孙振峰 - 基金投资策略和运作

报告期内，宏观经济保持稳定增长。出口对于经济的拉动依然有重要贡献，人工智能产业链和有涨价能力的上游原材料继续维持高增速；家电、汽车等行业“以旧换新”政策的刺激效应在逐步减弱，居民消费意愿不强，社零数据相对疲软；随着美伊冲突的缓和和海峡的开放，油价从高位进入下行通道，对全球经济的不利影响有所改善。货币政策保持相对宽松。中证500指数报告期内上涨18.56%，从市场风格来看，成长板块尤其是人工智能产业链有较好的表现，从行业来看，建筑材料、电子、通信、机械设备、基础化工等行业板块涨幅较大，农林牧渔、食品饮料、钢铁、社会服务、汽车等行业板块表现较差。关于本基金的运作，报告期内我们对市场走势保持中性的看法，股票仓位总体维持在85%左右的水平，在人工智能、半导体设备等方向配置较多，跑赢基准。

2季度，全球经济在动荡中分化加剧。美国经济在大美丽法案、关税退税、世界杯等因素刺激下，在霍尔木兹海峡运输几乎中断的情况下也表现出了较强的韧性，5月ISM制造业PMI为54（前值52.7），预期53，ISM非制造业PMI54.5（前值53.6），预期53.8；与此同时，美国通胀读数不断升高，5月份CPI同比4.2%（前值3.8%），预期4.2%；环比0.5%（前值0.6%），预期0.5%；核心CPI同比2.9%（前值2.8%），预期2.9%，环比0.2%（前值0.4%），预期0.3%。在此背景下，美联储在6月份的议息会议上虽然维持利率决议不变，但是点阵图显示支持2026年加息的委员数大幅升高到接近一半比例，新任联储主席也表达了对通胀的强烈关注，货币政策立场明显偏鹰。国内经济在一季度政策超前发力效应逐渐退却的情况下，增长不断回落。5月制造业PMI50.0%（前值50.3%），预期50.2%；非制造业PMI50.3%（前值49.6%），预期49.5%。而通胀延续了一季度的回升趋势，5月份CPI同比上涨1.2%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.35)；核心CPI同比上涨1.1%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.2%）。A股市场1季度整体呈现震荡盘升态势。受益于AI推理景气度不断提升的电子、建材、通信、机械、化工等表现较好，受损于经济增长不断回落的农业、石化、消费者服务、食品饮料、钢铁等行业以及部分长期空间受到AI大模型快速发展压制的传媒、计算机等行业表现一般。报告期内，本基金保持了较高的股票仓位，增持了部分受益于国内AI进程不断加快的半导体设备相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工等个股。由于组合较好坚持了“业绩快速增长+高性价比”的成长股投资框架，报告期本基金净值表现尚可。

2026年二季度，美伊冲突反复拉锯，但随着谅解备忘录的签署，霍尔木兹海峡逐步恢复通行。油价上涨对全球通胀影响已逐步显现，新任美联储表态对通胀表示重要关注，全年降息时点和次数均较冲突前预期收紧，全球流动性环境预期有所收缩。国内经济继续保持平稳增长，结构上K型分化明显，PPI受到上游价格影响持续回升，社零、固定资产和制造业投资较弱，出口在全球AI产业链高景气与能源转型需求的双重拉动下表现强劲，集成电路等高端制造品类成为核心增长引擎，充足的原油储备与高度多元化的能源进口结构，使冲突对国内供应链的冲击相对有限，人民币温和升值，政策前置发力，我国在全球高波动环境下依然保持相对稳定的发展环境。权益市场二季度震荡上行，结构分化进一步走向极致。随着停火延续和备忘录落地，一季度末的传统能源避险交易退潮，市场重新回到AI算力与硬科技主线，半导体、光模块、存储及先进封装等环节业绩持续兑现，叠加设备材料国产化提速，半导体板块市值历史性超越国有大行，PCB、覆铜板、电子特气等上游材料环节涨价逻辑不断强化，创业板指、科创50双双迭创历史新高。而资金向科技赛道的高度集中对传统板块形成显著虹吸，食品饮料、农林牧渔、商贸零售等消费板块半年跌幅超过20%，医药、交通运输、非银金融等跌幅亦超过10% ，红利资产与大盘蓝筹表现持续疲弱，市场呈现典型的”科技板块强势、价值板块疲弱”分化格局。报告期内本基金增持了电子板块，减仓了公用事业板块。

2季度，全球经济在动荡中分化加剧。美国经济在大美丽法案、关税退税、世界杯等因素刺激下，在霍尔木兹海峡运输几乎中断的情况下也表现出了较强的韧性，5月ISM制造业PMI为54（前值52.7），预期53，ISM非制造业PMI54.5（前值53.6），预期53.8；与此同时，美国通胀读数不断升高，5月份CPI同比4.2%（前值3.8%），预期4.2%；环比0.5%（前值0.6%），预期0.5%；核心CPI同比2.9%（前值2.8%），预期2.9%，环比0.2%（前值0.4%），预期0.3%。在此背景下，美联储在6月份的议息会议上虽然维持利率决议不变，但是点阵图显示支持2026年加息的委员数大幅升高到接近一半比例，新任联储主席也表达了对通胀的强烈关注，货币政策立场明显偏鹰。国内经济在一季度政策超前发力效应逐渐退却的情况下，增长不断回落。5月制造业PMI50.0%（前值50.3%），预期50.2%；非制造业PMI50.3%（前值49.6%），预期49.5%。而通胀延续了一季度的回升趋势，5月份CPI同比上涨1.2%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.35)；核心CPI同比上涨1.1%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.2%）。A股市场1季度整体呈现震荡盘升态势。受益于AI推理景气度不断提升的电子、建材、通信、机械、化工等表现较好，受损于经济增长不断回落的农业、石化、消费者服务、食品饮料、钢铁等行业以及部分长期空间受到AI大模型快速发展压制的传媒、计算机等行业表现一般。报告期内，本基金保持了较高的股票仓位，适当增持了部分受益于国内AI进程不断加快的半导体设备相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工等个股。由于组合较好坚持了“业绩快速增长+高性价比”的成长股投资框架，报告期本基金净值表现尚可。

2026年二季度，市场整体震荡上行。随着外部风险因素边际缓解，市场逐步企稳反弹，行情结构性特征异常明显。结构上看，以半导体、光通信为代表的高景气科技赛道表现较强，而偏内需的方向均表现较弱。　　具体来看，二季度，万得全A上涨12.8%，其中，沪深300指数、中小板指数和创业板综合指数分别上涨11.9%、17.6%和24.8%。分行业来看，仅部分AI相关的行业表现较好，全市场超过半数行业下跌，市场表现极致分化。从各行业指数表现情况来看，涨幅居前的是电子、通信和建筑建材，分别上涨90.9%、63.8%和35.2%；而跌幅居前的是石油石化、农林牧渔和黑色金属，分别下跌22.2%、20.2%和18.6%。AI相关方向成为二季度最亮眼的投资主线。　　实际操作过程中，基于对市场的判断，本基金的仓位维持较高的水平。持仓结构上，仍然是以景气度向好的业绩增长与估值匹配的成长股为主，并根据行业景气度和估值水平的变化，动态调整组合。二季度，并未做大幅度的结构调整，增加了电子的配置比例，降低了计算机和传媒的配置比例。

2026年2季度，基金仓位随着美伊战争的不确定性有所下降，逐步增加仓位，并调整持仓结构。　　本基金将立足2026年中报，积极寻找盈利趋势能够继续改善的细分子行业，第一，创新驱动且能落地兑现业绩的泛科技行业，第二，供给受限的瓶颈类细分子行业，第三，能够出现基本面改善的传统制造业。

2026年一季度，美伊冲突的爆发为全球经济增长蒙上一层阴影，原油和天然气价格陡升，部分化工品如丙酮等出现供应紧张。冲突持续的时间目前来看较短，对长期通胀的担忧逐步抬升，美联储降息节奏放缓，全球资本市场虽有所调整，但还未充分反映冲突长期化或者中东格局和秩序更迭的影响，波动率随着时间的推移逐步的放大。国内经济保持良好的平稳增长势头，充足的原油储备给国内的供应链较高的安全冗余，叠加煤化工、新能源的大力发展，能源的自主可控使得我国在全球不确定性的背景下依然保持相对稳定的发展环境。权益市场在一季度冲高回落，结构特征依然明显。各类金属价格持续上涨和智能体Openclaw的火爆，有色、化工等周期涨价品种和Ai产业链受到追捧，燃气轮机、算电协同、CPO、存储等细分板块表现亮眼，而美伊冲突发生后，对于全球性需求和通胀的担忧，使得这些板块出现了明显的回落，市场转向了传统石油煤炭的能源交易。消费、非银金融等大盘蓝筹表现持续较弱。报告期内我们增加了对机械行业的配置，减仓了公用事业。

1季度，全球经济在动荡中呈现分化态势。 美国经济表现出了较强的韧性，但是通胀阴霾仍然挥之不去。2月份美国ISM制造业指数为52.4（前值52.6），ISM服务业PMI 56.1（前值53.8），显示服务业发展动力仍然较强。2月份美国CPI同比2.4%（前值2.4%），CPI环比0.3%（前值0.3%）；核心CPI环比0.2%（前值0.3%），核心CPI同比2.5%（前值2.5%）；受美伊战争引发的能源供应链冲击影响，通胀压力有所反弹。在此背景下，美联储在3月份的议息会议上维持利率不变决议，但是点阵图显示2026年全年降息预期被压缩至仅1次（25BP），货币政策立场略显鹰派转向。国内经济在政策超前发力效应下展现出较强的修复态势，3月份，制造业PMI为50.4%（前值49.0%），非制造业PMI为50.1%（前值为49.5%）；考虑春节效应后，1-2月份国内工业增加值同比6.3%（预期5.3%）；固定资产投资同比增长1.8%（预期-2.7%）。1-2月社零总额同比增长2.8%（预期2.7%），显示经济修复动能仍然较强。通胀方面，在反内卷政策与经济修复共同作用下，物价中枢水平有所上升。2月份国内CPI同比上涨1.3%（前值0.2%），PPI同比降幅收窄至0.9%（前值降1.4%），环比为0.4%（前值0.4%），反映出工业品供需矛盾阶段性改善。A股市场1季度整体呈现先涨后跌态势。受益于PPI触底反弹的煤炭、电力、石化、化工，以及业绩超预期的电力设备、通信等行业表现较好，前期刺激政策退出影响下的消费者服务、家电、商业等行业，以及前期涨幅较大但基本面不断低于预期的非银、银行等行业表现较差。报告期内，本基金适当降低了股票仓位。增持了部分受益于国内AI进程不断加快的国产算力和半导体设备相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的汽车零部件、消费电子等个股。由于组合部分个股略显老化，报告期本基金净值表现一般。

1季度，全球经济在动荡中呈现分化态势。 美国经济表现出了较强的韧性，但是通胀阴霾仍然挥之不去。2月份美国ISM制造业指数为52.4（前值52.6），ISM服务业PMI 56.1（前值53.8），显示服务业发展动力仍然较强。2月份美国CPI同比2.4%（前值2.4%），CPI环比0.3%（前值0.3%）；核心CPI环比0.2%（前值0.3%），核心CPI同比2.5%（前值2.5%）；受美伊战争引发的能源供应链冲击影响，通胀压力有所反弹。在此背景下，美联储在3月份的议息会议上维持利率不变决议，但是点阵图显示2026年全年降息预期被压缩至仅1次（25BP），货币政策立场略显鹰派转向。国内经济在政策超前发力效应下展现出较强的修复态势，3月份，制造业PMI为50.4%（前值49.0%），非制造业PMI为50.1%（前值为49.5%）；考虑春节效应后，1-2月份国内工业增加值同比6.3%（预期5.3%）；固定资产投资同比增长1.8%（预期-2.7%）。1-2月社零总额同比增长2.8%（预期2.7%），显示经济修复动能仍然较强。通胀方面，在反内卷政策与经济修复共同作用下，物价中枢水平有所上升。2月份国内CPI同比上涨1.3%（前值0.2%），PPI同比降幅收窄至0.9%（前值降1.4%），环比为0.4%（前值0.4%），反映出工业品供需矛盾阶段性改善。A股市场1季度整体呈现先涨后跌态势。受益于PPI触底反弹的煤炭、电力、石化、化工，以及业绩超预期的电力设备、通信等行业表现较好，前期刺激政策退出影响下的消费者服务、家电、商业等行业，以及前期涨幅较大但基本面不断低于预期的非银、银行等行业表现较差。报告期内，本基金适当降低了股票仓位。增持了部分受益于国内AI进程不断加快的国产算力和自主可控相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的汽车零部件等个股。由于组合部分个股略显老化，报告期本基金净值表现一般。

报告期内，宏观经济呈现温和复苏的态势。虽然汽车、家电等行业“以旧换新”政策的补贴力度有所下降，但社零数据整体来看还是保持比较好的韧性。前2个月的出口数据保持了比较快的增速，体现了中国制造业的竞争优势和供应链的稳定性。1-2月的固定资产投资增速也开始转正，货币政策保持相对宽松，中证500指数报告期内上涨2.03%。从市场风格来看，科技和能源类都表现不错，从行业来看，煤炭、通信、石油石化、电力及公用事业、电力设备和新能源等行业板块涨幅较大，非银金融、消费者服务、商贸零售、农林牧渔、国防军工等行业板块表现较差。关于本基金的运作，报告期内我们对市场走势保持中性的看法，股票仓位总体维持在85%左右的水平，能源类行业配置较少，相对跑输基准。

2026年1季度，基金仓位在美伊战争后有所下降，并调整持仓结构应对不确定性。　　本基金将等待美伊战争风险释放完毕后，立足2026年1季报并积极寻找投资机会，将围绕AI带动技术周期的投资机会和产业链配套机会，以及供给影响的资源型类行业机会。

今年一季度，市场整体呈现冲高回落、结构性分化的特征。开年伊始，市场延续了去年底的上涨势头，市场交投活跃，脑机接口、商业航天等主题轮番表现。步入三月份，随着美伊以地缘冲突升级，国际油价大幅波动，市场风险偏好显著回落，市场出现明显调整。　　总体来看，万得全A指数下跌1.15%，其中，沪深300指数、中小板指数和创业板综合指数分别下跌3.9%、0.3%和0.49%，中小板和创业板表现相对较好。分行业来看，涨幅靠前的行业是煤炭、石油石化和综合，分别上涨16.8%、15.4%和13.7%；而跌幅较大的行业是非银金融、商业贸易和美容护理，分别下跌15.0%、14.4%和8.9%。能源产业链成为一季度最亮眼的投资主线。　　实际操作过程中，基于对市场的判断，本基金的仓位维持在较高的水平。持仓结构上，仍然是以景气度向好的业绩增长与估值匹配的成长股为主，并根据行业景气度和估值水平的变化，动态调整组合。一季度，增加了电力设备的配置，降低了计算机和传媒的配置比例。