王雪松 - 基金投资策略和运作

三季度中国经济呈现​​温和复苏​​态势，宏观政策持续加力提效，聚焦于扩大内需与培育新质生产力，以旧换新、设备更新等政策对消费和制造业形成支撑，服务消费与高端制造领域韧性凸显；但外部环境复杂严峻，全球贸易摩擦与地缘政治风险仍对出口构成压力，物价水平低位企稳，核心CPI温和回升，工业品价格降幅收窄，反映内需修复基础尚需巩固，房地产市场逐步向止跌回稳方向迈进，但仍需政策进一步支持。　　A股市场呈现​​结构性牛市​​特征，整体震荡上行，成长风格显著占优，板块分化加剧，以人工智能、机器人、半导体为代表的科技板块成为市场主线，受益于应用闭环、技术突破和产业政策支持，表现突出；中小盘指数弹性凸显，而传统金融板块相对承压，市场交投活跃度持续提升，杠杆资金与北上资金共同参与，推动成交规模维持高位；港股市场同步回暖，科技龙头估值修复动能增强。　　本基金基于对宏观经济和市场趋势的深入研判，采取了积极主动的投资策略，力求为基金持有人实现稳健的资产增值，和良好的持有体验；我们重视对中观产业趋势和市场结构的理解和把握，结合自下而上对个股盈利模式、市场需求、竞争格局、企业家等多维度系统化分析，挖掘具有低估值，高回报和核心竞争力的企业；我们重视投资组合的风险管理，建立了完善的风险控制体系，在投资决策过程中，对投资组合的风险进行实时监测、评估和系统化管理；本季度，我们侧重政策驱动下科技创新与内需复苏双主线，前瞻性把握了半导体，人工智能，新能源汽车，化工新材料等领域的机会。

2025年三季度国内股市十分活跃，基本保持火爆的交易氛围。市场从谨慎防守的价值红利策略走出来，快速切换到科技创新的预期中，创新药、人形机器人、芯片、可控核聚变等各种新鲜的创新题材此起彼伏，成为市场关注的焦点。　　价值红利策略阶段性调整，尤其是银行业股票调整明显。科技创新成为市场阶段性主角，电子指数不断创历史新高。成长价值基金在保持中长周期价值配置策略的基础性上，根据市场情绪、盈利预期、增加具有盈利预期增长的公司配置，阶段性小幅度调整价值和成长的比例配置，在保持组合低波动回撤的情况下，组合净值有一定的上升。　　在外部压力有所缓解的情况下，国内市场情绪和风险偏好明显提高。从成长和价值的角度分析，两者之间始终存在一定的收益的阶段性剪刀差。未来成长价值组合将密切关注国内投资消费出口与外部压力之间的关系，继续调整成长和价值之间的组合配置关系，为持有人获得中长周期稳定回报做出贡献。

今年三季度，市场整体表现优异，其中通信、电子、电力设备、有色等行业表现最为突出，银行、交运、石油石化、食品饮料等行业表现较差。　　三季度以来，我们主要增持了电子、电新、汽车、券商、快递等行业，减持了银行、食品饮料、军工、医药等行业。　　展望未来，我们认为端侧AI+AI应用仍是最值得期待的板块，另外部分高景气消费品也进入重点关注的区间。

上半年中国经济呈现温和复苏态势，内需修复成为核心支撑，消费升级与“以旧换新”政策有效激活耐用品及服务消费需求，新质生产力相关领域（如AI、机器人、高端制造）加速培育，成为产业升级的重要驱动力；外部环境方面，全球贸易摩擦与地缘政治风险持续扰动，但国内政策协同发力，通过货币宽松与财政支持对冲下行压力，为市场提供流动性托底。　　A股市场整体呈现震荡分化格局，小盘成长风格显著占优，科技板块受国产算力突破、人形机器人产业化等主题驱动表现领先；港股市场估值洼地吸引资金回流，互联网与创新药等板块修复弹性突出，传统周期板块受需求疲软制约持续承压，而高股息资产防御属性凸显；市场交投活跃度阶段性回升，但增量资金入场仍显谨慎，结构性行情特征显著。　　报告期内，我们侧重政策驱动下科技创新与内需复苏双主线，兼顾产业升级弹性与消费刺激红利，灵活应对内外周期分化风险，前瞻性把握了银行、医药、汽车、机械制造等领域的机会。

2025年上半年市场国内基本呈现两头热的格局，中证800指数表现比较一般，但是大盘价值股票的代表银行表现十分抢眼，红利策略成为大型增量机构重要基本配置之一，银行基本是大盘价值股票里面一枝独秀的局面，小盘股票里面比中证1000指数更加下沉的中证2000等微盘股票表现明显好于小盘股票，与之类似的北证50指数也表现十分出色。　　成长价值基金2025年上半年操作基本分为两个阶段，前期积极参与各种市场预期比较高的小盘成长股票的操作，提高组合弹性。后期在关税事件冲击下，回归防守，增加大盘价值股票配置，防止组合出现大规模回撤。回顾2025年上半年操作，组合基本保持大中价值配置为主要基本盘，大盘价值和小盘股票配置比较分散，在低波、回撤、动量弹性三个方面稍微低于组合管理的目标预期。

2025年上半年，整体市场呈现分化行情：1）主要市场指数中，以北证50、科创200、中证2000等为代表的中小盘指数表现较好，而红利、创价值、深证50等大盘指数表现较差。2）一级行业指数中，有色、银行、国防军工、传媒等表现较好，而煤炭、食品饮料、地产、石油石化等表现较差。 　　我们今年上半年主要增持了医药、农业、传媒、半导体等行业，主要减持了电新、机械、通信等板块。

2025年第一季度，宏观经济延续复苏态势，呈现稳中有进、结构优化特征。工业生产保持较快增长，装备制造与高技术制造业成为核心驱动力，新能源汽车、工业机器人等新质生产力产品产量显著提升。消费市场在政策支持下逐步回暖，以旧换新政策带动家电、通讯器材等升级类商品销售增速加快。投资领域，制造业与高技术投资增速领先，基建托底作用延续，房地产市场边际改善，新建商品房销售降幅收窄。外贸展现韧性，机电产品出口保持增势，中美贸易额实现正增长。就业形势总体稳定，价格水平温和波动。　　政策层面，3月召开的全国“两会”对全年经济政策方向做出重要定调。《政府工作报告》将2025年GDP增长预期目标设定为5%左右，强调“更加积极的财政政策”和“稳健的货币政策”组合，财政与货币政策协同发力，财政支出向民生领域倾斜，降准降息信号引导融资成本下行，叠加设备更新专项政策，有效激发市场活力。报告多次提及资本市场，提出要“更大力度促进股市健康发展”，要求深化资本市场改革，推动中长期资金入市，健全战略稳定基金等稳市机制，并强调稳定资本市场预期和信心 。　　市场层面，A股先抑后扬，春节过后，全球资本市场对AI关注度迅速升温，DeepSeek技术突破并加速开源应用，成为市场焦点，相关算力基础设施、芯片制造、应用服务等表现较好。3月份，两会召开前后市场转入高位震荡，投资者一方面等待政策明朗，另一方面消化前期涨幅。总体而言，一季度A股指数走势平稳中有亮点，尽管沪指等大盘指数涨跌幅有限，但市场内部结构性行情火热，制造业和科技类板块表现较好，而传统周期和消费板块相对滞后，展现出政策与流动性推动下的结构牛市特征。　　本基金基于对宏观经济和市场趋势的深入研判，采取了积极主动的投资策略，力求为基金持有人实现稳健的资产增值，和良好的持有体验。我们重视对中观产业趋势和市场结构的理解和把握，结合自下而上对个股盈利模式、市场需求、竞争格局、企业家等多维度系统化分析，挖掘具有低估值，高回报和核心竞争力的企业。我们重视投资组合的风险管理，建立了完善的风险控制体系，在投资决策过程中，对投资组合的风险进行实时监测和评估和系统化管理。本季度，我们侧重政策驱动下科技创新与内需复苏双主线，兼顾产业升级弹性与消费刺激红利，灵活应对内外周期分化风险，前瞻性把握了汽车、家电、机械制造等领域的机会。　　从整体运作效果来看，本基金在一季度取得了较好的收益表现，跑赢了业绩比较基准。后续我们将继续加强研究，不断优化投资系统，提升投资决策的准确性和有效性，努力为基金持有人创造良好的投资回报和持有体验。

2025年一季度国内股市风险偏好明显上升，在人工智能、大模型、人形机器人等新兴产业叙事的模式下，小盘和成长等预期类型的风格明显表现活跃，尤其是中证1000和中证2000代表的小盘成长类型股票涨幅惊人，相比之下，国内大盘和价值类型包括红利策略因子股票表现相对比较平稳，基本处于波澜不惊的低波动状态。　　全球市场分化明显，美国大型成长类型科技公司尤其全球七巨头公司调整明显，在美元资金外溢和南下资金的相互推动下，香港股市表现亮眼，中国互联网公司走出与美国七个巨头公司相反走势，阶段涨幅明显。　　2025年一季度成长价值基金根据险偏好变化，增加对成长类和中小盘风格配力度，虽然阶段性取得一定交易成果，但是由于组合整体配置偏大盘和价值风格，和中证1000和中证2000等高弹性风格指数相比弹性低于这些指数的弹性力度。　　2025年二季度，全球市场由于关税问题预期不稳定，密切关注美国股市结构性变化，是否出现替代全球七巨头的行业龙头出现，香港作为观察全球美元变化的离岸市场，密切关注大型平台公司估值水平变化。成长价值组合继续保持稳健的价值成长配置，密切关注2025年一季度上市公司预期盈利变化，在价值成长风格的基础上争取组合获得一定的弹性，为全年收益打下一定的基础。

今年一季度市场整体表现较好：市场指数中，科创各指数及中小盘指数相对更优；行业指数中，汽车、机械、计算机、传媒在人形机器人和AI应用的带动下涨幅较大，同时有色、钢铁等周期行业也表现不俗。　　我们仍然最为看好AI产业链（尤其是下游应用和端侧硬件）和大消费的全年机会，因此一季度我们主要增持了医药、纺服、传媒等行业标的，减持了电新、机械等中游制造业公司以及前期累计涨幅较大的通信行业。

2024年国内沪深股市收阳，一扫几年以来的阴霾，投资策略从价值红利迅速切换成长预期科技创新。　　2024年国内股市9月底之前成交缩量，市场缺乏明显的持续行情。企业出海，科技映射等投资策略仅有阶段性表现。　　2024年9月底，国内股市迎来久违的爆发性行情，市场旱地拔葱，连续跳空暴涨。国内股市在2024年10月8日迸发出日成交3万多亿元的日成交金额，创成交历史新高。弹性 十足的北证指数创历史新高。　　2024年9月底之前，国内股市基本聚焦价值红利投资策略，9月底在连续的货币财政等宏观政策刺激下，国内市场在巨额成交映衬下，迅速实现策略切换，科技创新等盈利预期性策略火爆起来，在人工智能等科技热点推动下，保持不断的科技热点切换。　　成长价值基金在保持价值成长产品操作特征下，9月之前基本保持组合低回撤状态。9月底根据市场交易和政策变化面对组合进行一定程度的调整，提高成长性弹性的配置比例，为组合全年正收益做出一定的贡献。

2024年权益市场低开高走，全年表现较好，且机会多元，涨幅排名前五的行业指数既包括银行、非银、家电等周期（伴随高分红）行业，也包括电子、通信等科技行业。上半年周期及红利板块表现更好，下半年科技板块相对较优。　　本基金上半年主要增持了工程机械、油服设备、IDC、电解铝等行业相关公司，相对降低了光模块、通信/电力运营商的持仓比例。下半年尤其是Q4主要操作为：1）AI相关TMT各行业中，逐步降低了IDC、光模块等上游持仓权重，提高了下游应用和终端硬件的持仓比例。2）较大幅度增加了食品饮料、纺服、农业、医药等大消费行业权重。

2024年，A股市场剧烈波动, 两次深V探底回升。年初，多重负面因素叠加，市场快速大幅下跌，而后政策加力、汇金扩大购买，打破流动性负反馈，市场得以V形回升。2-3季度，经济仍面临有效需求不足和企业盈利有待改善等多方面挑战，投资者情绪低迷，市场震荡下跌，成交额逐步降低。9月下旬，我国政府抓住美联储降息时机，一系列政策叠加出台，短期增长预期得以逆转，A股市场出现井喷式上涨。4季度，市场进入快速上涨后的震荡调整期，交易性品种活跃。全年累计，银行等红利类品种超额收益表现突出。　　我们年初判断,宏观总量增长平坦化的趋势可能延续，重点从需求端受影响较小的行业中寻找机会，包括需求端见底、供给端总量受限、集中度提升的行业，结构性因素驱动需求扩张的行业等，对AI应用巨大进步带来的产业机会保持关注。重点配置方向包括AI相关的科技成长，以及船舶、电气设备、化工等周期成长。低配银行等红利权重品种是全年跑输指数的主要原因，需要反思与调整提高。