何肖颉 - 基金投资策略和运作

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。工银核心价值基金的配置风格近一年来由大盘平衡往大盘成长偏移，其中占比最高的是大盘成长股，占比较少的是小盘股。报告期内本组合相对跑赢业绩基准，从业绩归因报告来看主要来自于行业配置和个股选择的正贡献，其中负贡献的行业主要是传媒、化工等行业，产生正贡献的行业主要是电子、通信、机械、非银、有色等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要增加了电子、建材、机械的配置，减仓了汽车、医药、计算机、传媒、基础化工等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是电子、通信、机械、建材等行业，低配的行业主要是金融、消费、工业等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。工银生态环境基金近一年来的组合配置风格主要是由中盘成长股向大盘成长股偏移。报告期内本组合相对跑赢业绩基准，从业绩归因报告来看负贡献主要来自个股选择，正贡献来自于行业配置，行业配置中产生负贡献的行业主要是化工、传媒、有色等行业，产生正贡献的行业主要是电子、机械、通信、电力设备新能源、电力及公用事业等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要加仓了电子、机械、通信、电力及公用事业、基础化工等行业的配置，主要减仓了汽车、有色、电力设备新能源、传媒等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是电子、通信、汽车等行业，低配的行业主要是电力设备新能源、电力及公用事业、基础化工等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。美伊冲突的影响仍在持续，油价推动二季度PPI、CPI上行。在全球通胀压力下，美联储货币政策指引由降息转向加息，流动性环境发生逆转。金、银、铜、锡等对全球流动性敏感的商品波动加剧；叠加经济增长预期不明朗，市场资金流向产业趋势更加确定的AI方向。　　二季度，工银国企改革基于高通胀预期下全球经济增长下修、流动性收紧，以及AI对不同细分领域影响差异的判断，降低了贵金属、电解铝等行业配置，增加了受益于AI需求的新材料、稀有稀散金属配置；同时，在季末阶段增加了铜板块配置。高通胀及汇率压力加剧资源民族主义倾向，非洲、南美洲等主要产铜地区的不确定性增加；非洲等以湿法冶炼为主的产能也受到硫酸短缺影响，相关影响的长尾效应或将在下半年逐步显现。全球矿山铜增长预期下修为负，且铜精矿短缺将向精炼铜短缺传导；美国对精炼铜加征关税的政策也会在2026年三季度更加明确。二季度铜价在多重冲击下仍能维持高位，而铜矿公司估值则跌破中枢下沿，当前阶段性价比凸显。　　展望2026年下半年，市场风格有望更加均衡。科技股在高估值背景下或走向分化，具备估值优势及成长空间的基本金属、贵金属等板块有望迎来估值修复。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。本产品在报告期内维持高仓位运作，市场进入二季度以来受地缘因素影响减弱，但不同行业和风格之间的股价表现差异则明显拉大，以AI产业链为主的科技板块涨幅较为明显。本产品延续对金融科技板块的超配，并在报告期内增加了对估值处于低位、受益于科创直投和跟投收益的证券公司的配置。从中长期维度看，我们认为未来国内经济结构和融资结构转型将有望带来资本市场的长期稳健发展，并带动多元化金融服务的持续增长，金融科技公司发展空间仍然较大，因此本产品主要投资于商业模式较优、市场竞争壁垒较强以及成长性较好的金融科技公司。

2026年上半年A股市场呈现出典型的“K型分化”趋势——科技牛与消费熊并存、指数涨与个股跌同在。其背后本质是AI技术革命带来的产业范式切换在资本市场的投射。一边是AI产业链的量价齐升与政策加持，另一边是传统消费的地产周期与需求疲软；资金在产业范式切换下的选择，最终形成了“科技牛”与“消费熊”并存的罕见格局。报告期内，基金维持了中高仓位运作。集中持仓在与AI产业链紧密相关的光模块和存储两个领域，并围绕相关领域的上下游产业链进行投资布局。回顾2026年上半年基金整体把握住了市场主线，较好的完成了年初预定投资目标。展望下半年，A股正从上半年的“估值扩张”模式，切换至下半年的“业绩验证”模式。“结构性慢牛”的本质，是盈利驱动而非流动性驱动，科技仍是主线但将进入业绩验证期。因此，对投资者而言，“摒弃普涨思维、以业绩为准绳筛选标的”正成为下半年的核心投资逻辑，我们认为下半年，A股市场的“K型分化”会收敛，但不会逆转。我们依然看好业绩兑现度最高的算力硬件及相关的产业链上下游。我们将努力把握好相关的投资机会，为持有人创造有价值的回报。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。工银价值成长基金今年以来的组合配置风格主要是由中盘成长股向大盘成长股偏移。报告期内本组合相对跑赢业绩基准，从业绩归因报告来看主要来自于行业配置和个股选择的正贡献，其中负贡献的行业主要是传媒、医药、商贸零售、计算机、电力设备新能源等行业，产生正贡献的行业主要是电子、机械、通信、非银、汽车等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要加仓了机械、通信、建材、有色、化工等行业的配置，减仓了电子、传媒、计算机、电力设备新能源、医药。相对基准期末本组合超配的行业主要是电子、通信、机械等行业，低配的行业主要是金融、工业、消费等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

2026年一季度市场高开低走，整体下跌。年初在政策预期和流动性宽松推动下市场表现强势，但3月后受中东地缘冲突升级冲击，指数显著回落。报告期内，基金维持了高仓位运作。集中持仓在与AI产业链相关的光模块、电子、国产算力等领域，并在中东地缘冲突爆发后配置了受益于高油价的储能、锂电等产业。虽组合采取了结构对冲策略，但整体仍弱于基准。展望二季度，我们认为市场有望触底回升，市场将从情绪博弈回归基本面。从国内来看一季度经济整体实现“开门红”已成定局。根据国家统计局公布的1-2月数据，出口增长19.2%显著超预期，固定资产投资同比增长1.8%，由负转正；社零总额增长2.8%，消费企稳回升。全国规模以上工业企业利润同比增长15.2%，其中电子、化工、有色等行业景气度显著回升。一季度经济的平稳开局为二季度市场投资提供了强有力的宏观支撑。地缘政治冲突虽然短期对资产价格有冲击，但长期来看中国资产韧性会逐渐体现，在全球的资产配置中具有非常高的性价比。我们看好二季度中国资产的整体修复机会。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。工银价值成长基金今年以来的组合配置风格主要是由中盘成长股向大盘成长股偏移，报告期内本组合相对跑输业绩基准。从业绩归因报告来看负贡献主要来自个股选择效应，行业配置整体有正贡献，其中电子等行业为正贡献，产生负贡献的行业主要是电力设备新能源、有色、化工等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要加仓了机械等行业的配置，减仓了TMT、化工。相对基准期末本组合超配的行业主要是TMT、医疗保健等行业，低配的行业主要是金融、工业、消费等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。工银核心价值基金的配置风格近一年来由大盘平衡往大盘成长偏移，其中占比最高的是大盘成长股，占比较少的是小盘股。报告期内本组合相对跑赢业绩基准，从业绩归因报告来看主要来自于资产配置、行业配置的负贡献和个股选择的正贡献，其中负贡献的行业主要是传媒、汽车、机械等行业，产生正贡献的行业主要是电子、非银、基础化工等行业。报告期内本组合继续结构调整，主要增加了电力设备新能源、有色、基础化工的配置，减仓了TMT、汽车、医药等行业。相对基准期末本组合超配的行业主要是电子、通信、基础化工等行业，低配的行业主要是金融、消费、工业等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。工银生态环境基金近一年来的组合配置风格主要是由中盘成长股，报告期内本组合相对跑输业绩基准。从业绩归因报告来看负贡献主要来自行业配置和个股选择效应，行业配置中产生负贡献的行业主要是机械、电子、通信等行业。报告期内本组合继续结构调整，相对基准期末本组合超配的行业主要是可选消费、工业、TMT等行业，低配的行业主要是公用事业等行业。组合里个股的筛选基准主要是业绩的相对稳健和估值的相对合理，并且以行业龙头公司为主。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。工银新趋势基金在报告期内维持高仓位运作，同时维持对金融科技板块的超配。我们认为从中长期维度来看，基于资本市场稳健发展的背景之下，多元化的金融服务需求将会持续增长，金融科技公司发展空间仍然较大，本产品主要投资于商业模式较优、市场竞争壁垒较强以及成长性较好的金融科技公司。

一季度有色行业波动较大，1月大幅上涨后由于流动性预期波动快速回落。3月遭遇霍尔木兹海峡封锁，原油价格大幅上涨，美联储降息及全球流动性预期快速波动，全球经济滞胀压力提升，工业金属一度交易衰退预期。但展望2季度，中东局势将更加清晰，市场对于中短期全球经济预期将趋于清晰和稳定。在2025年12月管理人将主要仓位配置到有色行业后，2026年1季度维持稳定。工银国企改革净值在2-3月的宏观冲击中波动明显加大，管理人也调整细分行业的配置以期尽可能降低回撤；1月增配小金属与黄金以增加弹性，2-3月中东地缘冲突中降低对流动性风险的暴露，到3月末基于对中东不确定性将有望回落的预期增加配置回调充分的贵金属及电解铝。　　有色行业经历2025年以来的大幅上涨以及近期的充分调整后，或重新回归到具有高配置价值的区间。商品价格在流动性及不确定性冲击下表现出韧性，中枢仍处于上行趋势，究其根本仍为优异的供需格局。虽中东地缘不稳定或推高中长期油价中枢、扰动全球经济增长预期、压制有色商品需求，但对于有色行业也具有中长期利好。一方面海外国家部分产能直接受损，大幅拖累供给增长，另一方面高能源价格也将抬高矿山的开发成本、压制高成本供给。对于有色行业中长期格局，高价格及高盈利仍未刺激出供给增量。2020年以来全球铜及黄金行业资本开支持续增长，其中维持性开支占比大幅提升以对冲品位下降、扰动率提升对产量的影响，且扩张性资本开支收效有限。资源民族主义将拖累全球矿山开发节奏，长期风险溢价也导致矿商要求更高的回报率及商品价格。