瞿蕴理 - 基金投资策略和运作

一季度，在原有宏观逻辑的基础之上，地缘事件对大部分资产都带来了更大的波动。霍尔木兹海峡的通航量急剧下降，原油价格大幅上升，美联储货币政策和全球经济的不确定性上升。对事件短期走向做出准确预判是困难的，跟踪事件的短期变化对投资可能也未必真的有多大帮助，把握住重要的慢变量可能反而是应对即期不确定性的有效策略。 　　组合基于地缘事件可能出现的不同情景，在风险预算范围内，调整了各类资产的摆布。

2026年第一季度，我国经济整体上保持平稳，其中，以人工智能产业链为代表的新兴产业表现较好，新能源汽车等产业保持了稳步发展。部分传统行业，如消费、房地产则表现相对稳定。从A股市场上看，各市场指数表现也相对平稳。但是，在本季度，受到美伊冲突等外部因素影响，部分行业指数表现了较大的波动。其中，煤炭、航运等行业，受益于冲突导致的能源价格上升，本季度表现较好。贵金属行业，虽然在本季度初期出现大幅上涨，但后受到美国通胀压力上升而降息预期减弱的影响，出现了较大幅度回落。通信行业，则受益于中国和美国同时继续加大人工智能投资的影响，本季度仍然表现较好。 　　在本季度，本产品净值受到持仓结构的影响，在季度中期出现了一定幅度波动。

2025年，我国实施了更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，其主要目的在于保证宏观经济能够保持一定的增速，同时能够起到促进产业升级和经济结构调整，扩大内需和改善民生的作用。从结果看，2025年，我国的宏观经济实现了既定的经济增长目标。投资、消费和出口均出现稳定增长。其中，出口同比增长6.1%，贸易顺差达8.51万亿元，对经济增长形成有力支撑。 　　2025年，我国继续实行科技创新和产业升级的国家战略，新质生产力得到继续发展。新能源汽车的技术和产销量均继续保持全球领先，人工智能芯片和人型机器人等产业也展现出了极强的全球竞争力。 　　从美国经济看，人工智能产业仍然是美国最为重要的投资方向。特别是美国的各大行业巨头投资巨大，这带动了对人工智能芯片以及其上下游产业链的需求大幅上升。美国人工智能相关的上市公司的盈利能力和股价均表现较好，这也带动了我国人工智能相关的上市公司的盈利能力出现大幅上升，股价也出现大幅增长。 　　受国内外政治和经济因素的影响，我国的A股市场在2025年整体表现较好。通信、电子、电力设备新能源等板块表现相对较好。同时，受全球通胀的影响，贵金属中的黄金表现较好，白银由于同时具备工业品属性和抗通胀属性，表现也相对较好。铜和铝板块，受全球需求上升和供给受限的影响，市场表现也较好。这导致2025年有色金属板块出现较大行情。其他的较为传统的行业，如基建、消费、房地产等行业表现则相对平淡。 　　2025年，本产品适当增加了贵金属和人工智能板块的投资比重，取得了一定收益。

本季度，市场的资产配置仍在延续上个季度的方向，但政策和监管的影响使得股债市场在本期波动都不大。从2025年12月召开的中央经济工作会议看，2026年的财政政策为“保持必要规模”，这符合我国近些年政策制定的整体思路，即长短兼顾，也即政策重心回归到长期问题上。市场也基于淡化宏观增长预期作出了相应的投资选择。 　　组合在绝对价值股、资源品和低位中小市值个股之间动态调整；债券久期中性。

2025年第三季度，我国经济继续保持了稳健的态势，各项宏观经济指标保持稳定。其中，出口表现较好，说明在当前全球宏观政治环境和经济环境处于不稳定态势的大背景下，我国的工业生产能力仍然具有强大的全球竞争力。从具体行业看，在本季度，人工智能相关领域仍然是全球宏观经济领域重要的投资热点，中国和美国的相关公司都给予了非常乐观的预期，并映射到我国的资本市场，使人工智能相关上市公司在本季度表现较好。同时，在本季度，新能源、贵金属等行业也表现较好。 　　在本季度，本产品净值出现一定幅度涨幅。

本季度，宏观面相对上半年平稳，宏观增长和物价以延续上半年的惯性为主，政策保持了定力。在此背景下，风险偏好保持较高水平，产业趋势主导权益市场风格，科技类和资源品相关的股票表现最好，红利股和债券资产则表现一般。 　　组合提升了权益持仓结构的分散度；债券久期中性。

2025年上半年，我国的GDP增长率为5.3%。其中，出口在贸易战有所反复的大背景下，仍然保持了一定程度的增长。消费也保持5%的增速，固定资产投资继续扩大。我国的宏观经济整体呈现平稳增长的态势，也说明了我国经济强大的韧性和内在增长潜力。　　从全球经济看，美国仍然致力于利用关税工具以达到资金回流和制造业回流的目的。但我国进行了有效的反制，从而有效降低了贸易战对我国出口的影响。从美国内部看，其上半年的通胀数据虽然略有下降，但仍然高于目标值，使得美联储一直没有进行降息的操作。但未来美国的就业数据大概率会影响美国的利率政策。这将对美国的经济和全球的资金流动产生一定的影响。　　2025年上半年，尽管受美国发起的贸易战的影响，我国的权益市场有所波动，但随着我国实施了有效的的反制措施，我国的经济保持了稳定，权益市场的信心也随之迅速恢复，呈现了持续上涨的态势。从行业上看，人工智能相关板块、医药、有色、国防军工、通信、计算机等板块表现较好。　　2025年上半年，本产品适当调整了持仓结构，净值有所增长。

2025年上半年，财政政策如期靠前发力，保障了上半年经济的平稳增长；期间贸易摩擦造成了资本市场的短期剧烈波动，并且可能影响了部分经济主体的中期预期。 　　24年年底到今年年初，债券利率提前定价了未来一年的货币政策空间，导致上半年利率偏区间震荡。权益资产与房价走势不一致，权益资产价格中枢的明显抬升可能与在政策支持增加的情况下，向下风险可控，且无风险利率自2024年以来降至低位有关。 　　组合主要通过转债仓位应对了四季度之后的权益市场风格变化，另外，股票的持仓也提高了分散度来应对市场风险偏好的提升。纯债方面，组合1月降低了组合久期，后续把握了一次交易性机会，并起到了对冲权益资产波动的作用。

2025年第一季度，我国的经济保持较为平稳的态势。整体而言，传统的行业，如地产、基建等传统周期行业仍然存在一定的压力，消费行业逐渐企稳。而代表新质生产力的人工智能、人形机器人等科技行业则吸引了极大的关注度，资本市场相对于这些新兴行业也给与了较高的估值。从长期来看，我国仍然处于新旧动能转换的关键时期，未来高科技行业将仍然是我国经济发展的新的驱动力。从第一季度的权益市场表现看，其走势基本上反映了对于未来我国宏观经济走势的预期，各个行业出现一定幅度分化，新质生产力相关行业表现相对较好。　　在本季度，本产品净值基本保持了稳定。

24年四季度到25年一季度，国内财政政策的执行比较积极，单季度实际GDP增速较24年二三季度改善，地产成交的量价也有所恢复。一季度权益市场表现活跃，尤其是和产业趋势相关的行业；由于资金利率超预期的抬升，债券利率在24年12月快速下行之后，有所反弹。组合在大类资产上进行了有一定提前量的调仓应对。

2024年全年，宏观层面仍延续23年下半年以来的特征，即去地产化和加强地方财政纪律的背景下，以制造业为稳增长的主要抓手。出口方面，竞争力提升的影响超过了贸易摩擦的影响。　　落实到资本市场上，前三季度，24年利率的快速下行、红利股表现较好与物价增幅长时间偏低、房价调整互为一体两面。9.24政策发布后，市场风险偏好有所提升，主要体现在权益市场中枢抬升、风格切换和房价跌幅明显收窄。利率则在宽松预期的刺激下，快速惯性下行。　　组合的股票主要投资于白电、银行和面板等低估值板块，以转债仓位应对了四季度之后的权益市场风格变化。债券久期上半年中性偏高，下半年趋于中性。

2024年，我国经济仍然处在新旧动能转换的调整期。从各分行业看，传统行业，如房地产、建筑、钢铁等行业，由于需求下滑和产能过剩的原因，其仍然受到持续的压力。同时，我国的消费行业也存在一定的压力，其主要原因在于通缩压力下致居民消费意愿的降低。从其他行业看，部分前期高增的行业，如光伏行业，则由于产能扩充过快，导致产品价格下跌过快，整体的行业存在较大的压力。但是，代表我国新质生产力的行业，则出现了快速的发展。如我国的新能源汽车产业，仍然处在高速发展的势头，现在已经具备了极强的全球竞争力。我国的半导体行业，在坚持独立自主的大方针指导下，也得到了快速的发展，各个子领域的短板正在被逐步的补齐。我国的人工智能领域，在国家强力的政策指导和各大企业的强力投入下，也进步明显。这些行业的发展都说明了我国的新质生产力有了长足的发展，成为了推动我国整体经济发展的新的力量。同时，我国的出口在2024年仍然保持了较好的发展势头，是我国经济的重要支撑力量。从资金情况看，美国由于通胀压力上涨而持续加息，形成了中美两国之间较大利差，客观上导致了我国的资金有较大的外流压力。　　从权益市场的具体表现看，在前三季度，受传统行业下行和外部资金压力的情况下，股票市场整体处于下跌的态势。除了部分低估值高分红的银行和家电和部分能源行业外，其他大部分行业都表现不佳。但从第四季度开始，我国开始以强有力的政策措施稳定经济，包括发行特别国债来化解地方债务压力，发放消费券刺激消费等措施，同时对资本市场也采取了强有力的政策支持。这些举措使我国的权益市场在第四季度出现了明显的上行趋势。　　在2024年，本产品通过调整仓位和持仓结构等操作，产品净值出现了一定幅度上涨。