王新艳 - 基金投资策略和运作

2026年二季度国内宏观经济呈现“总量平稳、内需偏弱、结构分化”特征，上游强于中下游、出口强劲外需强于内需，消费数据低于预期。　　股票市场逐步切换至科创成长主导的行情；电子和通讯行业表现亮眼，AI硬件、半导体、国产算力、高端装备、出口链等细分按行业主线成为市场交易热点，科创板50和创业板成分指数创历史新高。　　红利代表的能源、石化、煤炭、银行等高股息品种普遍下跌，内需弱修复下的纯消费、汽车、家电与房地产链相关的建材表现疲软。　　2026年二季度，成长价值基金的价值成长原则调整组合策略遇到一定程度的挑战，红利、现金流以及盈利的组合管理策略在科技创新风投等强预期策略面前，组合相对收益落后于市场平均相对收益水平，虽然组合在低波动的前提下，取得一定的收益，但是组合含科量低于市场热点交易的平均水平，尤其是小盘和成长配置低于价值和大盘配置水平。　　未来成长价值基金在持续预期动荡的市场环境中将继续坚持价值成长特征，增加盈利预期尤其是短期盈利加速和盈利快速大幅上修品种在组合中的配置水平，为持有人获得持续稳定回报贡献力量。

2026年二季度国内股票市场的表现是极度分化的，与全球AI资本开支相关的通信、半导体、电子元件及其部分等资源品表现非常强劲，而与AI关联度不高的其它大部分板块股价持续下跌，我们的组合因为所选标的与AI相关度低，因此在5、6月份净值经历了巨大的回撤，表现令人失望。　　我自己所坚持的投资理念，是以少亏损为出发点，寻找下行风险小的公司。为此，我们在那些能够长期存续的行业中，选择资产负债表健康、创造现金能力强、市场预期不高、估值便宜、回馈股东（以分红或回购的形式）的标的，尤其喜欢处于暂时性困境或周期底部的标的，但目前这种策略遇到了暂时性的困难，这也是每一种长期有效的策略都会遇到的情况。　　我们始终很关注AI行业的发展，也认可当下全球在AI领域的巨额资本开支带来的相关产业链的需求大扩张，也看到与此相关的各个环节供不应求和极高景气度。但在此基础上，我们也看到产业链中各环节的企业在金融市场的助力下，不断加大资本开支，潜在供给能力也在提升。股票市场的火热，叠加各环节大规模的资本开支，总让我联想到前几年的新能源和半导体浪潮。另外2021年以来，由于高点对高估值品种减仓不及时带来的教训，也让我对周期产生敬畏，因此我花了更多精力在预期处于低位且具备明显估值支撑的品种上，这导致我们对高景气品种的欠配，组合在过去一段时间内承压。　　尽管我们在此刻承受压力和煎熬，但我内心始终认为事物发展是螺旋式的，没有一直上涨的品种，而真正死不了、有价值的品种也不会一直下跌，我对目前组合持仓品种有信心，一方面来自这批企业极具吸引力的估值，比如我们投资的企业市值扣减净现金后，利润回本周期普遍较低，另一方面，企业家也在真金白银回购、增持自家股票，或者慷慨分红。目前我们组合的加权平均PB小于1.3，平均股息率接近5%（这是长期国债收益率的2倍以上），企业有形资产回报率普遍超过15%，是符合我本人价值+质量的选股思路的。　　站在当下，我们能做的就是“专注下一个球”，周而复始。我们看到了今年以来，房地产市场房价跌幅在收窄，部分城市二手房挂牌量在下降，成交量保持韧性，租金回报率有所提升。与此同时，由于房价跌幅趋缓，居民的家庭净资产规模也在企稳，资产负债表的压力有所缓解。因此，我们对内需仍抱有乐观预期。

二季度沪深300指数上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，科创板综指上涨55.71%，反映出二季度市场处于上涨趋势中，但科技成长股表现更为活跃。　　3月初美伊冲突导致能源价格高企、市场风险偏好下降使得全球资本市场都遭遇大幅调整，但随后美伊冲突开始逐步缓和，以及AI科技革命带来的全球AI基建热潮，又使得包括A股、美股在内的全球主要股指得到修复，在全球担忧能源价格高企制造业承压，再次加速新能源转型的背景下，我国制造业的全球竞争优势进一步凸显，我们对未来A股的投资机会持相对乐观态度。本基金在5月9日开始进入双基金经理共管模式后，为了增加投资组合收益来源的多样性，进行了持仓结构的调整，着重关注了以下的投资机会：　　　第一，AI驱动的科技产业变革。AI产业经过过去三年的快速发展，北美的大模型厂商今年已经进入了商业模式闭环阶段，以Anthropic为代表的龙头公司收入快速增长且有望进入盈利阶段，推动AI推理需求出现爆发式增长。我们坚定看好国内外算力产业的投资机会，尤其是半导体材料与设备行业，受益于全球的存储及先进逻辑龙头公司的扩产周期，有望迎来较长时间的景气上行，在一些细分领域，龙头公司已经具备全球竞争力，除了国产替代外，有望讲出提升全球市场份额的长期成长叙事。　　　第二，看好战略资源品及部分出海的资本品。尤其是部分战略金属，受全球资源民族主义趋势影响，具备供给刚性特征，同时需求端深度受益于AI产业爆发，有望带来长期的投资机会。而部分资本品、能源设备受益于资源品、能源价格高企、全球资本开支上行，叠加中资企业全球化扩张，也具备长期成长机会。　　第三，看好部分具有长期成长性的全球化的消费品，及适应国内内需变革、格局改善的消费品。预计内需延续结构性分化趋势，看好量贩零食、保健品等顺应当前消费趋势的品种。新兴市场的城镇化，以及欧美市场对质价比的追求为中国品牌出海带来机遇，如建材、汽车等细分领域。

宏观层面，二季度国内经济复苏动能有所减弱，主要受制于内需修复进程反复。政策主线上，中央持续聚焦经济结构转型与科技自立自强，总量政策保持定力，以“托底”而非“强刺激”为基调，对增长质量的诉求明显优先于规模扩张。　　市场方面，A股在AI产业趋势催化下震荡上行，上证综指、沪深300和创业板指分别上涨5.20%、11.90%和36.35%。然而，指数繁荣难掩极致分化——二季度30个中信一级行业中仅7个行业在AI链条驱动下实现正收益，其余23个行业均录得下跌。行业结构上，与AI算力基建直接相关的电子、通信板块领涨，部分受益于AI资本开支映射的建材、机械等板块亦有不错表现；而以内需消费为主导的消费者服务、农林牧渔等板块则回调显著。　　本基金在一季度始终保持中性仓位。我们认为，以合理价格买入优质公司并长期持有是持续获得超额回报的有效途径。本基金会重点布局竞争优势明显、管理层优秀、估值相对合理的优质成长股和价值成长股，力求赢得长期稳定的回报。

由于地缘问题扰动市场出现较大波动，组合前期通过配置新老能源取得较好收益。但是二季度市场主线回归到科技产业，且呈现极端的结构性行情，组合重仓的周期及价值方向回撤较大。组合降低了铜、铝和石油的配置，维持但优化了碳酸锂的配置，对照基准增配科技龙头到标配状态。

2026年二季度A股市场整体呈震荡上行格局，但结构分化极为剧烈。宽基指数方面，上证指数二季度上涨3.16%，沪深300上涨7.55%；深证成指表现更强，涨19.82%；科创50与创业板指双双创出历史新高，上半年累计涨幅分别达64.25%和35.58%；上证50则录得负收益，跌1.38%。　　行业层面分化更为极致。申万31个一级行业中，二季度仅6个板块录得上涨，其中电子板块大涨91%、通信板块上涨64%。AI算力产业链是贯穿全季的核心主线——全球科技巨头持续扩张AI资本开支，带动半导体、光模块、PCB等细分方向进入高景气周期。与之形成鲜明对比的是，下游消费、中游制造、金融地产等传统板块普遍承压。　　从深层次原因看，一季度经济“开门红”后二季度增长动能边际放缓；外部方面，中东地缘冲突反复、美联储降息预期降温，因此资金更叫聚焦在景气度更为确定的人工智能板块。　　本季度本基金维持对于人工智能板块的超配，但相比市场其他产品配置没有那么极致。我们认为部分非人工智能板块虽然没有得到资金的青睐但基本面较好的公司也有中长期的配置价值，在市场极度聚焦的时候这些公司有更好的买入机会，因此我们在组合配置上做了一定的平衡。

2026年一季度，全球地缘政治急剧动荡，全球资本市场随之大幅波动，贵金属盛极而落，美以伊军事冲突，原油短期飙升，高位波动。美联储短期停止降息，全球资本市场预期从降息迅速切换到滞涨和衰退。香港市场互联网大平台公司之间的外卖竞争，导致市场投资者对未来预期降低，香港相关指数表现明显低于预期。　　国内资本市场在全球资本、地缘剧烈动荡的氛围下，保持比较强的韧性，一季度价值特征股票明显整体表现好于其他成长类型的特征股票，尤其是石油石化，基础化工等和原油相关的公司表现十分活跃，三桶油等上游资源品公司基本股票价格恢复到历史高位。　　2026年一季度，成长价值基金继续根据价值成长原则调整组合，根据市场变化，不断调整红利、现金流以及盈利预期尤其是盈利加速等价值成长特征在组合中的比重，组合在控制回撤的前提下，取得一定的正收益，未来在持续预期动荡的市场环境中将继续坚持价值成长特征，为持有人获得持续稳定回报贡献力量。

年初以来，国内经济开局良好。出口继续维持较快增长，固定资产投资增速较去年下半年显著回升，社会消费品零售总额也开始重新加速。二手房市场表现亮眼，在没有强刺激政策情况下，主要城市交易量显著反弹，挂牌量呈现下降趋势。地产市场在连续多年调整后开始显现触底迹象。不过，中东地缘冲突对全球资本市场形成较大扰动。原油价格快速上涨加剧全球经济衰退风险，也使得主要发达国家降息预期出现较大不确定性，全球股票市场阶段性承压，同时波动性加大。　　2024年四季度以来，我国逆周期政策持续发力，货币政策持续宽松，广义财政赤字处于相对高位，甚至高于主要发达国家的赤字率水平。M1、M2增速均触底回升，M1、M2增速差也显著收窄，显示出实体部门资金宽裕且资金活化速度加快。不过，实体经济整体仍显疲弱，物价持续低迷。地产行业深度调整、地方城投去杠杆仍然导致经济存在较大的内在压力。　　我们居民部门财富结构正在发生较大变化，由于房价大幅下跌、居民存款快速增长，房产占居民净资产比重已经快速下降，估计从70%左右下降到50%以内，存款、理财等金融资产占比大幅提高。从海外经验看，未来即使房价继续调整对居民消费产生的负面影响也将趋于钝化。事实上，2025年中期以来我国消费者信心指数已经触底回升。此外，由于我国在本轮房价调整过程中，产业继续升级，全球竞争力持续提升，我们对我国包含地产在内的消费领域前景并不悲观。2016-2021年，由于我国各地政府部门严格限制新房售价，反而导致新房超卖；2022年至今我国新房销售快速萎缩，同样显著偏离了正常的均衡水平，大概率已经弥补了前期超卖的房产面积。房价本身也是货币现象，主要城市住宅市值与居民存款增速落差持续拉大，最近几年每年新增住宅面积远低于货币增速，产业升级、货币扩张、供给收缩、居民存款快速增长最终会对房价构成支撑。包含房产在内的居民部门净资产可能在年内迎来向上拐点。　　由于过去几年物价持续低迷，我国制造业产能扩张速度显著下降，而我国经济总量仍然在持续增长，制造业固定资产周转率已经触底回升。当然，由于地产部门仍然处于调整期，制造业产能利用率回升速度相对温和。供给侧和需求侧共同发力，我国有望在今年中期以前走出此前持续的物价低迷状态。　　我们非常看好我国长期经济发展前景。我国制造业发达、能源独立性强、债务负担小、社会稳定，近几年又主动化解了房地产泡沫和地方政府隐性债务风险，居民部门杠杆率显著下降，内生动能正在逐步恢复。我们认为当前资本市场显著低估了我国的经济发展潜力，特别是对内需部门信心不足。从今年开始，我国内需部门改善幅度很可能超出市场预期，相关板块存在巨大的盈利和估值上修空间。随着物价回升、名义GDP增速加快，预期市场风格也将从流动性驱动逐步回归企业内在价值。

2026年一季度，市场整体呈结构性震荡走势，高估值、高预期板块波动加剧，低估值、低预期领域逐步显现配置价值。本基金始终坚守价值投资风格，严格执行既定投资策略，动态优化组合结构，力求为持有人实现稳健的投资回报。　　报告期内，基金坚持在市场预期偏低的领域布局，聚焦商业模式清晰易懂、估值具备显著吸引力的优质公司，始终保持投资风格不漂移。操作上持续优化组合，及时将股价已充分兑现、性价比回落的标的，替换为估值更低、基本面边际改善的品种，严控组合估值水平，提升整体风险收益比。　　从行业层面来看，一季度高频数据显示，大众消费板块企稳回升，餐饮、美妆等细分领域复苏迹象明显，优质企业凭借自身经营优化、渠道拓展，业绩增长曙光初现，成为组合重要收益来源。　　地产行业历经数年深度调整后，一季度迎来积极变化，热点城市二手房成交量逐步放大，价格跌幅持续收窄，行业底部信号逐步清晰。地产链中优质企业积极拓展品类、布局海外市场，摆脱单一行业周期依赖，经营压力最大的阶段已然过去，板块估值修复空间逐步打开。　　医药行业方面，前期政策压力已逐步消化释放，行业悲观预期充分反应，部分低预期子行业估值处于合理区间，具备中长期配置价值，本基金也对相关优质标的进行了重点关注。　　展望后市，基金将继续坚守低预期与低估值相结合的核心选股策略，坚决回避高预期、高估值品种，持续挖掘消费、地产链、医药等领域的低估优质资产，动态调整组合结构，严控投资风险，力争为持有人创造长期可持续的稳健收益。

一季度市场出现了剧烈波动，尤其是本基金重仓的有色板块，1月大幅上涨23%但在3月单月回撤也接近20%，期间做细分领域的轮动对组合有一定的正贡献，但收益的主要短板来自年初没有参与黄金的行情。此外在其他周期品中，煤炭对组合正贡献比较明确，油气和化工板块波动剧烈，风险收益表现较差。一季度本基金对保险板块进行了一定减仓。

2026年一季度，国内经济在出口拉动下呈弱复苏态势。制造业PMI重返荣枯线上方，新订单与生产指数同步回升，需求边际改善；原材料购进价格指数止跌，上游通缩压力有所缓解，但终端需求仍弱，复苏基础尚不稳固。同期，中东地缘政治局势持续紧张，美伊冲突成为影响全球宏观预期的关键变量，推升避险情绪，加剧原油、黄金等资产价格波动，并对国内输入性通胀及外需预期构成扰动。　　市场层面，一季度A股市场走势先扬后抑，主要指数表现分化。上证综指累计下跌1.94%，沪深300指数下跌3.89%，中证500指数上涨2.03%，创业板指下跌0.57%。风格层面，小盘股相对大盘股占优，反映出在弱复苏环境下，市场资金更倾向于博弈弹性较高的中小市值标的。行业层面，受美伊冲突持续推升国际能源价格的影响，能源相关板块表现突出，煤炭、石油石化、电力及公用事业行业涨幅居前。与之相对，与内需紧密相关的非银行金融、消费者服务及商贸零售板块跌幅显著，反映出市场对国内消费复苏节奏和信用扩张动力的谨慎预期。　　本基金在一季度始终保持中性仓位。我们认为，以合理价格买入优质公司并长期持有是持续获得超额回报的有效途径。本基金会重点布局竞争优势明显、管理层优秀、估值相对合理的优质成长股和价值成长股，力求赢得长期稳定的回报。

2026年一季度，A股市场开年以来面临了较为严峻的调整考验，市场情绪在悲观预期的集中释放下触及阶段性冰点。尽管宽基指数层面整体表现乏力，但市场内部依然存在由产业逻辑独立驱动的结构性机会。　　权益市场呈现“泥沙俱下与错杀并存、超跌反弹分化”的特征。在系统性的悲观情绪中，大部分行业随大盘出现回落，但部分具备全球竞争优势的出海链条企业，以及受益于底层技术持续迭代的科技硬件龙头，在财报前瞻窗口期依然展现出极强的盈利韧性，在市场调整尾声率先走出了独立的阿尔法行情。　　本季度，本基金依然维持中性权益仓位。面对开年以来市场的剧烈波动，盲目减仓不仅会兑现亏损，更会错失底部的廉价筹码，因此我们将核心精力放在了持仓的结构性置换上。在本次回调中我们增加被错杀的优质成长标的的布局，减仓了长期逻辑受损的企业。地缘政治带来的市场非理性恐慌往往是好公司的试金石，短期估值的极度压缩反而为长期投资提供了极佳的赔率。只要企业的核心壁垒和产业扩张趋势未被破坏，暂时的估值下杀终将被未来的业绩高增长所填平。我们将耐心等待这些企业的价值回归。