何肖颉 - 基金投资策略和运作

2025年四季度市场整体延续了慢牛趋势，呈宽幅震荡逐级抬升态势，虽然波动率有所加大但不改整体向上趋势。报告期内，基金维持了高仓位运作。集中持仓在与AI产业链相关的光模块、电子、国产算力等领域，并在四季度加大了对电力设备、机器人等产业方向的投资。回顾2025年全年本基金总体把握住了结构性机会，较好的完成了年初预定投资目标。展望2026年，我们依然看好A股市场的整体表现。从海外来看，随着美元走弱，全球降息周期的开启，中国资产在全球的资产配置中依然具有很高的性价比。从国内看，2026年作为“十五五”开局之年，A股有望从估值修复转向盈利驱动的慢牛行情。我们依然看好以AI作为核心驱动的科技创新机会，盈利将会消化估值中的争议；同时，我们也看好企业出海的趋势，具备全球竞争力的中国商品将受益于全球工业的复苏。此外，在弱美元时代，资源类的大宗商品也有望获得持续的估值溢价。综上，在经济动能相对温和但流动性充裕的宏观格局里面，结构性行情仍将持续。我们将努力把握好相关的投资机会，为持有人创造有价值的回报。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。工银生态环境基金近一年来的组合配置风格主要是由中盘成长股向大盘成长股偏移，报告期内本组合相对跑赢业绩基准。从业绩归因报告来看负贡献主要来自个股选择效应，行业配置整体有正贡献，其中TMT、电力设备和新能源等行业为正贡献，产生负贡献的行业主要是化工、机械、汽车等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要加仓了TMT、有色等行业的配置，减仓了家电、医药、机械等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是可选消费、TMT等行业，低配的行业主要是公用事业、工业等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。工银新趋势基金在报告期内维持高仓位运作，同时对行业配置比例进行了调整。从中长期维度来看，基于资本市场稳健发展的背景之下，多元化的金融服务需求将会持续增长，本产品聚焦投资于商业模式较优、市场竞争壁垒较强以及成长性较好的大金融行业的公司，以把握资本市场发展的红利和机会，争取实现超额收益回报。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。工银价值成长基金今年以来的组合配置风格主要是由中盘成长股向大盘成长股偏移，报告期内本组合相对跑赢业绩基准。从业绩归因报告来看负贡献主要来自个股选择效应，行业配置整体有正贡献，其中TMT、食品饮料、机械等行业为正贡献，产生负贡献的行业主要是传媒、医药、有色、化工、银行等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要加仓了TMT、机械、有色、化工等行业的配置，减仓了传媒、医药、电力设备和新能源等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是TMT等行业，低配的行业主要是金融、工业、消费、原材料等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。工银核心价值基金的配置风格近一年来由大盘平衡往大盘成长偏移，其中占比最高的是大盘成长股，占比较少的是小盘股。报告期内本组合相对跑赢业绩基准，从业绩归因报告来看主要来自于行业配置的负贡献和个股选择的正贡献，其中负贡献的行业主要是传媒、金融、机械、有色等行业，产生正贡献的行业主要是TMT、电力设备新能源、食品饮料等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要增加了TMT行业、有色、化工的配置，减仓了医药、汽车、电力设备和新能源等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是TMT、可选消费、原材料等行业，低配的行业主要是金融、日常消费、工业等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。4季度配置思路围绕景气度与估值预期相匹配，将主要仓位调整至有色行业，基于行业景气度高位向上，且中期内流动性宽松以及主要品种供给约束仍未松动。按照细分领域划分，持仓排名靠前的行业为铜矿、电解铝和贵金属；在时点商品价格下，主要持仓估值均相对合理，且2025年的涨幅主要源于EPS的增长，估值贡献度较低，因此整体安全垫较高。　　展望2026年，宏观流动性环境更加友好，海外双宽松叠加国内促进房地产企稳、支持消费的基调下，有色商品的需求端有望稳步改善。中长周期中，工业商品价格与全球制造业PMI趋势关联密切，而全球制造业PMI已连续12个季度处于底部，企稳回升的动能在集聚。有色行业虽积累较大涨幅，但估值分位数仍相对较低。

2025年三季度，A股整体呈上行趋势，以科创和创业板为代表的结构性机会突出。报告期内本基金维持了较高仓位，集中持仓在半导体、人工智能及新能源汽车、军工、互联网、医药等领域。本基金在三季度取得了单季度近50%的超额收益，较好的把握住了市场主流机会。展望四季度，我们仍维持在经济动能偏弱但流动性充裕的宏观格局里面，结构性行情仍将持续。我们继续看好技术创新驱动的人工智能应用、国产算力、人形机器人、互联网、医药等产业方向。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。工银价值成长基金今年以来的组合配置风格是继续保持上季度的风格转换并超配中盘成长风格。报告期内本组合业绩相对跑赢业绩基准，从业绩归因报告来看正贡献主要来自行业配置，产生正贡献的主要是电子、医药、银行、电力设备及新能源、汽车等行业，负贡献主要是传媒、商贸零售、有色等行业。报告期内本组合加大结构调整，主要加仓了电力设备新能源、TMT的配置，减仓了医药、机械、有色、商贸零售等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是TMT、医药等行业，低配的行业主要是金融、原材料、日常消费等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。工银生态环境基金的组合配置风格主要是中盘成长股，报告期内本组合相对跑赢业绩基准。从业绩归因报告来看负贡献主要来自个股选择效应，行业配置有正贡献，其中主要是相对低配电力公用事业等行业的正贡献，产生负贡献的主要是电力设备及新能源相关的行业相对低配。报告期内本组合加大结构调整，主要加仓了TMT、公用事业行业的配置，减仓了可选消费等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是可选消费、TMT等行业，低配的行业主要是公用事业、原材料等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。工银国企改革基金报告期内的组合配置风格主要是中盘平衡型偏成长，本报告期跑赢基准。从业绩归因报告来看正贡献主要来自于行业配置和个股选择，其中主要是有色、商贸零售等行业负贡献，产生正贡献的主要是电子、通信、银行、电力设备及新能源、机械等等行业。报告期内本组合加大结构调整，主要加仓了电力设备新能源、TMT、基础化工、国防军工的配置，减仓了原材料、能源、金融、房地产等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是电子、机械、电力设备新能源等行业，低配的行业主要是金融、食品饮料等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。工银核心价值基金的配置风格主要是大盘平衡，最近一年多往大盘成长偏移，主要配置大中盘的个股，其中占比最高的是大盘成长股，占比较少的是小盘股。报告期内本组合相对跑赢业绩基准，从业绩归因报告来看主要来自于行业配置和个股选择的正贡献，其中负贡献的行业主要是有色、钢铁等行业，产生正贡献的行业主要是电子、机械、银行、汽车、电力设备及新能源等行业。报告期内本组合加大结构调整，主要加仓了TMT行业的配置，减仓了汽车、家电、建材、银行、电力公用事业等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是TMT、医疗保健、可选消费等行业，低配的行业主要是金融、日常消费等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。工银新趋势基金在报告期内维持高仓位运作，组合配置风格仍以成长风格为主，报告期内本组合业绩相对跑赢业绩基准。报告期内本组合主要加仓了TMT行业，减仓了可选消费、原材料、医药等行业。期末本组合超配的行业主要是电子、汽车和机械等行业，低配的行业主要是金融、食品饮料等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。