有回调均呈现幅度小、时间短的特征，市场上行预期逐渐趋于一致。进入九月后，指数波动略有放大。A股在第一周连续调整，但幅度不算大，拥挤度压力得到一定程度的缓解。月中，市场反弹并创阶段新高后进入整固期。不过，与此前不同的是，七八月领涨的人工智能板块在大盘突破前高时并未跟上节奏，且主题内部的强势细分发生切换；电池相关指数受益“反内卷”政策和技术进步等强势领涨。在中下旬震荡上行过程中，市场分歧逐渐累加。 　　本基金标的指数为沪深300指数。沪深300指数由沪深市场中规模大、流动性好的最具代表性的300只证券组成，反映沪深市场上市公司证券的整体表现。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股及其权重构建基金股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动而进行相应调整。运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓，各项操作符合基金合同的要求。

三季度，A股市场一路上扬，主要指数均有亮眼的表现。收益方面，沪深300涨17.9%；中证500涨25.31%；中证1000涨19.17%；创业板指涨50.40%；科创50涨49.02%。行业上，通信、电子和有色金属涨幅较高；综合金融和银行是唯二录得负收益的行业。风格上，成长相对占优。报告期内，市场在宏观层面支撑不强的背景下持续超预期上涨，全A股票成交额中枢不断上台阶。整体看，流动性与风险偏好驱动了三季度市场表现。除此之外，海外科技板块上涨和“反内卷”政策也都对行情有所加持。这样的环境相对更利好流动性敏感的风格或板块，同时趋势力量得到强化，投资主线始终围绕成长风格、科技板块展开。阶段表现上，7、8月份，市场热情逐渐升温，增量资金在上涨中保持净流入，偶有回调均呈现幅度小、时间短的特征，市场上行预期逐渐趋于一致。进入九月后，指数波动略有放大。A股在第一周连续调整，但幅度不算大，拥挤度压力得到一定程度的缓解。月中，市场反弹并创阶段新高后进入整固期。不过，与此前不同的是，七八月领涨的人工智能板块在大盘突破前高时并未跟上节奏，且主题内部的强势细分发生切换；电池相关指数受益“反内卷”政策和技术进步等强势领涨。在中下旬震荡上行过程中，市场分歧逐渐累加。 　　本基金标的指数为中证红利指数。中证红利指数从沪深市场中选取现金股息率高、分红稳定、具有一定规模及流动性的100只上市公司证券作为指数样本，以反映沪深市场高红利上市公司证券的整体表现。本基金采取完全复制法进行投资，即原则上按照标的指数的成份股组成及其权重构建投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应调整。运作层面上，本基金在报告期内基本保持满仓，各项操作符合基金合同的要求。