钟智伦 - 基金投资策略和运作

2026 年二季度，国内宏观经济呈现总量平稳、结构分化的修复格局，“十五五” 规划产业项目加速落地，财政前置发力托底基建与先进制造投资，货币政策维持适度宽松，央行创新隔夜逆回购工具精细化管理短端流动性，财政货币协同助力新旧动能转换。外部环境扰动持续，中东地缘冲突推升国际油价，输入性通胀压力有所抬升，美联储维持高利率区间，全球资本流动波动加大，内外环境约束国内复苏节奏。权益市场整体呈极致结构性分化、冲高后阶段性兑现的震荡走势，二季度上半段 AI 算力、半导体、高端装备等高景气成长赛道依托产业业绩兑现持续走强，市场聚焦高景气主线；地产、传统消费、大金融等低估值价值板块持续承压，市场呈现 “K 型行情”、个股收益分化显著。季末阶段，高位赛道获利了结资金流出，存量资金高低切换，低位滞涨板块迎来修复，市场风格进入再平衡阶段，风险偏好随外部通胀与资金兑现节奏反复波动。债券市场整体震荡偏强，银行间资金面维持合理充裕，央行灵活投放流动性对冲政府债集中发行，短端利率锚定政策利率保持稳定，长端利率受经济弱修复与输入性通胀预期双向拉扯，维持窄幅震荡运行。信用市场分层修复，产业债、高端制造信用利差持续压缩，城投债区域分化延续，高评级信用品种票息收益稳定，固收底仓贡献稳健基础收益。本组合二季度立足宏观流动性、产业景气周期与海内外地缘风险三重维度，动态调整股债大类资产配比。权益端均衡把握高景气成长主线与低位价值修复机会，固收端优化久期结构，控制长久期利率债波动风险，平滑赛道轮动与外部冲击带来的净值波动，本季度组合实现稳健正收益。展望后续运作，本组合将持续强化自上而下宏观周期研判与自下而上个股基本面深挖相结合的投研框架，动态调整大类资产配置比例。持续优化收益来源结构，力争穿越市场风格轮动，长期为持有人创造持续、稳健、可持续的投资回报。

2026年二季度，经济基本面呈现外需强于内需、生产强于需求、名义强于实际的分化局面。4月、5月出口金额当月同比增速分别达到14%和19.4%，而社零当月同比分别仅为0.2%和-0.6%，内需消费略显疲弱；5月份工业增加值当月同比增速录得4.5%，但固定资产投资完成额累计同比则为-4.1%，较一季度明显回落；5月份CPI同比达到1.2%，PPI同比达到3.9%，虽然PPI部分受到中东战争带来的油价上行影响，但总体上价格呈现温和上行态势，二季度经济名义增速强于实际增速。海外来看，新任美联储主席凯文·沃什6月首次主持FOMC会议，较大改变了过往沟通传统，政策透明性有所下降。受点阵图影响，市场交易加息预期，但美债长端收益率反而小幅下行。国内政策方面，货币政策总体维持宽松，央行推出隔夜逆回购工具来提升流动性管理工具的精细化，但受连续几个月买断和MLF净回笼影响，资金利率中枢略有抬升。二季度债市总体震荡偏强，中短端和信用债收益率下行较为显著，长端利率也有所下行。报告期组合优化结构，侧重地方债、利率债等高等级债券配置，报告期净值有所增长。

2026年二季度，国内宏观经济整体呈现典型的前低后高修复走势与结构性分化特征，尽管GDP增速小幅放缓，但季末各类先行指标回暖印证了经济仍具韧性。从生产端看，制造业PMI在季度前期于荣枯线临界区间震荡后，在6月随着供需同步回暖升至50.3%，重返扩张区间。工业生产保持稳健，1-5月规模以上工业增加值同比增长5.4%，高技术制造业作为核心增长支柱持续领跑，不过国际大宗商品价格震荡使得产业链上下游盈利分化格局延续。内需整体呈现弱修复特征，二季度以来商品和餐饮消费均有较明显下行，以旧换新透支效应持续显现，家电、汽车、通讯器材销售增速维持负增长。当前消费内生动能仍待改善，后续促消费政策重点或转向服务消费。投资方面，前5个月投资增速录得-4.1%，降幅已超去年，其中地产、基建、制造业投资均不同程度放缓，企业资本开支整体较为谨慎。进出口表现较强韧性，2026年1―5月，我国货物进出口总值同比增长15.3%。出口结构持续优化，人工智能相关产品（如芯片、电子元件）及新能源汽车等绿色产品增势强劲，劳动密集型产品出口有所下降，内需回暖及高技术产业投资需求旺盛是主要拉动力量。贸易布局更趋多元，对部分发展中国家进出口保持两位数增长，对欧美等传统地区依赖度有所降低。物价层面整体温和可控，二季度核心CPI保持平稳，通胀指标有所回升但较为温和。PPI受国内外大宗商品价格联动传导稳步上行，输入性通胀压力阶段性显现但未形成显著风险。政策导向上，国内货币政策维持稳健偏松基调，依托结构性工具精准赋能科创、高端制造与绿色产业，持续压降实体经济融资成本。财政政策重心则由规模扩张转向效能提升，全力加快政府债资金落地转化以夯实实物工作量。海外环境依然复杂严峻，区域、产业及消费市场复苏进程冷热不均。美联储释放偏鹰派信号，欧央行因通胀黏性持续加息，金融市场波动在二季度后期有所加大。总体而言，二季度中国经济抵御住了内外部逆风，但在地产产业链调整及内需原生动力不足等结构性压力依然存在的背景下，后续宏观调控仍需持续聚焦扩内需、稳工业、保就业，以推动经济实现质效同步改善并巩固回升向好的态势。 上述环境下，国内债券市场收益率低位震荡，在宽松流动性及偏弱内需共同影响下，债市支撑盘稳固，10年期国债收益率运行区间在1.70%-1.85%。期限利差在5-6月一度收窄后又有所反弹，信用利差整体压缩。超长利率债在基本面数据、一级市场供给及海外利率走势共同影响下博弈较为激烈。可转债市场，整体估值有所压缩，信用分层较前期显著。高平价科技转债跟随正股活跃，而部分低价转债信用资质担忧提升，面临流动性折价。另外，部分低价品种在正股风格影响下，也受到一定压制。股票市场指数盘整，结构分化明显。主线向盈利弹性切换，资金追逐短期业绩确定性及长期空间。AI算力、半导体等科技赛道强势领跑，传统顺周期板块表现相对低迷。投资策略上，债券品种杠杆有所降低，适度减持部分利差较窄的中期品种，组合久期维持中性略高水平。转债整体维持较低仓位，适度加大个券条款交易的力度。

二季度本基金对持仓进行了梳理，重点投资集中于AI相关上游硬件各环节，取得了较好收益。从行业景气比较角度看，AI相关硬件的景气度远胜于其他行业，非常符合我们的投资偏好，但在短期快速上涨后交易层面也累积了一些压力。我们对AI硬件基本面并不担心，但认为交易层面有一些压力需要释放。

2026年2季度，A股明显上行，上证综指上涨5.2%、沪深300上涨11.9%、创业板指上涨36.3%，虽然指数普遍上扬，但板块间分化巨大，形成比较罕见的分化性行情特征。从宏观角度来看，海外，二季度，全球经济面临的核心挑战是“滞胀”风险的显著上升。这主要源于中东地缘政治冲突（美以伊战争）引发的持续能源冲击波，受此影响，全球供应链稳定性受到威胁，经济增长动能放缓，能源价格飙升成为驱动全球通胀回升的核心变量，面对“滞胀”困境，各国央行政策路径出现分化，美联储因通胀超预期回升，加息预期升温，市场预期反复拉扯。而在此背景下，国内经济展现出较强的韧性，中国经济在二季度展现出“外乱内稳”的特征，虽然经济内部有一定分化，传统经济面临下行压力，但在AI投资和出口的带动下，计算机通信电子制造业、信息技术服务业等产出保持结构性高增长，出口韧性持续。在此背景下，我们在二季度看到了AI行业延续了强劲的增长势头，成为全球经济增长中最具活力的领域，产业进展迅速，随着AI coding在商业化层面被证明可行，进一步加强了投资者的信心，同时因为硬件投资的快速增长，产业链各环节出现了不同程度的供给短缺，部分产业带动价格上行，在此背景下，相关领域投资机会层出不穷，在此过程中，我们积极做多，增加权益资产配置比例，提升组合贝塔，同时在行业和个股选择上，增加了AI产业链的配置，使得2季度组合收益明显。债券方面今年以来社融和信贷同比少增，实体融资需求不振，债市面临有利的基本面环境。央行通过多种货币政策工具维持流动性宽松态势，银行存款集中到期，增量资金回流债券市场，驱动债券收益率中枢下移。具体来看，DR007在二季度长期维持在低于央行7天OMO位置，二季度10年国债从一季度末的1.80%中枢水平下行至1.75%左右，信用债在非银机构的配置需求带动下利差进一步压缩。在此背景下，我们仍在保持稳健的配置策略，持续优化调整持仓品种结构，采用灵活积极的久期策略适当保守配置。向后展望，我们认为市场仍然存在很多机会，非AI领域，因为前期表现不佳，目前估值性价比已经很高，存在估值修复的潜在机会，AI领域，产业仍在迅速进展，未来发展空间仍然巨大，我们保持长期看好。未来，我们仍将延续绝对收益策略目标和特征，注重风险和回撤管理控制，优化组合结构，结合宏观研判与个股精选动态调整组合，积极挖掘优质结构性机会，力争实现稳健收益。

2026年2季度，A股明显上行，上证综指上涨5.2%、沪深300上涨11.9%、创业板指上涨36.3%，虽然指数普遍上扬，但板块间分化巨大，形成比较罕见的分化性行情特征。从宏观角度来看，海外，二季度，全球经济面临的核心挑战是“滞胀”风险的显著上升。这主要源于中东地缘政治冲突（美以伊战争）引发的持续能源冲击波，受此影响，全球供应链稳定性受到威胁，经济增长动能放缓，能源价格飙升成为驱动全球通胀回升的核心变量，面对“滞胀”困境，各国央行政策路径出现分化，美联储因通胀超预期回升，加息预期升温，市场预期反复拉扯。而在此背景下，国内经济展现出较强的韧性，中国经济在二季度展现出“外乱内稳”的特征，虽然经济内部有一定分化，传统经济面临下行压力，但在AI投资和出口的带动下，计算机通信电子制造业、信息技术服务业等产出保持结构性高增长，出口韧性持续。在此背景下，我们在二季度看到了AI行业延续了强劲的增长势头，成为全球经济增长中最具活力的领域，产业进展迅速，随着AI coding在商业化层面被证明可行，进一步加强了投资者的信心，同时因为硬件投资的快速增长，产业链各环节出现了不同程度的供给短缺，部分产业带动价格上行，在此背景下，相关领域投资机会层出不穷，在此过程中，我们积极做多，增加权益资产配置比例，提升组合贝塔，同时在行业和个股选择上，增加了AI产业链的配置，使得2季度组合收益明显。债券方面今年以来社融和信贷同比少增，实体融资需求不振，债市面临有利的基本面环境。央行通过多种货币政策工具维持流动性宽松态势，银行存款集中到期，增量资金回流债券市场，驱动债券收益率中枢下移。具体来看，DR007在二季度长期维持在低于央行7天OMO位置，二季度10年国债从一季度末的1.80%中枢水平下行至1.75%左右，信用债在非银机构的配置需求带动下利差进一步压缩。在此背景下，我们仍在保持稳健的配置策略，持续优化调整持仓品种结构，采用灵活积极的久期策略适当保守配置。向后展望，我们认为市场仍然存在很多机会，非AI领域，因为前期表现不佳，目前估值性价比已经很高，存在估值修复的潜在机会，AI领域，产业仍在迅速进展，未来发展空间仍然巨大，我们保持长期关注。未来，我们仍将延续绝对收益策略目标和特征，注重风险和回撤管理控制，优化组合结构，结合宏观研判与个股精选动态调整组合，积极挖掘优质结构性机会，力争实现稳健收益。

二季度市场在经历了地缘政治的冲击后出现了显著修复，特别是在中美科技产业蓬勃发展的当下，对于人工智能的投资热情如火如荼。转债也一定程度上实现对整体高估值的消化，一些转债发行人也开始改变了强制赎回转债的想法。在这样的背景下转债出现了显著上涨行情。组合在这一过程中也顺应市场变化，逐步增加转债持仓，特别是增加了对科技类转债的布局，令组合在报告期内有相应表现。

二季度以来，全球市场逐步从美伊冲突的影响中走出，避险情绪有所降温，通胀预期冲高回落，权益市场也在科技股的带领下持续走强，但微观上的结构性分化却在进一步加剧，在整个二季度，以电子通信行业为代表的大盘成长风格持续表现强势，但红利价值风格出现了加速下跌的迹象，市场宽度持续收窄。从A股的集中度指标来看，二季度末的市场成交集中度已经来到近五年的新高，这种极端行情的演绎使得未来一个季度内发生风格切换或者热点分化的概率在持续增加。在组合管理层面，随着二季度权益宽基指数整体震荡上行，组合在股票端的收益贡献也在增长。权益市场的缩圈现象对很多量价类因子的超额收益构成了很大冲击，但得益于基本面大类因子的强势，最终组合的超额收益仍维持稳定。可转债在二季度的投资难度仍然较大，在整个市场估值仍然较贵的基础上，期权低估类因子继续逆风，双高和强动量品类因为权益主题风格层面的相对优势，显著跑赢低估品类，这使得转债投资陷入两难境地：要么承受低估风格的持续缓慢下跌、要么承受高估高动量风格的巨大波动。在这样的背景下，我们继续降低组合的转债敞口，等待更为便宜和更为稳定的参与机会。纯债方面，利率水平的绝对低位使得央行在货币政策上的动作明显趋向审慎，使得今年长债的行情也较为波折，关键点位的制约仍比较明显，组合择机参与了长久期端的交易性机会，但更多的机会仍需观察货币政策的动向。

2026年二季度，国内经济弱修复，出口在外需韧性支撑下维持较快增速，内生增长动能有待夯实。货币政策维持稳健偏宽松基调，央行通过多种工具呵护流动性，资金面整体宽裕，DR007一度维持在政策利率下方运行。在充裕的流动性影响下，二季度债券市场整体震荡走牛，曲线呈现陡峭化特征。投资操作上，结合对基本面与资金面的研判灵活调整久期和杠杆，并持续优化持仓结构，报告期内净值有所增长。

2026年二季度，经济基本面呈现外需强于内需、生产强于需求、名义强于实际的分化局面。4月、5月出口金额当月同比增速分别达到14%和19.4%，而社零当月同比分别仅为0.2%和-0.6%，内需消费略显疲弱；5月份工业增加值当月同比增速录得4.5%，但固定资产投资完成额累计同比则为-4.1%，较一季度明显回落；5月份CPI同比达到1.2%，PPI同比达到3.9%，虽然PPI部分受到中东战争带来的油价上行影响，但总体上价格呈现温和上行态势，二季度经济名义增速强于实际增速。海外来看，新任美联储主席凯文·沃什6月首次主持FOMC会议，较大改变了过往沟通传统，政策透明性有所下降。受点阵图影响，市场交易加息预期，但美债长端收益率反而小幅下行。国内政策方面，货币政策总体维持宽松，央行推出隔夜逆回购工具来提升流动性管理工具的精细化，但受连续几个月买断和MLF净回笼影响，资金利率中枢略有抬升。二季度债市总体震荡偏强，中短端和信用债收益率下行较为显著，长端利率也有所下行。报告期组合优化结构，积极参与高等级债券的配置和交易，报告期净值有所增长。

2026年二季度，国内经济弱修复，出口在外需韧性支撑下维持较快增速，内生增长动能有待夯实。货币政策维持稳健偏宽松基调，央行通过多种工具呵护流动性，资金面整体宽裕，DR007一度维持在政策利率下方运行。在充裕的流动性影响下，二季度债券市场整体震荡走牛，曲线呈现陡峭化特征。含权市场方面，二季度A股极致结构性行情，宽松流动性整体利好科技成长权益，但六月底市场整体有所回落。投资操作上，结合对基本面与资金面的研判灵活调整久期和杠杆，调整权益仓位，并持续优化持仓结构，报告期内净值有所增长。

2026年二季度，伴随着海外地缘冲突缓和，油价回落通胀降温，市场风险偏好提升。国内基本面上来看，一季度实现开门红以后，二季度呈现“外热内冷”态势，消费和投资增速转负，出口增速仍然维持高位，经济增长动能出现显著分化。今年以来社融和信贷同比少增，实体融资需求不振，债市面临有利的基本面环境。央行通过多种货币政策工具维持流动性宽松态势，银行存款集中到期，增量资金回流债券市场，驱动债券收益率中枢下移。具体来看，DR007在二季度长期维持在低于央行7天OMO位置，二季度10年国债从一季度末的1.80%中枢水平下行至1.75%左右，信用债在非银机构的配置需求带动下利差进一步压缩。我们在二季度积极应对申赎，持续优化调整持仓品种结构，采用灵活积极的久期策略力求获取超额收益，考虑到套息空间狭窄，信用利差处于历史低位，在杠杆和票息策略的应用上适当保守。