温宇峰 - 基金投资策略和运作

上半年，A股市场先抑后扬、震荡筑底，指数重心稳步上移，结构性行情特征显著。创业板、科创50等科技成长指数强势领涨，上证指数站稳4000点上方。二季度市场风格分化持续加剧，沪深300估值处于合理区间，安全边际充足；科创、半导体、AI算力等硬科技赛道景气度高涨，估值攀升至历史高位，资金抱团现象突出，AI板块虹吸效应明显。反观消费、金融及传统周期板块整体表现承压，行业涨跌分化差距达到历史极值。基于当期市场特征，本基金采取均衡配置策略。当前市场已充分消化经济复苏偏弱、地缘波动等悲观预期，下行空间有限，中长期权益市场配置价值凸显。组合配置上，顺势布局具备全球竞争力的有色、化工及券商等顺周期板块；成长端聚焦低估值新能源、具备国产替代长期逻辑的半导体等高景气赛道；同时增配低估值消费龙头，把握其盈利企稳与估值修复机会，兼顾组合弹性与防御性。

2026年上半年，股票市场先抑后扬。尤其是二季度结构分化显著。科创、创业板等成长指数领涨，明显强于大盘蓝筹；大消费、非银等板块表现偏弱。AI产业链成为贯穿二季度的核心主线。回顾上半年的A股市场，几乎可以认为是AI相关的beta单兵突进，市场的集中度不断提升的过程。这同时也带来了拥挤交易，这大大增加了下半年市场的波动性。操作上，下半年需要继续贯彻高质量、规则化投资。通过紧密的跟踪，有效把握行业周期和结构性机会，同时兼顾行业配置的均衡。我们继续看好与全球算力建设相关的企业，同时我们还关注自主可控、电力设备、AI应用、医药等方面下半年的投资机会。2026年上半年，债券市场在流动性宽裕的背景下，整体呈现"震荡偏强、信用占优"的格局。一季度市场在资金利率偏低且稳定的状态下更加追逐确定性的短端。4月上旬收益率下行后，超长端利率转向震荡，而中短端在资金波动率偏低的支撑下收益率继续下行。长端仍受制于经济预期及通胀预期的影响，呈现震荡态势，收益率曲线陡峭化。品种上，信用债显著强于利率债，低波动、相对高票息的优势在现有环境下体现得更加充分，信用利差持续压缩。预计流动性在未来一段时间仍将维持合理充裕。债券市场收益率预计将以震荡为主，存在结构性机会，组合将继续以高等级信用债票息策略为基础，严控信用风险，灵活把握久期与交易机会。

本基金重点投资于能够持续创造自由现金流并愿意用现金分红回报股东的上市公司，并力图在控制组合波动的前提下追求适当的收益率。在执行中，我们目前采用的是“价值型策略”加“合理定价的增长策略”的哑铃型组合结构。

上半年，A股市场先抑后扬、震荡筑底，指数重心稳步上移，结构性行情特征显著。创业板、科创50等科技成长指数强势领涨，上证指数站稳4000点上方。二季度市场风格分化持续加剧，沪深300估值处于合理区间，安全边际充足；科创、半导体、AI算力等硬科技赛道景气度高涨，估值攀升至历史高位，资金抱团现象突出，AI板块虹吸效应明显。反观消费、金融及传统周期板块整体表现承压，行业涨跌分化差距达到历史极值。基于当期市场特征，本基金采取均衡配置策略。当前市场已充分消化经济复苏偏弱、地缘波动等悲观预期，下行空间有限，中长期权益市场配置价值凸显。组合配置上，顺势布局具备全球竞争力的有色、化工及券商等顺周期板块；成长端聚焦低估值新能源、具备国产替代长期逻辑的半导体等高景气赛道；同时增配低估值消费龙头，把握其盈利企稳与估值修复机会，兼顾组合弹性与防御性。

今年一季度A股呈现典型的“预期先行、压力后至、极致分化”的特征，开年在“十五五”新质生产力政策与流动性宽松预期下市场情绪高涨，沪指一度突破4100点，3月受中东地缘冲突等“黑天鹅”冲击叠加前期获利盘兑现市场快速回调，先扬后抑，本质上这是乐观行情进程中的一次健康的中期调整而非趋势反转，核心是对高估值板块的风险出清。截至一季度末，估值层面呈现严重的结构性分化，大盘价值如沪深300约14倍处于历史中枢附近，全球对比仍属洼地，中小成长如微盘股，中证1000估值处于历史70%-90%高分位，部分赛道透支未来增长，整体无系统性泡沫但局部过热，市场正从“估值驱动”向“业绩驱动”切换。二季度市场有望先抑后扬、震荡筑底、结构为王，4月上旬或有惯性下探完成二次筑底，中下旬随一季报披露，业绩超预期板块有望利好市场，全年A股可能告别普涨，进入“慢牛、震荡、高分化”的业绩验证期，行情主线有望从“讲故事”转向“看财报”，盈利确定性与现金流是核心资产。从组合配置来看，当前市场已充分反映战争长期持续的悲观预期，市场向下空间有限。维持均衡配置，中期仍看好权益市场。顺周期方向看好长期竞争力提升的化工和有色，成长板块看好低估值新能源、AI应用（人形机器人、无人驾驶仍是产业方向）、半导体（国产替代长期逻辑），同时关注低估消费龙头。

今年一季度A股呈现典型的“预期先行、压力后至、极致分化”的特征，开年在“十五五”新质生产力政策与流动性宽松预期下市场情绪高涨，沪指一度突破4100点，3月受中东地缘冲突等“黑天鹅”冲击叠加前期获利盘兑现市场快速回调，先扬后抑，本质上这是乐观行情进程中的一次健康的中期调整而非趋势反转，核心是对高估值板块的风险出清。截至一季度末，估值层面呈现严重的结构性分化，大盘价值如沪深300约14倍处于历史中枢附近，全球对比仍属洼地，中小成长如微盘股，中证1000估值处于历史70%-90%高分位，部分赛道透支未来增长，整体无系统性泡沫但局部过热，市场正从“估值驱动”向“业绩驱动”切换。二季度市场有望先抑后扬、震荡筑底、结构为王，4月上旬或有惯性下探完成二次筑底，中下旬随一季报披露，业绩超预期板块有望利好市场，全年A股可能告别普涨，进入“慢牛、震荡、高分化”的业绩验证期，行情主线有望从“讲故事”转向“看财报”，盈利确定性与现金流是核心资产。从组合配置来看，当前市场已充分反映战争长期持续的悲观预期，市场向下空间有限。维持均衡配置，中期仍看好权益市场。顺周期方向看好长期竞争力提升的化工和有色，成长板块看好低估值新能源、AI应用（人形机器人、无人驾驶仍是产业方向）、半导体（国产替代长期逻辑），同时关注低估消费龙头。

2026年一季度，债券市场在流动性宽裕的驱动下，呈现出震荡走强的格局。央行通过精准的公开市场操作维持了资金面的平稳，资金利率波动率也处于历史偏低水平，为债券市场偏强奠定了基础。同时，尽管基本面表现良好，但信贷需求尚未发生显著改变，资产荒的逻辑依然贯穿全季，配置盘成为市场的核心驱动力量。结构上来看，短端强于长端，市场在资金利率偏低且稳定的状态下，更加追逐确定性的短端，长端仍然受制于经济预期以及通胀预期的影响，呈现震荡态势。品种上来看，信用债显著强于利率债，低波动相对高票息的优势在现有的环境下体现得更加充分。2026年一季度，A股市场呈现震荡分化格局。季初受政策预期及流动性改善驱动，市场迎来温和反弹。但随后的外部地缘波动及大宗商品价格大涨，引发了对通胀和供应链的担忧，指数高位回落。组合操作上，债券上增配了信用债。股票方面增配了光通信、电子板块，减配了半导体设备、周期板块。

2026年1季度，中东冲突爆发后的油价上涨正在通过推高通胀和拉低增长的路径导致全球市场波动加大，其中最突出的变化是各类资产的相关性显著上升。与此同时，在中国经济波动的过程中，盈利和现金流能够持续增长的上市公司将变得更加稀缺。相应地，本基金将继续寻找分散化的机会来达成更好的风险收益匹配。本基金重点投资于能够持续创造自由现金流并愿意用现金分红回报股东的上市公司，并力图在控制组合波动的前提下追求适当的收益率。在执行中，我们目前采用的是“价值型策略”加“合理定价的增长策略”的哑铃型组合结构。

回顾2025年，国内经济整体平稳运行，A股市场的核心驱动力主要是流动性和风险偏好的提升。从组合配置上来看，流动性和风险偏好决定了市场的运行趋势。2025年，我们维持均衡配置策略，下半年向成长和顺周期的中小盘风格适度倾斜。

2025年4季度，发达国家面临财政停摆和关税传导的双重压力，后续需要观察财政刺激和关税传导对于2026年的增长和通胀的综合影响。与此同时，在中国经济波动的过程中，盈利和现金流能够持续增长的上市公司将变得更加稀缺。相应地，本基金将继续寻找分散化的机会来达成更好的风险收益匹配。本基金重点投资于能够持续创造自由现金流并愿意用现金分红回报股东的上市公司，并力图在控制组合波动的前提下追求适当的收益率。在执行中，我们目前采用的是“价值型策略”加“合理定价的增长策略”的哑铃型组合结构。

2025年四季度债券市场呈现分化走势，不同期限，不同品种的表现各异。总体来看，短端优于长端，信用优于利率，其走势的差异与资金面和供需预期有较大的关系。一方面，央行重启了国债买卖，且资金面宽松，短端表现尚可，特别是短端信用在理财的配置需求下表现较好。另一方面，市场担心超长债的供给，且担心配置盘的承接能力，因此长端特别是超长端表现较弱。具体节奏上，在经历9月的大跌以及10月初关税预期的波动下，债券市场有所修复。11月中旬开始整体市场对超长债的担忧上升，超长债持续下跌。12月后资金面持续宽松，短端信用呈现修复状态，但利率因市场交易结构以及预期偏弱，呈现震荡偏弱的局面。2025年四季度股票市场走势分化，结构性特征明确，整体上依然看好算力相关的投资机会，目前看产业趋势仍在加速。看好自主可控在政策催化下2026年加速，包括半导体设备、国产算力芯片等。组合操作上，考虑到通胀上行幅度偏缓，且基本面数据偏弱，因此四季度略微抬升了久期中枢，并在利率债、高等级信用债等品种上进行了交易。四季度股票投资依然围绕算力、半导体等进行了布局和交易。

回顾2025年四季度，国内经济整体平稳运行，A股市场的核心驱动力主要是流动性和风险偏好的提升。展望后市，宏观择时方面，我们持续看好A股权益市场，保持高仓位。三大核心框架因子中，流动性来看，美联储12月降息边际利好和日本加息的最大利空近期均已落地，虽然26Q1降息的路径和幅度仍有分歧，但随着美联储新主席的确定，中长期的流动性将继续宽松。基本面来看，中央经济工作会议的定调以及十五五规划的开局之年，将有力化解过去两个月经济失速的风险，对股市的反噬作用开始明显减轻。风险偏好来看，目前的风险溢价水平依然处于0-1个标准差之间。基于此，市场在当前向下空间已经不大，可以保持高仓位，春季躁动依然展开。从组合配置上来看，流动性和风险偏好决定了市场的运行趋势。随着美联储降息的概率逐渐增加，流动性宽松，海外流动性将会持续改善。四季度以来，我们均衡配置中适度偏向成长和顺周期的中小盘风格。在顺周期中增配关注化工和有色，成长板块中更看好低估值的新能源，AI应用（人形机器人和无人驾驶）。