王亚伟 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，全球宏观环境呈现“增长韧性仍在、通胀约束未消、政策预期反复”的特征。海外方面，美国经济在企业资本开支、AI相关投资和就业韧性的支撑下仍保持扩张，但中东地缘冲突及能源价格波动使通胀压力反复，全球无风险利率中枢仍处于偏高水平，海外权益市场围绕AI产业趋势、利率预期和地缘风险出现较大波动。国内方面，经济延续总体平稳、结构分化的运行特征，出口和制造业生产保持一定韧性，高技术制造、装备制造、数字经济等新动能表现相对突出，但地产链条、部分传统内需和企业盈利仍面临压力。本基金的投资方向以制造行业和消费行业中的优质龙头公司为主，重点投资于竞争壁垒高、有长期成长性且价值低估的公司。在市场预期和市场波动都很大的背景下，我们保持长期乐观的态度，坚持长期有效的、行稳致远的策略。回顾二季度，组合重点投资于人工智能、半导体芯片、设备为代表的数字经济方向。大模型对于知识工作者的生产力提升得到验证，以coding为典型代表的场景全面加速落地，龙头公司anthropic ARR月度环比高增，超出市场预期，带动AI基础设施需求高景气。组合围绕AI算力、网络、存储、电力、半导体等细分板块进行了加仓，特别是加仓了供需错配的紧缺环节，包括存储、光芯片、CCL及上游、CPU、电力等，以及扩产受益的设备，包括PCB设备、半导体设备等。此外，组合还配置了动力电池、创新药、军工、高端制造、新材料等战略新兴方向。

2季度，全球经济在动荡中分化加剧。美国经济在大美丽法案、关税退税、世界杯等因素刺激下，在霍尔木兹海峡运输几乎中断的情况下也表现出了较强的韧性，5月ISM制造业PMI为54（前值52.7），预期53，ISM非制造业PMI54.5（前值53.6），预期53.8；与此同时，美国通胀读数不断升高，5月份CPI同比4.2%（前值3.8%），预期4.2%；环比0.5%（前值0.6%），预期0.5%；核心CPI同比2.9%（前值2.8%），预期2.9%，环比0.2%（前值0.4%），预期0.3%。在此背景下，美联储在6月份的议息会议上虽然维持利率决议不变，但是点阵图显示支持2026年加息的委员数大幅升高到接近一半比例，新任联储主席也表达了对通胀的强烈关注，货币政策立场明显偏鹰。国内经济在一季度政策超前发力效应逐渐退却的情况下，增长不断回落。5月制造业PMI50.0%（前值50.3%），预期50.2%；非制造业PMI50.3%（前值49.6%），预期49.5%。而通胀延续了一季度的回升趋势，5月份CPI同比上涨1.2%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.35)；核心CPI同比上涨1.1%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.2%）。A股市场1季度整体呈现震荡盘升态势。受益于AI推理景气度不断提升的电子、建材、通信、机械、化工等表现较好，受损于经济增长不断回落的农业、石化、消费者服务、食品饮料、钢铁等行业以及部分长期空间受到AI大模型快速发展压制的传媒、计算机等行业表现一般。报告期内，本基金保持了较高的股票仓位，适当增持了部分受益于国内AI进程不断加快的半导体设备相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工等个股。由于组合较好坚持了“业绩快速增长+高性价比”的成长股投资框架，报告期本基金净值表现尚可。

二季度，伊朗战争在战与和之间多次反复，全球石油价格也暴涨暴跌，对全球能源供应链、全球经济增长和全球通胀预期都带来很大的影响，市场对美联储政策从降息预期转为担心加息，黄金价格也在短期震荡后持续下跌，全球主要股市普遍上涨且幅度很大，尤其是与AI相关的美国科技股、韩国和日本的科技硬件等等。国内经济方面，整体仍处于稳健增长区间，但增长动能有走弱迹象，结构性分化继续加大。出口整体快速增长，劳动密集型产业承压，技术密集型和资本密集型产业显著增长，尤其是机电、汽车等；消费明显走弱，补贴退坡相关的汽车家电等大幅下滑，非补贴类商品也增速下行，服务消费略好于商品消费；投资整体偏弱，基建和制造投资有韧性但增速下行，地产投资下滑幅度加大并持续构成显著拖累。国内股市方面，A股整体上涨且呈现极为典型的K型分化，与AI相关的行业和公司大幅上涨；其他行业和公司持续下跌，仅在季度末前有所反弹。二季度A股的结构性分化程度在历史上也极为少见，这其中虽然有短期宏观特征和产业景气度差异的影响，但投资者结构和投资者情绪也有重要影响。考虑到本基金的投资目标（长期、持续增值）和目前的宏观特征，本基金保持积极选股和灵活交易的投资策略。组合配置以制造行业和消费行业中的优质公司为主，组合专注于投资竞争壁垒高、有长期成长性且低估的公司。报告期内，从仓位看，考虑到伊朗战争带来的不确定性，四月初时股票配置比例较低，之后逐步提升，在四月中旬以后持续维持偏高水平。从行业配置看，五月份大幅调整了组合结构，陆续减持了消费、机械、建材和传统化工等，大幅增加了受益于AI基建的化工新材料、金属新材料和电子等的配置。在个股选择上，在选择AI相关公司时仍坚持重视估值的原则，重点选择：主业长期看仍低估，有产品平台化能力且可长期受益于AI基建的优秀公司。在交易策略上，坚持严格的止盈止损策略，减持了涨幅已达到或接近长期目标价的部分公司。未来几年，全球仍处于地缘政治重构与供应链重构的阶段，外部环境仍复杂、多变，但是，我们对中国经济的韧性和中国股市的长期前景仍保持乐观态度，同时高度关注重大的外部风险因素，适度控制并降低组合的回撤风险。我们始终坚持价值投资原则，坚持将“优秀公司+合理估值”作为投资策略的核心。我们将谨守本基金的投资目标，坚持长期有效的、行稳致远的策略。

一季度，由于二月底伊朗战争突然爆发，全球石油供应短期内大幅削减，石油价格暴涨，全球能源供应链突受重创，这些极大改变了全球经济的运行轨迹，全球通胀在短期内快速抬升，各主流机构也下调了今年全球经济增长预期，欧洲和日本、韩国等能源对外依赖度较高的国家受到的影响尤其明显，美联储的降息政策面临更多的约束和变数。全球股市在三月份大幅回撤，黄金和白银价格冲高后均显著回落。国内经济方面，整体仍处于稳健增长区间，出口增速较快且好于预期，工业生产表现较好，投资和消费整体仍偏弱，地产投资仍较大幅度下滑，但地产销售阶段性有所回暖。国内股市方面，主要指数大多仅小幅下跌，但期间波动很大，尤其是部分高估值的科技成长股回撤明显。今年A股仍有结构分化，但相比去年更为分散和多元，年初以各种科技成长为主线，之后转向各种资源类和周期类资产。考虑到本基金的投资目标（长期、持续增值）和目前的宏观特征，本基金保持积极选股和灵活交易的投资策略。组合配置以制造行业和消费行业中的优质公司为主，组合专注于投资竞争壁垒高、有长期成长性且低估的公司。报告期内，从仓位看，考虑到地缘政治冲突演变和影响的巨大不确定性，将股票仓位下降到了中低水平，希望多预留一些现金以降低回撤，并可在之后更好应对风险。从行业配置看，仍然基本维持对化工、新材料、建材和机械等的重点配置，大幅降低了电力设备和电子等的配置比例。虽然全球地缘政治冲突频发，但是，中国有很好的能源安全体系，有一大批优秀的企业家和管理团队，有很好的人才红利，中国经济仍有很强的韧性。我们对中国经济和中国股市仍保持长期乐观的态度，同时高度关注外部风险因素，坚持价值投资原则，坚持将“优秀公司+合理估值”作为投资策略的核心。我们将谨守本基金的投资目标，坚持长期有效的、行稳致远的策略。

1季度，全球经济在动荡中呈现分化态势。 美国经济表现出了较强的韧性，但是通胀阴霾仍然挥之不去。2月份美国ISM制造业指数为52.4（前值52.6），ISM服务业PMI 56.1（前值53.8），显示服务业发展动力仍然较强。2月份美国CPI同比2.4%（前值2.4%），CPI环比0.3%（前值0.3%）；核心CPI环比0.2%（前值0.3%），核心CPI同比2.5%（前值2.5%）；受美伊战争引发的能源供应链冲击影响，通胀压力有所反弹。在此背景下，美联储在3月份的议息会议上维持利率不变决议，但是点阵图显示2026年全年降息预期被压缩至仅1次（25BP），货币政策立场略显鹰派转向。国内经济在政策超前发力效应下展现出较强的修复态势，3月份，制造业PMI为50.4%（前值49.0%），非制造业PMI为50.1%（前值为49.5%）；考虑春节效应后，1-2月份国内工业增加值同比6.3%（预期5.3%）；固定资产投资同比增长1.8%（预期-2.7%）。1-2月社零总额同比增长2.8%（预期2.7%），显示经济修复动能仍然较强。通胀方面，在反内卷政策与经济修复共同作用下，物价中枢水平有所上升。2月份国内CPI同比上涨1.3%（前值0.2%），PPI同比降幅收窄至0.9%（前值降1.4%），环比为0.4%（前值0.4%），反映出工业品供需矛盾阶段性改善。A股市场1季度整体呈现先涨后跌态势。受益于PPI触底反弹的煤炭、电力、石化、化工，以及业绩超预期的电力设备、通信等行业表现较好，前期刺激政策退出影响下的消费者服务、家电、商业等行业，以及前期涨幅较大但基本面不断低于预期的非银、银行等行业表现较差。报告期内，本基金适当降低了股票仓位。增持了部分受益于国内AI进程不断加快的国产算力和半导体设备相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的汽车零部件、消费电子等个股。由于组合部分个股略显老化，报告期本基金净值表现一般。

2026年一季度，国内经济增长延续温和修复态势，消费逐步回暖，基建投资保持韧性，高端制造和科技领域投资继续成为亮点。然而中东地区的局势恶化，对原油供给、全球通胀预期及风险偏好产生冲击，资本市场出现一定调整和波动。本基金的投资方向以制造行业和消费行业中的优质龙头公司为主，重点投资于竞争壁垒高、有长期成长性且价值低估的公司。在市场预期和市场波动都很大的背景下，我们保持长期乐观的态度，持续坚持长期有效的、行稳致远的策略。回顾一季度，组合重点投资于以人工智能、半导体、消费电子、企业级服务为代表的数字经济方向。大模型对于知识工作者的生产力提升得到验证，以coding为典型代表场景全面加速落地，龙头公司anthropic ARR月度环比高增，超出市场预期，带动AI基础设施需求高景气。组合围绕AI算力、网络、存储、电力、半导体等细分板块进行了加仓。此外，组合还配置了动力电池、创新药、军工、高端制造、新材料等战略新兴方向。

2025年，海外经济整体处于温和增长区间，增速前低后高，且继续呈现出显著的结构性分化：发达国家经济体面临较大挑战，新兴经济体仍有较强韧性。美国经济增速放缓，通胀有所回落，但由于关税冲击等原因，美国通胀仍处于较高水平，失业率也有所提升；欧元区经济从低位修复，但整体仍较疲弱；印度、东南亚等国的经济增速保持较好水平。亚洲、拉美和非洲正继续引领全球经济增长，并成为日益重要的、不可忽视的经济力量，这对全球治理有着深刻的、深远的影响。同时，海外经济也面临深层次的挑战和压力：美国肆意加征关税给全球供应链带来很大的不确定性；地缘政治冲突也仍剧烈。全球政治格局和经济格局都仍处于复杂且纠缠的重构阶段。大宗商品方面，2025年是波澜壮阔的一年，也是各种矿业资源价值重估的一年，除石油和橡胶等少数品种之外，黄金、白银、铜、铝等都创纪录的大幅上涨，在美元贬值和美联储降息预期等宏观因素的驱动下，在充裕流动性的短期支撑和刺激下，周期的力量再次显现并演绎到了极致。股市方面，海外股市普遍大幅上涨，涨幅领先的有：美股中AI相关公司、韩国股市、欧洲银行股、欧洲军工股等等。2025年，在复杂多变的外部环境压力之下，在“供强需弱”的内部约束之下，中国经济仍处于稳健增长区间，增速前高后低，全年增速约5%，在全球主要经济体中仍属于较高水平。同时，增长的动能偏弱，并呈现出结构分化的特征：消费和投资偏弱、出口较好；通缩继续，名义GDP增速偏低；制造业投资增速大幅回落。尤其是，房地产进入第四年调整期，销售和投资大幅下滑，房价持续下跌，幅度均超过年初市场预期，房地产对消费信心和经济增长仍构成较明显的拖累。整体来看，中国经济仍处于以高质量发展为目标的调整阶段，仍面临国内有效需求不足和供给过剩等结构性问题。但是，中国经济发展的韧性仍较强：科技创新持续取得明显突破，在诸多领域都位居全球领先或正在快速缩小与国外领先水平的差距；出口竞争力仍在全球处于领先水平，2025年贸易顺差超过1万亿美元；整治“反内卷”式竞争的政策推进，促进了部分行业的竞争改善和盈利回升。2025年，A股整体大幅上涨，创业板指数全年上涨约50%，沪深300指数上涨约18%，期间波动也较大，四月初还一度出现暴跌。从行业看，有色金属行业的涨幅领先，在AI浪潮的驱动下，通信、电子和电力设备的涨幅靠前，科技和成长主线贯穿全年。但同时，消费股持续低迷，食品饮料行业全年还有下跌。2025年，考虑到本基金的投资目标（长期、持续增值）和目前的宏观特征，本基金保持积极选股和灵活交易的投资策略。组合配置以制造行业为主，全年看大幅低配了消费行业。从股票仓位看，一直维持偏乐观的态度，全年整体维持偏高的股票仓位，大多数时候股票仓位接近80%的上限。从行业看，一直遵循的原则是：适度集中，但不过度集中。从具体操作看，上半年重点配置了机械、电子、汽车零部件、电力设备、食品饮料和轻工等行业，期间增持了中游制造和周期，减持了消费和科技；下半年基本维持了行业配置结构，适度增持了化工新材料、电力设备等，适度减持了周期和汽车等。回顾2024年年报时的看法，我们对消费和地产的观点都过于乐观了。全年看，基本错过了有色金属和AI产业的投资机会，重点配置的工程机械和轻工等消费股对组合还有负贡献。从交易看，2025年执行了灵活交易策略，适度交易可能是必须的，但值得反思的是，换手率相比之前还是过高了一些。

2025年四季度，国内经济增长表现出较强的韧性，新质生产力相关的高端制造与数字经济市场持续活跃。A股市场受流动性改善和企业盈利预期修复的驱动，主要指数震荡上行，市场情绪显著回暖，整体表现优于海外，特别是泛AI、新能源、半导体、有色金属等景气行业都表现出较好的赚钱效应。本基金的投资方向以制造行业和消费行业中的优质龙头公司为主，重点投资于竞争壁垒高、有长期成长性且价值低估的公司。在市场预期和市场波动都很大的背景下，我们保持长期乐观的态度，持续坚持长期有效的、行稳致远的策略。回顾四季度，组合重点投资于人工智能、半导体、消费电子、企业级服务为代表的数字经济方向，特别是围绕“AI+”这个当下时代最重大的信息技术变革，在算力、模型、应用、终端等产业链各环节，以及延伸到的智驾、机器人、AI医药等各方向，进行了较多的持仓布局。其次，围绕能源技术的变革和创新，组合投资了动力电池、智能汽车零部件、储能、风电等行业的优质公司。此外，组合还配置了创新药、军工、高端制造、新材料等战略新兴方向。今年以来组合在海外算力方向持续加仓，伴随着产业链需求端持续超预期、盈利预测不断上修，目前仍然没有到明显高估的位置，依然保持超配。此外本季度我们观察到光芯片、存储、电力等环节逐渐出现供不应求，未来两年可能缺口加大，价格端的上涨和国产供应商的导入都存在超预期的可能，因此对于这几个细分板块进行了加仓。相对来说，AI终端短期受到成本上涨的影响，小幅减仓，但我们对于未来两年AI在各种应用和终端的落地依然充满期待。

4季度，全球经济延续回落态势。美国经济整体低位震荡。11月份美国ISM制造业指数 48.4（前值 46.5），预期 47.6；同时通胀有所回落，11月份美国CPI同比2.7%（前值9月份为3%），预期3.1%；核心CPI2.6%（前值9月份为3.1%），预期3%。由于两党在医保等核心议题上无法达成一致，美国联邦政府从10月1日开始超纪录停摆了43天，美国经济为此遭受了较大的冲击。为了应对劳动力市场的疲软态势，美联储分别在11月、12月降息25个BP，12月份议息会议点阵图显示明后两年各有一次降息。在前期政策逐渐退出以及高基数效应的影响下，国内经济增长逐渐回落。11月份国内制造业PMI49.2（前值49），非制造业PMI49.5%（前值50.1%）。与此同时，在反内卷等政策效应下，国内通缩形势阶段性有所缓解，统计局发布11月国内CPI同比上涨0.7%（前值+0.2%），环比-0.1%；PPI同比下降2.2%（前值降2.1%），预期下降2%，环比0.1%（前值0.1%）。10月份总书记和特朗普韩国釜山会面，宣布降低芬太尼关税10%，并初步确定了明年中美元首可能的见面时间，中美关系维持了阶段性缓和态势。年底经济工作会议指出明年经济工作的总基调为“稳中求进，提质增效”，预计2026年国内经济增长将“以稳为主”。A股市场4季度整体呈现宽幅震荡态势。受益于商业航天政策驱动的军工、海内外AI资本开支超预期的通信，以及受益于反内卷政策持续推进的有色、化工和钢铁等行业表现较好，前期涨幅较大而基本面不断低于预期的医药、传媒、计算机等行业，以及刺激政策退出负面影响下的汽车、地产、食品饮料等行业表现较差。报告期内，本基金适当提高了股票仓位。增持了部分受益于全球AI进程不断加快的光模块、国产算力和自主可控相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工股和部分估值偏贵的医药个股。由于低估了商业航天政策驱动下军工板块行情的持续性，报告期本基金净值表现欠佳，在此深表歉意。

3季度，全球经济整体回落。美国经济整体呈现软着陆态势。美国8月份ISM制造业PMI为47.2（前值46.8），预期47.5；同时通胀有所回落，8月份CPI同比2.9%（前值2.7%），预期2.9%，核心CPI同比3.1%（前值3.1%），预期3.1%；PPI同比2.6%（前值3.3%），预期3.3%； 美国先后与英国、日本、韩国、越南、欧盟等国家达成贸易协议，特朗普对等关税带来的不确定性有所降低。面对关税可能带来的通胀冲击以及略显疲态的劳动力市场，美联储9月份议息会议开启2025年首次降息，会后发布的点阵图预测年内还有两次降息的空间。在前期“以旧换新”等促消费政策逐渐退出以及部分企业“抢出口”效应减弱的影响下，国内经济增长低位徘徊，8月国内制造业PMI49.4%（前值49.3%），预期49.3%；非制造业PMI50.3%（前值50.1%），预期50.1%。与此同时，在反内卷等政策效应下，国内通缩形势阶段性有所缓解，8月份CPI同比下降0.4%（前值0%），环比持平；PPI同比下降2.9%（前月-3.6%），环比持平。中美马德里会谈基本上确定了Tiktok的交易框架，并初步确定了未来中美元首可能的见面时间，中美关系维持了阶段性缓和态势。A股市场3季度整体呈现震荡盘升态势。受益于海内外AI资本开支超预期的TMT，以及受益于反内卷政策推进的有色、化工和电力设备等行业表现较好，过去几年受益于分母端驱动的、涨幅较大的银行、交运、电力等红利类资产以及基本面不断低于预期的食品饮料、地产等行业表现较差。报告期内，本基金适当降低了股票仓位，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工股和计算机个股，增持了部分受益于国内AI进程不断加快的国产算力和自主可控相关股票。由于较好地坚持了“以业绩增长”为核心的成长型投资理念，报告期本基金净值表现尚可。

三季度，美国经济增长动能减弱但韧性仍在：新增就业放缓，通胀略有回升，消费有企稳迹象。全球经济仍面临多重因素导致的增长压力：需求偏弱、关税风险和地缘政治风险，但在美联储降息预期等驱动下，全球股市普遍上涨。大宗商品方面，黄金价格在震荡后于8月底开始大幅上涨，铜价受供给扰动影响也在9月有较大涨幅，油价继续低位徘徊。国内经济方面，整体仍处于稳健增长区间，结构方面仍基本延续之前特征：制造业投资和新兴产业增长较好，由于消费、出口和地产的持续制约，经济增长的动能偏弱。国内市场方面，A股大幅上涨，尤其是以科创板和创业板为代表的成长股。报告期内，考虑到本基金的投资目标（长期、持续增值）和目前的宏观特征，本基金保持积极选股和灵活交易的投资策略。组合配置以制造行业和消费行业中的优质龙头公司为主，组合专注投资竞争壁垒高、有长期成长性且低估的公司。从仓位看，基本维持了较高的股票仓位。从行业看，基本维持了之前的行业结构，并根据基本面和估值水平的重要变化做了适度调整，但错过了短期涨幅巨大的科技成长股。期末重点配置了化工及新材料、电子、机械、电力设备、军工、交运、医药、轻工和食品饮料等。虽然中国经济持续面临内部结构转型和外部环境带来的压力，但我们仍看好中国经济的成长韧性，且无论在传统行业或新兴行业中，都有一大批或稳健经营或积极进取的优质企业，选股空间广阔，之后会重点关注AI应用、新材料、反内卷、制造出海、消费和地产见底回升等带来的投资机会。我们将保持长期乐观的态度，同时高度关注中美博弈等重要风险因素。我们将谨守本基金的投资目标，持续坚持长期有效的、行稳致远的策略。

2025年三季度，国内经济增长水平仍在年初目标之上，但边际有所回落，总体相对平淡，向上的弹性被地产和出口制约，向下的风险被政策态度底线兜住。中美关系边际缓和，保持较为良性的沟通，关税不断延期。在较为稳定的外部环境下，资本市场表现突出，特别是泛AI、创新药、新能源、半导体等景气行业都表现出较好的赚钱效应。本基金的投资方向以制造行业和消费行业中的优质龙头公司为主，重点投资于竞争壁垒高、有长期成长性且价值低估的公司。在市场预期和市场波动都很大的背景下，我们保持长期乐观的态度，持续坚持长期有效的、行稳致远的策略。回顾三季度，组合重点投资于人工智能、半导体、消费电子、企业级服务为代表的数字经济方向，特别是围绕“AI+”这个当下时代最重大的信息技术变革，在算力、模型、应用、终端等产业链各环节，以及延伸到的智驾、机器人、AI医药等各方向，进行了较多的持仓布局。其次，围绕能源技术的变革和创新，组合投资了动力电池、智能汽车零部件、储能、风电等行业的优质公司。此外，组合还配置了创新药、军工、高端制造、新材料等战略新兴方向。继上个季度组合加仓海外算力基础设施之后，本季度我们观察到国内AI也呈现出明显的加速趋势，以阿里、腾讯、字节为代表的互联网大厂积极战略投入，因此我们对国内算力链的各环节也做了一定的加仓，具体包括国产GPU、光模块、交换机、服务器等。