陈加荣 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，国内经济总体韧性很强，制造业PMI连续三个月落在荣枯平衡线或以上。具体来看，生产端数据相对保持韧性，主要受益于出口数据强劲，需求端数据则表现较弱，内需数据有所回落。此外，行业层面分化显著，新动能显著支撑经济，高技术制造业、装备制造业延续回升，消费品和原材料延续回落，服务业中的信息服务、互联网及软件等均处于高度景气。货币政策层面总体维持宽松态势，仅在6月中旬前后有所波动。海外方面，中东地区军事冲突逐步缓和，油价大幅回落，全球通胀预期有所降低。在此背景下，叠加债券配置需求旺盛，债券收益率从短端到长端均有不同程度的下行。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

报告期内，中国经济结构转型过程呈鲜明的“K型分化”：一端是出口、高端制造、AI相关产业链和部分上游资源品景气维持高位；另一端则是居民端内生需求、地产链条、传统消费与中下游利润修复仍偏弱，导致总量复苏之下，微观体感并不均衡。海外方面，美伊局势和油价波动是重要扰动因素，阶段性影响全球通胀预期、风险偏好和国内资产定价环境。债券市场方面，二季度与一季度“宽幅震荡、长短分化”相比，明显转向“降波、窄幅、低位反复”。其背后逻辑在于：一方面，内需偏弱与信用扩张弹性有限，决定利率缺乏系统性上行基础；另一方面，出口偏强、PPI抬升、政策定力和地缘风险缓和，又约束收益率快速大幅下探。报告期内，股票市场整体震荡上行，但结构分化达到极致。上证指数上涨5.20%，创业板指大幅上涨36.35%，科创50指数飙升75.74%，大小盘风格分化创2021年以来半年度最大差值。全球人工智能发展处在非常积极的进程中，token调用量巨幅增长，数据中心的资本开支也不断超预期，围绕人工智能的算力、存储、通讯和电力等基础设施建设成为全球资本市场关注焦点。股票市场呈现典型的"K型"分化特征：以AI算力、半导体为核心的科技成长板块爆发式上涨，电子、通信行业分别上涨90.92%和63.84%，建筑材料和机械设备亦有较好表现；而受油价暴跌和内需疲弱拖累，石油石化、农林牧渔等传统周期板块大幅下跌，食品饮料等内需消费类资产跌幅居前。报告期内，转债市场整体跟随股市波动，中证转债指数上涨3.70%。供给收缩、正股极致分化行情背景下，全市场转股溢价率、纯债溢价率仍处于历史高位；综合来看，当前转债市场“筹码稀缺”交易价值大于配置价值，维持谨慎判断。债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，重点配置中高等级信用债，并适度参与利率债交易。权益方面，组合股票仓位略有降低，增配AI基础设施相关行业的配置，组合重点布局于供给受限的上游资源、具备全球竞争力的高端制造，及AI基础设施相关行业。

近年来，中国经济的底层逻辑正发生可喜的重大转变，据券商研究，2025年以泛科技为代表的新经济GDP增速达到8.5%，在GDP中的占比已达20%，历史性地反超以地产链为代表的旧经济，其增速为-0.3%，占比19.6%。科技与数字化正逐步取代房地产和传统基建，成为拉动经济的绝对主力。2026年2季度，经济较1季度走弱，拖累项主要是投资和消费，投资方面，1-5月累计同比-4.1%，较一季度明显走弱，其中，传统主力地产、基建投资均大幅下滑，科技方面挺身而出，增速强劲；1-5月 社会消费品零售总额累计增长1.4%，其中4月、5月当月同比+0.2%、-0.6%，环比转弱；为经济提供支撑的主要在出口，4、5月出口人民币计价同比+9.7%、+13.8%，其中主要贡献也是来自科技类产品。PMI相对平稳，核心拉动主要也是来自高技术装备制造业。物价则由于基期因素及美伊战争带来的油价影响而快速反弹，但需求端拉动相对有限。长期低迷的PPI3月转正，4月份环比增长1.7%，但5月就快速回调到0.5%，由于目前油价已经回落，4月大概率就是PPI的高点。PPI后市尚不能掉以轻心。经济格局大转折下的行业盈利K形分化。根据券商研究，以半导体、AI硬件为代表的科技制造盈利高增且持续上修，而以地产链、消费为代表的内需传统经济盈利仍在负增或低位挣扎。财政、货币等经济政策在此背景下保持了战略定力，预计可见的未来仍会统筹“发展和安全”，重点在科技。市场资金则相对宽裕。股票市场的演变更多是企业盈利K形分化下的映射，2季度科技板块大涨，地产消费弱势，其中：上证指数上涨4.36%、科创50上涨71.18%、房地产（申万）指数下跌10.7%、万得微盘指数主要因为科技抱团而下跌15.7%；债券市场，主要受资金宽松的影响，债券利率总体下行，其中：10年国债利率分别下行9.95bp、8.41bp，3年AA+城投债利率下行14.04bp。2季度，本基金严格按照合同规定，根据市场变化积极调整组合。综合考虑，适当提增了风险偏好。组合上，积极择机增持以先进封装为主的科技类股票，但由于注重均衡，非科技板块的弱势，收益不明显。未来科技大发展、大范围内经济政治格局的大变局仍在进行中，市场波动可能增大，风格也更极致，我们将努力排除环境的杂音，宁心静气，不断迭代方法论，为投资者创造收益。

2026年二季度，国内经济基本面延续修复态势，外需保持韧性，内需修复偏缓。通胀方面，受美以伊冲突推升国际油价影响，PPI同比提前转正，输入性通胀压力有所上升，但核心CPI等指标显示当前通胀回升仍属于温和修复，尚未演变为普遍性需求拉动型通胀。债券市场资金面整体保持充裕，央行维持适度宽松基调，DR007运行于政策利率下方，流动性合理充裕。但6月下旬受半年末考核、政府债发行及信贷冲量扰动，资金利率阶段性走高，短端承压，6月底央行通过新增隔夜逆回购等工具精准对冲，有效平抑了资金跨季波动。二季度债券市场主要由资金面推动，利率债总体呈先下行后震荡的走势，信用债表现优于利率债，高等级信用债利差持续压缩，城投债区域分化明显。权益市场方面，二季度指数总体呈“修复—回撤—再平衡”的宽幅震荡格局：4月在一季度末回调后延续修复，5月中下旬受科技成长交易拥挤与外部扰动叠加影响，高弹性板块阶段性降温，6月下旬波动加剧但月末出现修复，成交额维持高位、结构分化显著。风格与结构上，成长显著跑赢价值，科创与创业板方向领涨，红利与大盘蓝筹在修复后再度承压；二季度“高成交额、强主线、弱扩散”的特征鲜明，市场从“强Beta”转向“强Alpha”的精选阶段。中期资金机制建设并行，风险偏好在二季度中枢抬升，但亦需警惕拥挤与波动放大的副作用。宏观定价逻辑从“估值扩张”切向“盈利驱动”，AI主线进入更严苛的业绩兑现期，全球降息预期边际降温与地缘扰动促使市场回归基本面。国内盈利预期二季度延续改善，ROE修复与PPI边际抬升支撑结构性行情的持续。可转债市场方面，二季度整体随权益“强弱交替、分化加深”。结构与定价出现非对称，权益上行集中于科技龙头，而转债正股以中小市值为主，溢价率压缩对冲了部分跟涨空间，导致指数近乎持平；同时，二季度转股溢价与纯债溢价处于历史高位分位，债底安全边际收窄、价格对正股波动的弹性提高。供给与存量端，强赎与到期退出加速，全年存量可能继续缩减，稀缺性抬升下资金更趋于向高质量个券集中，交易属性强化、指数化普涨难度上升。报告期内，组合债券久期小幅提升。组合配置仓位以中短久期中高等级信用债为主，获取稳定的票息收益；交易仓位择机参与长端利率债的交易性机会，并利用期限利差和品种利差的结构性机会，持续调整优化组合的期限结构和券种分布，增厚组合收益。组合转债部分在极致分化的结构背景下，以较低的仓位集中参与了AI产业链相关的行业可转债。组合重点把握市场脉络，精选优质个券，在严控回撤的前提下，力争为投资者提供长期稳健的投资回报。

报告期内，中国经济结构转型过程呈鲜明的“K型分化”：一端是出口、高端制造、AI相关产业链和部分上游资源品景气维持高位；另一端则是居民端内生需求、地产链条、传统消费与中下游利润修复仍偏弱，导致总量复苏之下，微观体感并不均衡。海外方面，美伊局势和油价波动是重要扰动因素，阶段性影响全球通胀预期、风险偏好和国内资产定价环境。债券市场方面，二季度与一季度“宽幅震荡、长短分化”相比，明显转向“降波、窄幅、低位反复”。其背后逻辑在于：一方面，内需偏弱与信用扩张弹性有限，决定利率缺乏系统性上行基础；另一方面，出口偏强、PPI抬升、政策定力和地缘风险缓和，又约束收益率快速大幅下探。报告期内，股票市场整体震荡上行，但结构分化达到极致。上证指数上涨5.20%，创业板指大幅上涨36.35%，科创50指数飙升75.74%，大小盘风格分化创2021年以来半年度最大差值。全球人工智能发展处在非常积极的进程中，token调用量巨幅增长，数据中心的资本开支也不断超预期，围绕人工智能的算力、存储、通讯和电力等基础设施建设成为全球资本市场关注焦点。股票市场呈现典型的"K型"分化特征：以AI算力、半导体为核心的科技成长板块爆发式上涨，电子、通信行业分别上涨90.92%和63.84%，建筑材料和机械设备亦有较好表现；而受油价暴跌和内需疲弱拖累，石油石化、农林牧渔等传统周期板块大幅下跌，食品饮料等内需消费类资产跌幅居前。报告期内，转债市场整体跟随股市波动，中证转债指数上涨3.70%。供给收缩、正股极致分化行情背景下，全市场转股溢价率、纯债溢价率仍处于历史高位；综合来看，当前转债市场“筹码稀缺”交易价值大于配置价值，维持谨慎判断。债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，重点配置中高等级信用债，并适度参与利率债交易。权益方面，组合股票仓位略有降低，增配AI基础设施相关行业的配置，组合重点布局于供给受限的上游资源、具备全球竞争力的高端制造，及AI基础设施相关行业。

二季度经济平稳，生产端韧性较强，出口延续强势，固定资产投资下行带来拖累。内需偏弱，社零5月同比转负。物价回升态势分化，核心CPI小幅回落，PPI同比回升。货币政策稳健宽松，信贷需求偏弱。资金面宽松，债券收益率继续小幅下行。6月短端流动性边际收敛，1年存单小幅回升至1.5%附近。信用债表现优于利率债，信用利差维持低位；利率债不同期限出现分化，超长债利差维持在近两年偏高的水平。报告期内，组合小幅抬升了久期和杠杆水平，增配了中短端信用债。

报告期内，中国经济结构转型过程呈鲜明的“K型分化”：一端是出口、高端制造、AI相关产业链和部分上游资源品景气维持高位；另一端则是居民端内生需求、地产链条、传统消费与中下游利润修复仍偏弱，导致总量复苏之下，微观体感并不均衡。海外方面，美伊局势和油价波动是重要扰动因素，阶段性影响全球通胀预期、风险偏好和国内资产定价环境。债券市场方面，二季度与一季度“宽幅震荡、长短分化”相比，明显转向“降波、窄幅、低位反复”。其背后逻辑在于：一方面，内需偏弱与信用扩张弹性有限，决定利率缺乏系统性上行基础；另一方面，出口偏强、PPI抬升、政策定力和地缘风险缓和，又约束收益率快速大幅下探。报告期内，股票市场整体震荡上行，但结构分化达到极致。上证指数上涨5.20%，创业板指大幅上涨36.35%，科创50指数飙升75.74%，大小盘风格分化创2021年以来半年度最大差值。全球人工智能发展处在非常积极的进程中，token调用量巨幅增长，数据中心的资本开支也不断超预期，围绕人工智能的算力、存储、通讯和电力等基础设施建设成为全球资本市场关注焦点。股票市场呈现典型的"K型"分化特征：以AI算力、半导体为核心的科技成长板块爆发式上涨，电子、通信行业分别上涨90.92%和63.84%，建筑材料和机械设备亦有较好表现；而受油价暴跌和内需疲弱拖累，石油石化、农林牧渔等传统周期板块大幅下跌，食品饮料等内需消费类资产跌幅居前。报告期内，转债市场整体跟随股市波动，中证转债指数上涨3.70%。供给收缩、正股极致分化行情背景下，全市场转股溢价率、纯债溢价率仍处于历史高位；综合来看，当前转债市场“筹码稀缺”交易价值大于配置价值，维持谨慎判断。债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，重点配置中高等级信用债，并适度参与利率债交易。权益方面，组合股票仓位略有降低，增配AI基础设施相关行业的配置，组合重点布局于供给受限的上游资源、具备全球竞争力的高端制造，及AI基础设施相关行业。

债券市场方面，2026年第二季度资金面整体宽松，收益率震荡下行。期间十年期国开债收益率从季初约1.95%下行至季末约1.78%；三年期AAA信用债收益率从季初约1.76%下行至季末约1.62%。二季度债市主要受资金面与宏观数据共同驱动，呈震荡走强态势：4月中旬至月末资金极度宽松叠加地缘缓和，收益率快速下行；5月初央行买断式逆回购大额净回笼引发短端短暂调整，但中下旬基本面数据和MLF超额投放推动长短端同步走强；6月多空交织，债券收益率区间窄幅震荡。信用利差方面，各等级信用利差普遍收窄，其中中低等级、中长久期品种收窄幅度更为显著，3年期AAA信用利差收窄约10BP。未来需关注半年末后资金面走向以及美联储政策路径对国内货币政策空间的边际影响。转债市场方面，中证转债指数本季度上涨3.70%，但月度波动显著加大，4月随权益市场反弹录得较大涨幅，5月在转债估值高位压缩与强赎扰动下回调2.46%，6月季末资金面收紧再度施压。结构上分化极为明显，电子、通信等AI相关板块转债表现亮眼，日常消费、医药、金融等板块表现相对偏弱；策略上，高价、偏股型策略表现优异，低价、大盘策略表现相对落后。二季度转债市场面临正股端AI单极行情与估值高位压缩的双重压力，弹性主要来自AI产业链个券，传统行业转债普遍承压。权益市场方面，本季度上证50上涨5.78%、沪深300上涨约11.90%、中证500上涨18.56%、中证1000上涨15.62%、创业板指上涨36.35%、科创50指数大涨75.74%；成长风格大幅跑赢价值风格，小盘风格跑赢大盘风格；行业层面，AI产业趋势驱动半导体、光通信、消费电子等科技板块涨幅居前，而医药、消费、煤炭等深度价值板块录得负收益，新旧经济之间的分化在二季度进一步加剧，"AI单极驱动"格局贯穿整个二季度。二季度以Anthropic为代表的人工智能产业趋势发展远超此前预期，AI商业化落地的空间被迅速打开，带动美股与A股的景气度投资范式在二季度迎来高潮，相关板块和个股进一步拔估值。本季度市场呈现单一因子驱动特征：只有"景气度"能够产生正收益，其余因子全面下跌，成长与价值的风格劈叉被推向极致。景气接力投资法在实操中倾向于淡化估值，只要景气度向上、增速够高、空间够大、短期供给稀缺能涨价，便被视为好资产；而基于严格DCF模型的深度价值选股，筛选出的标的却变得更便宜。这对固收加产品的风险控制与回撤管理构成了前所未有的挑战。当市场定价机制从"现金流折现"切换为"增速外推"时，深度价值框架是否仍然有效？景气度接力和深度价值两种方法的分歧根源不在于选股标准的不同，而在于对"时间"和"确定性"的定价方式不同。景气接力隐含的假设是高增速可以覆盖高估值，这一框架在AI产业趋势加速期尤其有效，因为技术渗透的指数级特征使得线性外推反而低估了实际增速；深度价值隐含的假设则是任何资产的长期回报终将回归现金流创造能力，高增速必然面临衰减，高估值终将面临均值回归。两种方法在正常环境中并非互斥，增速消化估值、估值约束增长，二者形成动态平衡。但二季度的极端之处在于，AI产业趋势的爆发叠加美联储沃什主席治下货币政策反应函数的转变，同时推高了增速斜率和折现利率，使得两种框架的结论走向对立——同一个标的、同一个价格，景气接力看到的是增速上行带来的估值扩张空间，深度价值看到的是折现率上行带来的估值压缩压力。这并非某一方的失效，而是市场定价中的"时间套利"被拉到了极致。未来两种方法的收敛取决于两个变量的走向。其一是AI收入增速的衰减曲线：全球AI资本开支2026年合计约9000亿美元已相对确定，但终端AI收入年化目前仅约2000亿美元，要到2029年达到1.7至2.0万亿美元才能通过资本成本检验，这要求未来三年维持约2倍以上的年化增速。目前OpenAI的增速已从此前的3倍以上放缓至约1.3倍，Anthropic仍在高位但终将面临基数效应压制——这条衰减曲线的斜率，是下半年最值得跟踪的核心变量。其二是美联储政策路径的拐点，沃什6月FOMC首秀释放的超预期鹰派信号是深度价值标的加速下跌的核心推手。当AI收入增速从"令人窒息"回归"仍然很高但不再加速"，同时美联储从"通胀是硬约束"回归"数据依赖"，市场将从单一因子驱动重新走向多因子均衡。这一时点无法精确预测，但下半年出现的概率在上升。AI产业趋势的长期空间是真实的，景气接力方法在渗透加速期仍有超额价值。但任何方法论都有其适用环境与失效边界，当前需要做的是在两种框架之间建立桥接，而非选边站队。对固收加产品而言，这意味着在保持AI敞口的同时，逐步将深度价值标的从"被动的浮亏承受"转向"主动的左侧布局"，用时间换取均值回归的空间。在AI敞口管理上，组合面临三重结构性挑战。其一，宽基指数中AI含量持续提升，尽管相关资产处于股价历史高位，但基准中约30%的权重使得完全低配AI不再现实，被动配置压力与主动风控需求之间的矛盾日益突出。其二，AI资产内部存在久期分化，需要区别对待：短久期端如光模块，胜在业绩确定性强、订单可见度高，但中长期需警惕其作为中游制造业的商业模式局限——定价权受制于上下游，利润扩张空间存在天花板；长久期端如AI应用，随着算力成本下降与token价格走低，应用层增长空间打开，弹性与不确定性并存。其三，中美AI竞赛的格局使两国AI需求驱动的增速面临分化：美国侧以几大科技龙头为主导，依靠自有现金流甚至举债进行资本开支，投入力度大但边际ROI压力在上升；中国侧资本开支起点较低但国家主导力度强、国产替代空间大，二季度国内半导体设备板块的弹性正来源于此。这一分化趋势将在下半年持续演绎，也是组合在AI敞口管理上需要重点跟踪的方向。

二季度市场结构鲜明，科技股一枝独秀。4月市场出现明显反弹，成长股占优。从４月起，AI对美伊冲突逐渐脱敏，通信、电子等行业由于自身受益AI开支的攀升大幅上涨，其他涨幅靠前的行业中，不少领涨的子行业也与AI相关，如建材中电子布、机械设备中的激光设备等。电新在４月表现也靠前，主要是高油价叠加相关企业季报超预期，带动电池相关板块的上涨。红利及消费以及传统能源４月均表现不佳。组合在4月主要结合1季报的情况以及2季度产业展望进行组合调优，增配电新及电子、减配化工和非银。5月市场风格延续，甚至在行业的表现上也与前月雷同。在美伊冲突持续未结束的背景下，周期股继续承压，市场资金继续往科技上聚集。行业层面，受海内外AI共振影响，电子、通信大幅上涨，与此相对，经济周期相关的顺周期品种，如钢铁煤炭则大幅承压，而直接受原油价格及供应影响的石化品种则受到价差从大涨到大跌的影响，全月表现低迷。考虑到高油价下经济预期或会承压，组合已做了一些提前调整，减配了顺周期，并以轮动思路在新能源及科技上继续做一些调优。　　6月市场继续大幅分化，成长继续优于价值。在美伊第一阶段谈判达成的背景下，短期原油价格出现了明显的快速回落，市场风险偏好进一步增强，科技成长类录得较大的涨幅。其中上游紧缺环节在涨价催化下出现快速的拉升，包括电子布、MLCC、CCL、铝电容、光纤等，相应板块如建材、电子及通信等行业涨幅居前。另一方面，经济周期类继续承压，消费及有色煤炭等周期品表现均欠佳，其中与油价相关性强的煤炭跌幅较大。６月组合在AI科技及非AI科技上的配置比例基本维持不变，调仓主要集中各自内部的轮动和调优，其中AI科技类上主要增持了一些估值相对偏低的光纤、半导体设备及电子上游材料，非AI科技类主要增配了一些2Q业绩有望高增的医药及食品饮料类个股。

二季度，国内经济呈现明显的K型复苏状态，货币市场流动性异常宽松，金融机构缺资产的状态持续，债市无惧持续高企的价格指标，大部分时间演绎资金推动的牛市行情，收益率曲线平坦化，直至6月市场流动性略有收敛而暂停牛市步伐。相比一季度末，1年期国债、国开债收益率分别下行10bp和9bp至1.22%和1.12%，10年期国债、国开债收益率分别下行8bp和17bp至1.73%和1.78%，1年、3年和5年AAA信用债利率分别下行8bp、14bp和13bp。二季度中债总指数上涨1.16%，中债企业债总指数上涨0.73%，中债综合指数上涨1.19%。权益类资产二季度逐步走出美伊战争阴霾，中证转债指数上涨3.70%，但受权益市场结构分化极致的影响，转债市场中高价转债和低价转债也呈现出冰火两重天的格局。　　本基金持仓以中高评级信用债为主，辅以可转债投资。二季度基金纯债投资仍以票息策略作为主要投资策略，在满足基金流动性的基础上调整信用债持仓结构。可转债方面在一季度末市场调整过程中逐步增加仓位。本基金秉承价值理念，转债主要投资具备一定债性支撑又具备一定期权弹性的品种，力图打造波动率低的固收+产品，让投资者获得稳稳的幸福。二季度由于纯债方面组合久期不高，对资金推动的长久期利率债券行情参与力度不够，以及转债投资中对绝对价位较高随时面临赎回风险的可转债标的心存敬畏参与力度不够，导致业绩排名相对落后，但基金回撤控制相对较好。　　展望后市，债市收益率日前整体处收益率下沿，经济呈现明显的K型复苏格局，流动性宽松格局整体未改，三季度虽有地方债发行放量的不利因素，但机构缺资产的情况仍较为普遍，债券收益率预计仍呈现窄幅震荡格局。权益市场极致的两级分化格局，部分高景气行业的高估值给市场带来不稳定因素仍然存在，建议适度关注风险，在把握科技成长主线机会的同时，关注被错杀的部分也存在景气度的行业个股机会。可转债方面，高价转债行情演绎到极致的同时带来部分中低价转债的价值重估，也带来了这些转债买入的机会。

报告期内，中国宏观经济呈现温和复苏态势。外需对产出的拉动作用较为明显；内需方面，固定资产投资增速开始转正，地产压制边际减弱，居民消费增长势头则相对偏温和。宏观政策方面，政府工作报告定调全年增长目标为4.5% - 5%，继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策。海外方面，一季度地缘政治冲突的演变成为核心变量，对国内资产定价环境形成了复杂的外部扰动。报告期内，债券收益率呈现窄幅震荡与长短端显著分化的特征，收益率曲线趋于陡峭化。中短期限信用债收益率持续下行，3年期AAA级中票中债收益率从年初的1.89%下行至1.77%；10年期国债收益率保持平稳，估值利率由年初的1.84%小幅下行至季末的1.81%；超长端30年国债收益率在波动中上行，估值利率从年初的2.25%升至2.33%。报告期内，股票市场整体先扬后抑，结构极致分化。上证指数下跌1.94%，创业板指下跌0.57%。1-2月，AI、算力及半导体等科技资产表现活跃。3月受中东局势升级影响，风险偏好回落，能源、造船、航运等板块受事件催化表现活跃，而高估值成长板块出现明显调整。行业端，煤炭、石油、公用事业领涨，内需相关资产跌幅居前。转债市场整体随正股波动，中证转债指数下跌1.14%。受美伊冲突影响，市场溢价率经历了一轮收缩，但绝对估值仍处于历史高位。报告期内，债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，重点配置中高等级信用债，并适度参与利率债交易。权益方面，股票仓位持续提升，同时减持估值偏高的转债。组合积极把握结构性机会，重点布局于供给受限的上游资源、具备全球竞争力的出海高端制造，以及AI科技浪潮带来的投资机会。

2026年1季度宏观经济整体偏强，有望开门红，难能可贵的是，这是在经济政策总体偏保持定力的情况下实现的，如果说去年初deepseek的问世让人们对中国创新力刮目相看的话，今年在外部世界动荡且未过多刺激的情况下取得不错的成绩，进一步增强了对中国治理、整体经济韧性的信心。其意义应该大大超出经济数值本身。1季度经济增长的贡献主要来自于较强劲的出口及偏暖的基建投资，市场尤为关注的PPI受美伊战争引发的油价上涨及内部反内卷政策的影响温和回升，3月PPI同比已转正，4月需关注价格传导能否持续。政策方面，货币政策维持相对宽松，财政政策发力靠前。宏观经济为股票市场提供了一个较稳定的平台，1季度，市场先后对增量资金、科技进步及地缘政治风险等因素进行定价，整体呈现先涨后跌的走势。沪深300指数下跌3.89%，中证红利上涨4.07%，科创50下跌6.54%，中证1000上涨0.32%，万得微盘等权指数上涨7.71%。债市大多时间随股反向起舞，3月美伊战争爆发后，曾出现股债双杀，但3月下旬利率伴随资金面的宽松而略有下行。1季度1、3年国债利率分别下行12、3bp，3年AA+评级城投债利率下行11bp。本基金在1季度严格按照合同规定操作，根据市场变化调整组合，本轮美伊冲突的突发性超出前期预判，组合在极端地缘风险场景下的应对节奏与冲击吸收仍有优化空间，今后将继续努力做好风险收益的平衡，为投资者创造较稳定的收益。