芮崑 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，随着AI相关板块迭创新高，“抽水效应”逐月加强，逐步蔓延至红利资产板块。受此影响，二季度中证红利指数大幅下跌12.3%（一季度上涨4.1%）。　　本基金维持高股息、高债息的主体配置策略，本报告期基金组合仍以金融、建筑建材、能源等行业为主，这些领域的行业龙头公司基于自身的成本、现金以及经营等优势，具备较稳定的盈利和分红的能力。　　基于对股票市场中期维度的景气判断，本基金将保持权益类资产的高比例配置，仅在高息资产类别内进行了适当的切换，寄希望于获得高股息的同时，同时获得一定额外的价值回归型收益。　　本基金将坚守高股息、高债息品种的配置，期望获得稳定的股息与债息收益，同时把握资本利得机会，力求为投资者创造超额的绝对回报。持续关注金融、工业、能源、消费等高股息领域的投资机会。

2026 年二季度，国内宏观经济总量略承压，但结构分化、新动能领跑，经济复苏呈现明显的结构性特征。传统内需修复节奏偏缓，社零增速持续回落，但高端制造、新兴产业需求韧性突出，成为经济增长核心支撑。　　全球地缘博弈持续扰动市场风险偏好，大宗商品价格波动加剧。然而国内政策端保持精准发力、结构优化的基调，出口稳中向好，抵御住了外部的纷扰。　　二季度 A 股整体呈现窄幅震荡、结构性极致分化的走势。科创、成长类指数表现遥遥领先，极致聚焦高景气科技赛道，其中AI 算力、光模块、通信、半导体等硬科技板块延续较好行情。这些板块受益于全球AI投资的兴起，凭借高景气度、业绩持续兑现，包揽市场主要涨幅；而传统消费、商贸零售、地产、银行及部分周期板块表现疲软，受内需修复乏力、估值承压等因素影响，整体震荡走弱。　　二季度，本基金延续高景气度投资的框架，把握二季度 A 股结构性行情主线，重点投资了AI算力板块，如光模块、光芯片等领域，同时进一步挖掘产业链供应紧张环节，如电子布等，业绩表现较好，跑赢同期基准及多数同类产品。　　展望下半年，预计国内政策面以及流动性整体平淡，七八月中报将密集出台，通过我们的研究和挖掘，绩优个股依然高度集中于AI为代表的高科技板块，因此我们对组合持仓依然抱有较大信心。同时我们也会通过财报，密切跟踪有无新的高景气个股和板块出现。以内需为代表的顺周期板块，该板块已处于估值历史低位，很多个股股价已低于2024年“924”行情启动前。随着房价逐步企稳，股市财富效应的积累，部分个股在下半年的某个时点出现基本面拐点是很有可能的，届时在较低的股价水位和市场预期下，出现一定的估值修复行情可以期待，对此我们保持密切跟踪和研究。

2026年一季度市场呈现倒V走势，3月受中东地缘冲突影响，市场出现较大幅度的下滑，抹平了一二月份的上涨（沪深300指数下跌3.9%，同期创业板指下跌0.6%）。而同期受地缘冲突影响，红利资产反而由于避险资金的青睐而相对坚挺，一季度中证红利指数上涨4.1%。　　本基金维持高股息、高债息的主体配置策略，本报告期基金组合仍以金融、建筑建材、能源等行业为主，行业龙头公司基于自身的成本、现金以及经营等优势，具备较稳定的盈利和分红的能力。　　基于对股票市场中期维度的景气判断，本基金将保持权益类资产的高比例配置，仅在高息资产类别内进行了适当的切换，寄希望于获得高股息的同时，获得一定额外的价值回归型收益。　　本基金将坚守高股息、高债息品种的配置，期望获得稳定的股息与债息收益，同时把握资本利得机会，力求为投资者创造超额的绝对回报。持续关注金融、工业、能源、交运等高股息领域的投资机会。

2026年一季度，国内宏观经济延续温和复苏态势，企业利润逐步改善，流动性合理充裕，政策端持续释放稳增长信号，整体上国内环境为市场提供了良好的土壤。在一季度前半段市场表现较好。然而二月底以来受中东地缘冲突影响，国际油价上行，市场迎来了较大波动。能源、煤炭的周期板块表现强势，而部分高估值的前期强势品种面临估值消化压力。　　报告期内，本基金坚持高景气度赛道投资策略，在开年市场情绪高涨时，适度提升仓位，把握春季行情红利，季度末市场风险偏好下降时，逐步降低仓位，减持了部分前期获利标的，规避市场回调风险。一季度本基金顺应市场主线，加仓了AI产业链，如算力、美国缺电受益方向等，同时也布局了盈利改善、需求刚性、供给受限的有色等周期行业。科技与周期贡献了本季度主要的超额收益。　　展望二季度，国内经济复苏节奏有望继续温和复苏。随着“十五五”规划相关产业政策落地，产业升级与内需提振将成为经济增长的核心动力。PPI降幅收窄将进一步改善工业企业盈利。地产市场的较好销售，有望结束地产持续几年的对于经济、投资、消费者信心的压制，制造业投资与居民消费信心有望逐步修复。因此，尽管对于扑朔迷离的国际争端，我们难以断言最终结果，但我们坚信中国制造业凭借自身实力和稳定供应能力，有望最终在纷纷扰扰的地缘冲突中得到进一步凸显，中国资产有望最终得到价值的重估，我们继续看好市场表现。　　从结构上看，二季度市场有望从一季度炒逻辑转向业绩验证。随着一季度上市公司业绩逐步披露，市场将更加关注企业盈利兑现能力，业绩高增长、估值匹配的优质标的将迎来估值修复机会。我们认为市场整体仍以震荡上行为主，系统性风险有限，投资机会大于风险。我们看好高景气度赛道里的优质标的，根据我们的初步筛选，这类标的主要集中于受益于海外投资加速、盈利模式初步跑通的AI基建板块；以及电力投资板块，包括美国缺电和欧洲海上风电发展相关的投资机会；同时，世界格局的不稳定冲击各个行业产业链，我们将继续挖掘供应有限或者受阻，同时需求刚性，整体稀缺有望涨价的各个细分品种。

2025年市场整体表现良好，沪深300指数上涨17.7%，但以中证红利指数为代表的相关资产走势相对落后（同期中证红利指数下跌1.4%）。本基金维持高股息、高债息的主体配置策略，四季度基金组合仍以金融，建筑建材，交运，能源等行业为主，适当增加了化工板块的仓位配置。化工行业在建工程增速于2023年Q3见顶，同比增速转负也已经历3个季度，行业资产周转率也跌至历史底部区域，诸多子行业龙头公司基于自身的成本、现金以及经营等优势，在不基于经济修复的强假设下，也具备一定的盈利底气，且具有提升分红的可能。　　基于对股票市场中期维度的景气判断，本基金保持了权益类资产的高比例配置，仅在高息资产类别内进行了适当的切换，寄希望于获得高股息的同时，同时获得一定额外的价值回归型收益。

进入四季度，市场如期呈现震荡走势，经济边际压力显现。消费补贴阶段性收官导致需求提前退潮；基建则受传统淡季掣肘，投资保持低位，二者共同拖累经济基本面小幅下行。出口板块虽月度表现有所起伏，但整体态势向好，仍是三驾马车中的关键支撑力量。就此而言，基本面的阶段性走弱是驱动四季度行情震荡的核心因素。但我们判断，当前经济与市场的阶段性波动，是为2026年的企稳回升筑牢基础，蓄力待发。　　站在2026年“十五五”规划开局的关键节点，预计政策将以“靠前发力”为主基调，消费补贴、服务业扶持、“两重一新”资金等利好举措密集落地，有望驱动经济迎来开门红行情。而我们对2026年经济的乐观预期，并非单纯依赖政策红利的短期释放，而是植根于对经济周期运行的底层逻辑判断。中国制造业凭借全球顶尖的实力与效率，在全球市占率高位承压、发达国家围追堵截的双重挑战下，出口屡屡打破“增长见顶”的质疑，出口与出海的成长空间依旧广阔，是支撑经济的中坚力量。投资领域，地产与制造业投资历经数年下行周期，对经济的影响将明显改善，尽管难以快速实现正增长，但下行压力已大幅缓释。与此同时，房价跌幅收窄将缓解居对居民消费信心的压制，叠加政策补贴的刺激作用，消费活力有望释放，为经济大盘注入新动能。综上，2026年经济增长值得期待。　　因此，我们认为2025年四季度市场的震荡和经济的短期承压，都是阶段性的，是为2026年继续上行蓄力，我们看好明年的中国经济以及整体市场。分板块而言，我们依然看好AI算力相关的标的，如光模块、PCB等，以及产业趋势下延申出来的存储、燃气轮机、储能等高景气板块，AI是国内外互联网大厂的必争之地，投资并没有达峰；全球降息周期中，我们也看好部分供需偏紧的环节，如金、铜、铝、和化工资源环节。虽然目前基本面并无迹象、且我们也不会提前左侧布局，但我们认为目前预期较低、基本面乏善可陈的内需相关环节，2026年随着CPI和PPI的触底有望结束延续了几年的熊市，我们会密切关注。

2025年三季度，市场稳步上行，表现良好，沪深300指数上涨17.9%，但以中证红利指数为代表的相关资产走势相对落后。本基金维持高股息、高债息的主体配置策略，本报告期基金组合仍以金融、建筑建材、交运、能源等行业为主。　　基于对股票市场中期维度的景气判断，本基金将保持权益类资产的高比例配置，仅在高息资产类别内进行了适当的切换，寄希望于获得高股息的同时，同时获得一定额外的价值回归型收益。　　本基金将坚守高股息、高债息品种的配置，期望获得稳定的股息与债息收益，同时把握资本利得机会，力求为投资者创造超额的绝对回报。持续关注金融、工业、能源、交运等高股息领域的投资机会。

进入2025年下半年，市场表现优异。在宏观政策发力、国际环境边际改善的双重支撑下，经济运行较好，各项数据表现亮眼，为市场较好运行提供了向好的环境。目前来看全年完成GDP5%的增长目标概率较大，显著超出年初市场的判断和预期。一方面在以旧换新补补贴的消费政策拉动下，上半年社零同比增长5%，较一季度进一步加快；关税政策落地，且实际情况好于年初的预期，为出口提供了较好土壤，出口数据均维持高位，我国的出口全球市占率预计也有望维持在比2024年（14.5%）略高的水平；投资数据相对逊色，但也没有显著拖累，低位稳定运行。　　三季度以来市场行情较为火热，上证指数也从年中的3400上涨到了截至9月底的接近3900。我们前期认为三季度市场大概率会有良好表现，且风险偏好可能会明显提升，因此减配了上半年表现较好、且估值已然不便宜的新消费板块，加配了高景气度、业绩超预期的科技板块，尤其是AI算力相关的标的，整体业绩表现较好。　　展望四季度，我们认为经济短期可能承压，但并非失速，而是底部探明后的略有压力。消费政策透支、出口存在提前备货情况，两大经济增长引擎四季度有可能边际放缓。但我们并没有太过担心，因为国内投资政策随时有可能出台，美国的持续降息也给我们留出了适当降息的空间。因此，市场可能整体表现会比较平稳，但也存在些许亮点。　　展望明年，我们依然相信中国经济边际企稳走强，结构转型初现成效，新经济、新消费有望成为经济稳步向好的动力。我们认为目前市场仍处于牛市上半场，经济底部初步探明，边际走强，结构优化，明年有望看到PPI的转正。我们继续沿着景气投资的框架，寻找在目前时点、目前经济体内，空间较大、增速较快、同时估值相对合理的板块的标的进行投资。我们继续看好AI算力类，同时挖掘AI应用标的，AI或将是未来几年内值得持续跟踪、挖掘、学习的板块，同时关注黄金、化肥、制冷剂等供给受限的资源类标的；另外，储能类板块近期也有基本面的变化，国内外需求共振向上，这些标的估值合理、资质优秀。

2025年上半年，早先担忧外贸环境和地产链的拖累，但随着二季度后经济基本面超预期运行，关税风波的结果也比预想中好，市场整体有惊无险、韧性超预期。分板块来看，消费亮眼，在以旧换新政策拉动下，社零数据持续较好；出口在4月初短期扰动后，4、5月反而出现了抢出口的情况，因此出口对于制造业和GDP的拉动持续好于预期，同时与美国的关税谈判成果也优于前期的悲观假设；投资端一直相对较弱，房地产的销售和投资对经济持续拖累，且地产销售在短暂的回暖后依然走弱。但总体而言，二季度的经济数据亮点较多，整体运行较好，给股市提供了较好的基础。　　上半年的股市走势也随之有一定的波动，先是四月初贸易摩擦刚刚出现，全球资本市场遭遇重挫，A股也有一定波动，后续随着经济数据的公布，财政政策的落地，以及贸易摩擦的缓和，市场逐步修复。从板块来看，消费类和创新药表现较好，这和消费数据的强势，以及创新药持续的BD出海相关。科技类还是AI的算力，客户资本开支持续扩张，龙头公司业绩超预期。本基金依旧沿着景气投资的思路，重仓了上述板块，获得较好的相对和绝对收益。

2025年一季度市场整体走势较平稳，红利板块相对弱势，国债收益率出现一定上行。而二季度受美国关税政策影响，市场于四月份出现较大幅度的波动，红利板块逐步修复了一季度的落后走势。本基金维持高股息、高债息的主体配置策略，本报告期基金组合仍以金融，建筑，建材，交运，能源等行业为主。　　基于对股票市场中期维度的景气判断，本基金将保持权益类资产的高比例配置，仅在高息资产类别内进行了适当的切换，寄希望于获得高股息的同时，同时获得一定额外的估值回归型收益。

进入2025年，在2024年四季度政策转向的带动下，经济平稳开局。地产销售回暖，居民消费略有企稳，部分“国补”带动品类表现亮眼，如新能源汽车、家电等。其中，新兴消费表现较好，如潮牌、黄金饰品等。投资在较低的水平上低位盘整，整体经济平稳开局，但出口仍存不确定性。一季度抢出口仍在进行，去年基数较高的背景下，出口数据承压，且后续加征关税后出口将如何演绎，仍存变量，出口的压力以及对于经济的影响，后续需要跟踪。平稳的经济为股市提供了一定的基础，上证综指在3200-3400之间震荡运行，A股市场更多的是以主题方式演绎，且轮动较快，赚钱效应并不明显。港股部分，新兴领域龙头业绩表现较好，估值较低，表现强于A股。　　本基金依然沿着景气度框架进行投资，在保留一定红利资产的情况下，看好AI（人工智能）基建方向，国内外算力建设依旧火热，尤其是国内部分，互联网头部公司增加资本开支，产业链国产化率提升，自主可控大方向成立；内需方面是今年政策着力重点，也有望明显改善，这方面也是我们关注的重点。　　展望后市，预计今年经济企稳为主，具备一定韧性。出口是变量，国际形势错综复杂，贸易摩擦持续存在。消费可能会是今年经济的亮点，一方面消费低迷了较长时间，另一方面房市和股市的企稳有望给消费提供一定的助力，再加上消费政策的出台，以及消费作为对冲出口降速的后备手段，后续政策的加码也是值得期待的。因此，我们认为消费有望成为今年的亮点。国内AI投资也值得关注，DeepSeek的横空出世，让大家意识到我国AI产业发展可期。国内互联网头部公司从去年底开始持续增加AI的算力投资，各级政府也是纷纷响应，推出各种智算中心。综上，经济预计平稳运行，出口是变量，消费是亮点，国内AI投资值得关注。　　因此，我们对于后市持乐观态度，中间部分时间在贸易摩擦升级，或者部分阶段经济数据有可能承压等因素的影响下，市场有一定概率的波动，这是正常的。熊牛转换初期，经济会有波动，但不改大的运行方向，经济企稳回升，消费温和向好，因此我们看好大的市场方向。消费会是今年我们重点布局和挖掘的方向，尤其是符合趋势和景气度方向的新兴消费板块。AI仍将会是我们投资的重点领域，国内外算力投资共振，订单和业绩有望持续超预期。AI应用方面目前虽然还处于初期，全球尚没有爆款出现，但我们相信在不久的未来会出现，因此在端侧和应用上面，我们也加强了跟踪研究。

2025年一季度市场整体走势较平稳，红利板块相对弱势，国债收益率出现一定上行。本基金维持高股息、高债息的主体配置策略，报告期基金组合进行了少量调整，增加了钢铁、水泥和运营商三个行业的配置，持续减少公用事业和煤炭板块的权重。对红利资产配置进行“缩圈”。　　基于对股票市场中期维度的景气判断，本基金将继续保持权益类资产的高比例配置，仅将在高息资产类别内进行适当的切换，寄希望于争取高股息的同时，同时争取一定额外的估值回归型收益。　　展望后市，本基金将坚守高股息、高债息品种的配置，期望获得稳定的股息与债息收益，同时把握资本利得机会，力求为投资者创造超额的绝对回报。本基金将持续关注金融、工业、能源、交运等高股息领域的投资机会。