吴俊峰 - 基金投资策略和运作

本基金之前的投资策略主要以周期类资产为主要投资方向，更加注重于在周期行业中寻找低估标的配置，根据估值的性价比均衡配置。但未来本基金的配置会更集中于以有色为代表的上游的配置，寻找供需缺口的方向，提升组合的弹性。　　因为地缘冲突、流动性收缩预期和市场风格集中在科技板块，二季度周期类资产的调整幅度较大。在有色细分板块中，贵金属、铜和铝行业的股票大幅下跌，但是AI相关的资产例如钨、MLCC的上游镍粉、铟等小金属涨幅较大。　　对有色股的配置思路：第一，黄金板块中长期配置逻辑仍具备支撑，当前估值与价格区间存在配置性价比；第二，铜矿在2026年紧缺比较确定，电解铝供需转向过剩，行业层面优先布局铜相关标的；第三，AI的景气度上行没有结束，景气外溢的金属仍然有一些上行的机会；第四，预计三季度稀土磁材有下游补库带来的阶段性机会。

2026年二季度，国内基本面延续“K型”复苏格局，出口链与生产链表现相对占优。资金面整体呈现"前松后紧"的运行特征。4月，资金面宽松程度超出预期，叠加信贷需求偏弱、人民币结汇意愿较强，中短端利率回落至年内低位；适逢理财配置旺季，固收类基金申购需求旺盛，加之地缘冲突有所缓和、超长期国债发行与政府债供给压力相对可控，交易盘推动长端利率跟随下行。5月，资金面边际收敛，央行投放有所克制，但银行体系融出仍使资金维持在相对充裕水平，债市延续涨势；机构配置需求保持偏强，带动利差压缩行情延续。6月，央行边际回笼中长期资金，资金利率小幅收敛至1.4%附近，长端利率触及低点后止盈回调；临近季末，央行通过推出隔夜逆回购工具释放稳定资金面的信号，市场对资金面进一步收敛的预期趋于弱化，利率转为震荡下行。权益市场方面，结构性行情特征鲜明，地缘政治格局的演变进一步强化了国产替代的趋势主线。报告期内，科技板块结构性强势尤为突出，市场偏好集中于供需紧张、技术升级与出海三条逻辑，相关方向涵盖存储、PCB上游、半导体制造、先进封装、光芯片等领域。　　报告期内，本基金纯债仓位坚持稳健操作风格，以杠杆与票息策略为主，并择机增配性价比较高的资产；权益仓位以科技成长方向为主要配置，重点布局国产算力产业链、海外算力产业链、半导体设备、被动元器件及功率器件等板块，看好科技类个券的结构性投资机会。

2026年二季度权益市场表现极端结构化，从4月初开始科技持续跑赢，随着中东地缘局势缓和，周期性行业集体下行，科技行业持续跑赢，4-5月份以业绩预期驱动为主，6 月行情逐步扩散至半导体板块，走势与历史上半导体景气阶段的投资节奏基本一致。二季度以来国内内需为主的经济基本面下行趋势已经较为明显，无论是信贷还是耐用消费品的数据等都表现出逐步下降的趋势，尽管基本面对红利类资产产生了一定的支撑，但实际红利资产大幅跑输市场。　　本基金在权益方面二季度做了较大调整，主要针对前期涨幅较大的周期类行业进行大幅减持，同时由于市场机会主要集中在科技领域，其余板块整体收益空间相对有限，所以组合也大幅降低了股票仓位，整体结构上以必须消费类的低估值红利品种为主，同时布局多只估值处于较低水平的非周期行业标的，另外就是在AI硬件方面做了配置估值相对合理的品种，新能源方面主要还是材料和电力设备方向。医药方面配置较低。投资策略上还是坚持在有持续分红的公司中寻找低估的标的，以及坚持低估值投资策略，力争为投资者实现跑赢业绩比较基准的收益水平。

2026年二季度，A 股市场出现很大的分化，科技相关行业表现较好，通信、半导体、电子及和AI相关的各类中上游设备原材料等相关公司出现了大幅度上涨，红利类资产下跌幅度较大。同期，海外科技类公司同样表现亮眼，日本、韩国大幅度上涨，美国一批科技类公司也有不错的表现，算力和存储等科技方向得到了全球共振。　　AI在过去不到一年的时间内，发生了斜率陡升的变化，尤其是今年以来，AI的渗透率快速提升。我们在二季度增加了科技方向的配置，除了去年中报后开始配置的海外算力“大光”之外，我们主要在AI产业链的中上游加大研究力度，例如配置了具有 “通胀”属性的部分材料和具有较高壁垒的检测设备等。　　这次中东的地缘冲突给全球能源结构和供应链带来严重考验，我们依靠多年的能源结构转型和产业升级，在这次事件中体现出强大的经济韧性和稳定性。海外局势的不定性给全球供应链带来了很大的冲击，虽然目前局势有所缓解，但是几个月的停滞后，补库存和恢复需要时间。部分品种的紧缺程度大幅度增加，且需求仍在快速增长，涨价似乎成为必然的选择。

报告期内权益部分表现极端结构化，从四月初开始科技持续跑赢。随着中东地缘局势缓和，周期性行业集体下行，科技行业持续跑赢，4-5月份以业绩预期驱动为主，6 月行情逐步扩散至半导体板块，走势与历史上半导体景气阶段的投资节奏基本一致。二季度以来国内内需为主的经济基本面下行趋势已经较为明显，无论是信贷还是耐用消费品的数据等都表现出逐步下降的趋势，这对债券市场形成了显著支持，债券市场整体正收益，尤其是长端品种。长端债券逐步走强，表现略强于信用债。年初市场对广义赤字期待较高，但随后表态为用好存量政策，也是债市企稳走强的原因之一。　　报告期内，权益部分做了调整，整体仓位维持中性，主要采用两头配置策略，一方面配置一定比例的红利资产，另外全部配置成长行业。此外，本季度小幅增配黄金相关个股，主要出于市场阶段性调整后板块估值具备配置性价比的考量。后续市场波动或有所抬升，我们计划适度提升整体权益仓位，同时优化行业持仓集中度。债券维持中长久期，基于基本面配置了超长债券，因为市场资金利率较高，杠杆较低未参与套利。

2026年年初，债券市场整体延续了2025年末以来的陡峭化行情。1月中旬，权益市场震荡，央行结构性降息政策落地，并持续加强对资金面的积极呵护，中短端市场情绪改善显著。春节前夕，十年期国债利率进一步回落至1.8%以下。进入3月后，地缘政治冲突推升国际油价，通胀预期随之走强，长期利率表现承压。资金面宽松支撑中短端表现较好。高油价环境加剧了海外市场对滞胀的担忧，美联储降息预期有所收敛，引发A股、美股、美债及黄金等主要资产价格出现大幅波动。债券市场内部分化明显，期限利差继续走阔，陡峭化趋势延续至月末。　　2026年一季度，权益市场在复杂宏观环境中延续了鲜明的结构性行情。人工智能、新能源、消费与医药等板块轮番表现，市场整体赚钱效应集中在高景气与政策驱动方向，但热点切换频率较高，投资难度有所增加。在广谱收益率持续处于历史低位、优质资产稀缺性凸显的背景下，红利资产的稳定现金流与防御属性继续受到中长期资金的青睐，我们维持了红利风格的基础配置，并精选具备持续高分红能力与良好治理结构的标的。在弹性仓位方面，我们继续深耕人工智能产业浪潮，重点布局了AI应用落地、大模型商业化以及算力基础设施等细分领域；基于对科技自立与产业升级的坚定信心，进一步增加了在半导体设备、材料及高端制造环节的配置权重。同时，我们也积极关注了新能源技术迭代、创新药及消费复苏等方向的结构性机会，力求在控制整体波动的前提下增强组合的长期成长弹性。　　报告期内，本基金纯债仓位坚持稳健风格，主要采用杠杆和票息策略，择机加配高性价比的资产。权益仓位基本维持“科技+红利”的风格，但在后续确认市场主线后，对部分低性价比的个股采取减仓操作，转而配置了低估值+出海叙事的储能、电网设备、电子和AI硬件。

2026年一季度，A股市场呈现年初冲高、季内宽幅震荡回落的走势。1月，主题行情扩散、上游周期涨价链抢跑中期高景气预期，市场风险偏好抬升，宽基指数震荡走高。2月，市场核心逻辑转向流动性边际收紧：沃什被提名为美联储主席，全球宽松预期出现扰动，叠加国内资本市场逆周期调节推进，市场结束单边上行转入宽幅震荡；同期HALO交易传导至A股，市场风格更加偏向“重现实”。3月，美伊冲突持续时间超预期，全球权益市场普跌，A股也出现阶段性调整。结构上，一季度市场风格分化显著，中小盘成长股回调，红利与周期资源风格占优，海外算力和存储等科技方向表现较好。　　和年报观点一致，我们仍然认为站在当前时点，我们需要关注跌了几年的一些行业，例如必选消费、医药、化工、军工、新能源等。我们认为一些成熟的子行业，一旦触底，其中的优质龙头公司可能会迎来“戴维斯双击”，目前他们较低的估值是具有不错性价比的，这类资产也是对高弹性科技类资产有效的对冲。　　另外，这次中东的地缘战争给全球能源结构和供应链带来严重考验，我们依靠多年的能源结构转型和产业升级，在这次事件中体现出强大的经济韧性和稳定性。我们对国内诸多制造业公司的出海之路信心倍增。例如在一季度我们增加了重卡、电力设备等配置比例，他们海外业务的拓展有望给公司带来估值和业绩的双击。　　我们对市场有信心，很多公司仍处于“低估”状态，“高质量发展”给很多行业带来了积极的变化，也给我们带来更多的投资机会。作为基金管理者，把握“时代的变化”、积极践行“高质量发展”目标、为“投资者赚钱”是我们刻不容缓需要承担的责任和使命。

2026年一季度权益市场表现较为震荡，前两个月表现较为优异，结构上偏向成长和中小市值，市场整体上先涨后跌，表现较好的行业主要是上游的资源品，以及各类科技股，表现较差的是顺周期为主的地产链条，消费，医药等，整体上呈现外需、科技明显强于内需的情况。另外受到战争爆发的影响，市场在3月初出现大幅波动。　　本基金在权益方面一季度做了较大调整，主要针对前期涨幅较大的一些科技行业个股做了大幅减持，电子行业做了调整，把涨幅过大的AI相关品种调整出来，增持了跌幅较大的消费电子。对涨幅过大的资源品也做了一定幅度的减持，对于新能源和电力设备行业做了小幅增持，主要集中在材料端，周期类行业中主要增持了煤炭，降低了石油石化的配置，医药方面做了小幅调整，保留原有的上游持仓，减持了部分内需配置，增持了外需品种，其他行业增持了一部分必须消费品来对冲可能的系统性风险。投资策略上还是坚持在有持续分红的公司中寻找低估的标的，如果标的涨幅对未来业绩有明显透支将逐步降低配置。

报告期内权益市场较为震荡，市场先涨后跌，前两个月表现较为优异，结构上偏向成长和中小市值。表现较好的行业是上游的资源品和各类科技股，表现较差的是顺周期为主的地产链条，消费，医药等。整体上呈现外需、科技明显强于内需的表现。3月受战争爆发的影响，市场出现大幅波动。债市也受到影响而波动，基本面偏弱，债市小幅正收益，震荡调整为主。　　报告期内，权益方面做了调整，整体仓位维持在偏低位置。此前也是类似判断，本季度保持了相似水平。结构上减持了一部分涨幅较大的AI硬件，增持了涨幅较小的品种，其他行业均保持均衡。目前配置比例较高的还是必须消费品以及新能源等方向，未来将密切关注市场波动变化，产品在仓位上将更为积极，同时分散行业配置。在部分绝对收益的产品后续赎回压力较大的背景下，在波动过程中大幅减仓转债资产。债券维持了高久期，对冲股市调整风险。

本基金之前的投资策略主要以周期类资产为主要投资方向，更加注重于在周期行业中寻找低估标的进行配置，根据估值的性价比均衡配置。未来本基金的配置会更集中于以有色为代表的上游的配置，寻找供需缺口的方向，提升组合的弹性。　　一季度市场呈震荡走势，内部经济走势平稳、外部因美伊冲突导致油价大幅上行引发衰退预期和风险偏好下降，导致市场出现一定程度的调整。因为能源价格上行，煤炭和石化涨势较好，但因为衰退预期有色基本上回吐了年初以来的涨幅。　　本基金在权益方面一季度对持仓做了大幅调整，一季度涨幅较大的黄金等贵金属做了调仓，减持了部分铜等有色品种，增持了涨幅较小的电解铝行业，煤炭行业，以及能源金属等，对涨幅较大的新能源行业下游做了一定的减持，调整为相关上游材料。　　当前对有色股的配置思路：第一、黄金股的性价比已经凸显；第二、碳酸锂在二季度有一定的供需缺口，同时具备产量增长的企业具备较好的配置价值；第三、基本金属中电解铝的配置优先级会高于铜。

2025年，A股市场整体步入牛市阶段，基本面改善、资金结构迁移、产业创新突破及中美关系阶段性缓和四大因素共同构成了市场上行的系统性支撑。从全年运行节奏来看，市场在不同阶段表现出鲜明的结构性特征与驱动力转换。具体而言，1-3月市场延续“924”以来强势震荡格局，其中2月初受DeepSeek为代表的系列前沿技术突破提振，市场风险偏好明显提升，出现阶段性显著反弹；4-6月，市场受外部关税事件冲击，投资者情绪短期承压，出现一轮快速调整，随后平准基金入市稳定预期，市场在调整后迅速企稳；7-8月，科技产业趋势明确、“反内卷”政策加码，共同推动指数强势上行；9-12月市场整体转为高位震荡格局，市场结构轮动明显加快。　　在风格层面，2025年市场整体呈现“成长优于价值、小盘优于大盘”的特征。小盘成长在私募量化与两融资金流入的驱动下表现活跃，大盘成长则依托人工智能、高端制造等基本面支撑，带动创业板指、微盘指数及科创50涨幅领先。相比之下，偏重顺周期板块的上证50与中证红利指数表现相对平缓。行业方面，AI硬件需求的持续释放成为全年主线，通信、电子行业通过产业链关键环节的业绩验证，逐步实现从预期到需求的传导，成为市场关注较高的领域。同时，“反内卷”政策落地推动有色金属、电力设备等行业实现供需结构优化，在盈利基础巩固后走出相对独立的行情表现。　　2025年，该基金配置相对均衡，在有色金属、化工、存储、设备、航空、保险、社服和新消费等行业的配置上相对前瞻且胜率较高，但对科技方向如光模块的配置出现了较大的失误，在中报一批公司业绩超预期后开始增加配置，错过了25年科技股较大的机会。另外，对顺周期的部分行业配置过早，对25年盈利的恶化估计不足。整体看，在去年极致分化的市场下，相对均衡的组合配置取得了好于预期的结果。

回顾2025年债券市场走势，利率整体偏弱震荡，利率曲线整体熊陡。年初，债券市场延续去年四季度节奏，利率出现显著下行。此后，央行引导流动性收紧，市场随之经历显著调整。二季度，关税政策调整幅度超预期，引发利率快速下行。其后，政治局会议释放的政策信号整体保持稳健基调。中美双方进行谈判后，关税冲击的边际影响趋于缓和，利率重回升势。三季度，在反内卷政策、股债市场轮动效应以及公募基金费率改革等多重因素共同作用下，债券市场由低位震荡转为震荡上行，并对偏弱的基本面数据表现出一定钝化特征。利率曲线呈现熊陡形态，长端利率调整较为显著；短端利率则相对平稳，中短期信用利差收窄，长端信用利差有所走阔。第四季度债券市场延续震荡格局。10月央行宣布重启购债，中短端利率曲线先呈现牛陡走势，随后趋于平坦，而10年至30年期区间曲线相对陡峭，主要受市场对基金赎回费新规的担忧影响。季度末受政策加码预期及基金监管担忧影响，市场情绪迅速转向谨慎。临近年底，基金赎回规模增加，配置型机构购债意愿不足，交易盘则减持长期债券及银行二级资本债、永续债。权益市场方面，25年万得全A整体走势为“W”型震荡上行，全年实现了27.65%的涨幅。前有DeepsSeek和机器人引爆春季行情，后有特朗普关税扰动导致全球风险资产Risk Off，但在维稳资金和政策的支撑下，A股于6月底开启“科技+资源品”牛市。尽管十一后市场风偏下滑全A开启震荡，但商业航天在年末再次激活市场。报告期内，债券资产配置秉持稳健原则，核心策略聚焦于杠杆操作与票息收益的获取。同时，结合负债端的动态变化，择机增配具备高性价比的资产，并辅以波段操作，以期在获取稳定票息收入的同时，捕捉资本利得机会。权益仓位方面，在关税冲击前我们预判到风险事件，因此提前将权益仓位降低以应对冲击，在市场企稳后又重新回归中枢仓位。配置方向层面，我们基本维持着“科技+红利”的风格，但在后续确认市场主线后，对部分低性价比的个股采取减仓操作，转而配置了低估值+出海叙事的储能和电网设备。全年来看，AI硬件、半导体、消费电子、储能和电网设备是我们主要的收益来源。