陈晓生 - 基金投资策略和运作

2026年二季度A股市场呈现极致结构性分化行情。代表新兴产业与硬科技的科创板、创业板相对宽基指数实现大幅超额收益，存储芯片、半导体设备、光模块等算力硬件方向标的持续创出新高，与之形成鲜明对比的是消费、医药、传统金融等权重核心资产估值持续震荡下探，整体表现持续跑输市场。从资金行为维度能够清晰印证市场分化格局：二季度ETF申赎数据呈现严重两极分化，沪深300、中证500等主流宽基ETF份额持续净流出；与之相反，半导体、算力硬件等细分行业主题ETF，则持续迎来大额增量申购，场外资金持续单向流入科技成长赛道。市场形成“高景气赛道吸纳增量资金、增量资金持续推升板块估值”的正向循环，马太效应持续强化，板块间收益分化持续加剧，结构性行情极致化特征凸显。面对上半年极致分化的市场，本基金始终立足量化投资框架，坚持在市场波动变局中锚定长期投资价值，采用“红利+微盘”杠铃式组合架构应对极端行情。组合两端形成风险与收益互补格局：依托高股息红利资产的防御属性对冲市场大幅波动风险，同时借助微盘标的自身高成长弹性捕捉市场超额收益，搭建整体风险可控、净值走势稳健的投资组合，实现长期价值底仓与短期赛道机会的动态均衡配置。“红利+微盘”杠铃策略的核心逻辑是对组合两端资产进行差异化极致配置，以此平滑单一赛道集中持仓带来的波动风险。组合一端配置高股息红利资产，这类标的具备现金流稳定、分红比例可观、估值低位的特征，能够为组合搭建坚实净值安全垫，在市场大幅回调阶段有效控制回撤；另一端布局具备成长空间的微盘个股，依托小盘标的业绩弹性与估值修复空间挖掘超额收益。两端资产景气周期、波动特征具备天然对冲属性，在严控组合整体波动的前提下，能够适配不同市场风格，助力组合穿越多轮市场周期，实现长期稳健收益。展望2026年下半年，我们判断，在板块资金再分配、流动性环境支撑、估值比价修复三重核心因素共同驱动下，当前极端倾斜的市场风格有望逐步走向“再均衡”，前期极致分化行情或将缓解，多板块轮动机会或将逐步显现。第一，AI硬件赛道拥挤度回落将催生资金外溢，推动资金向低估值板块回流。二季度AI硬件板块持续单边上行，板块交易拥挤度已攀升至历史高位。进入三季度后，若半年报业绩兑现不及市场预期，板块或将迎来阶段性估值回调。存量资金从高位科技板块流出后，会重新寻找具备安全边际的配置方向，估值处于十年分位底部、经营现金流稳定的红利资产、小盘价值股或将成为资金首要分流方向，这也是市场风格回归均衡的初始动力。第二，宽松流动性环境托底宏观修复，市场风险偏好或将向多赛道扩散。央行维持宽松货币政策的导向明确、表态清晰，市场中长期流动性保持合理充裕，为权益市场整体估值提供支撑。伴随各项稳增长、促消费政策持续落地，下半年宏观经济指标有望迎来边际修复，市场投资思路将摆脱单一追逐AI成长主线的现状，风险偏好向顺周期领域扩散。此前持续调整的券商、银行等金融板块，刚需与服务类消费赛道，创新药及医疗器械医药板块，上游资源周期板块，自身配置价值将被资金重新挖掘，市场投资主线更加多元。第三，极端估值比价存在天然均值回归动力，倒逼市场风格修复。截至2026年6月末，科创50指数相对中证红利指数的估值比价已经触及近十年历史极值，成长赛道与红利价值板块估值分化达到历史罕见水平。从资产定价规律来看，极端估值剪刀差无法长期维持，市场会自发修正价格与基本面严重背离的现状，高估值成长板块存在估值消化压力，长期低估的红利价值板块具备估值修复空间，双向力量共振，推动市场风格逐步回归均衡。综合对市场行情、产业周期、估值结构的深度量化分析与宏观周期研判，我们长期看好“红利+微盘”杠铃策略适配当前及未来中长期市场环境，对该组合框架长期收益表现保持充足信心。后续运作过程中，基金将持续依托量化模型跟踪市场资金流向、板块估值分位、宏观流动性、企业盈利等多维度数据，动态调整两端资产配比。一方面坚守红利底仓核心价值，另一方面持续挖掘具备业绩兑现潜力的优质微盘标的，灵活捕捉市场轮动机会，主动应对下半年市场风格切换与板块轮动带来的各类变化，持续优化组合风险收益比，力争为持有人创造持续稳健的长期回报。

2026年二季度，A股市场整体呈现“指数震荡上行、结构极致分化”的特征，指数与个股严重背离（K型走势）：科技硬件板块表现强劲，而多数传统行业持续承压。全A中位数表现疲软，市场呈现典型的“二八分化”甚至“一九分化”格局。AI科技主线极致拥挤：以AI算力、光通信、半导体为代表的科技板块表现强势，资金虹吸效应显著，交易拥挤度创下近年新高。结构性行情不仅仅是分化，更呈现为“割裂”。报告期内，AI科技硬件成本高企迟滞AI应用落地速度，管理人把AI应用仓位聚焦于能够较快落地的场景：创新药和物理AI。各场景的AI应用在当前高成本情况下渗透率提升还需要时间积累。当前，市场聚焦于AI科技硬件，全产业链高歌猛进能否持续？AI的发展肯定离不开算力和存力，作为AI基础设施的算力产业链和存力产业链首先获得收入和利润的体现符合新兴产业的演进逻辑，但在AI科技硬件全产业链持续高景气之际，有几个角度需要探讨：1、高成本的基础设施将显著延缓AI应用渗透率的提升速度，一个好的新兴产业生态应该是协调发展，独木难成林。从历史案例看，移动互联网经济大发展之际，三大运营商通过提速降费把上网费用降到足够低才孕育出一大批互联网巨头，假设运营商利用自身竞争优势把上网费提高十倍、百倍，互联网经济还能快速发展起来吗？新能源汽车大规模普及也是在锂价降到足够便宜才得以实现。当下整个AI基础设施产业链均提升到足够高的定价水平，这种情况下何谈AI应用的大规模渗透？2、高成本的基础设施能否在短期内回收成本？当前各大厂商为了竞争都竭尽所能加大AI基础设施投入进而推高全产业链成本，假设3年内基本建完，那3年后其他竞争对手用更先进的技术和极度便宜的产业链成本新建的AI基础设施将极具性价比，高成本的基础设施除非3年内能收回大部分成本，否则在技术迭代异常快速的情景下很难保持竞争优势。3、如果高速算力网成功构建或模型训练和推理方式获得突破导致TOKEN消耗量大幅度降低，那么当下对于未来算力、存力需求的预估是否存在高估？AI肯定是未来，但当下的发展模式是否合理还需要进一步思考。基金经理自2019年开始研究数字经济，也提早认知数字经济将于2021-2025年完成对房地产产业的更替成为我国的新兴主导产业，基于对数字经济底层基因的认知，我们认为当前AI的发展模式似乎与数字经济的产业基因相违背。数字经济首次赋予人类社会突破资源约束的能力，数字经济能够实现在大幅度节约实物资源消耗的情况下显著提高生产效率，即用较少的实物资源让更多的人过上好日子。这是数字经济一个非常重要的底层基因，也是发展数字经济最重要的时代使命。当下大力出奇迹的AI发展模式对电力等资源消耗巨大，这与数字经济的底层产业基因相背，也许在不久的将来会演化出更合理的发展模式。关于市场呈现的“二八分化”甚至“一九分化”格局，我们有必要认清基本面趋势投资（行业景气投资）和基本面投资的差异，根据不同风格坚持相适配的策略。当下AI科技硬件板块的拥挤更多的是基本面趋势投资（行业景气投资），注重当下的PE和PEG，重在把握产业趋势但估值上已经缺乏安全边际。从PE和PEG角度AI科技硬件板块仍然具有很好的投资吸引力，但从PB、DCF和市值角度评估可能存在显著高估。如果遵循基本面趋势投资（行业景气投资）聚焦AI科技硬件是合适的选择；如果遵循基本面投资注重安全边际，那创新药、证券等板块是更合适的关注对象。一类资产在底部区域和顶部区域从PB、DCF和市值角度进行可投资性评估效果更佳，在中间波段用PE和PEG视角能更好把握运行节奏。AI肯定是未来，但不需要过分焦虑，也不必急于求成。2019年基金经理便作过关于AI能否超越人类的思考——硅基与碳基智能的本质差异与未来共生。硅基智能的本质：确定性与可复制性。硅基智能建立在二进制逻辑基础之上，通过0和1的精确组合构建起庞大的计算体系，它的底层基因是0和1。这种智能形式具有高度的确定性和可复制性，能够在特定领域展现出超越人类的能力。碳基智能的本质：辩证思维与创造力。人类智能则构筑于阴阳辩证的思维模式之上即三生万物（人类的底层基因是阴、阳及阴阳和合），这种思维模式摒弃了非黑即白的简单二元对立，转而强调对立中的统一与相互转化。人类认知事物时，不仅看到表象，更能洞察本质；不仅关注局部，更能把握整体。这种思维方式使人类在面对质变问题时，能够突破固有框架，产生创造性思维。从底层基因角度：碳基智能遵循三生万物，而硅基智能的“0和1”二元结构生不了万物。从这个角度可以得出如下推断：AI再强大也很难实现现代科学意义上的通用人工智能，更大可能是人的智能工具、是物理AI、自然科学AI。展望三季度，我们认为权益市场仍然存在较好的投资机会，市场热点将扩散、拓展，当前极致聚焦于AI科技硬件的状况可能发生改变。从BP、DCF和市值角度评估，结合产业基本面发展情况，我们认为创新药和证券等板块具有良好安全边际和拓展潜力，是AI科技主线之外值得重点关注的领域。

作为本基金的第一份季报，还是有必要简单介绍一下基金的核心投资策略。本基金专注于以科技创新为核心的领域，由于系发起式基金，在初始规模较小阶段本基金以α组合为主要投资策略，待规模较大时将恢复采用“β+α”的投资策略。“β+α”投资策略中的β组合紧密跟随基准指数增强组合，α组合则致力于获取超额收益。“在时代β中做出α”是管理人的投资风格也是本基金的核心目标，其中β组合以基准指数增强组合为核心，是整个组合的锚，持股稳定，换手率较低；而α组合则专注于管理人最为看好的子行业，持股相对集中，中、长期收益率跑赢β组合是其核心任务。建仓期内，管理人按预定的投资计划于第二季度完成组合的建仓工作，当前组合聚焦于创新药、物理AI和证券等产业，实现本基金的平稳起步。2026年二季度，A股市场整体呈现“指数震荡上行、结构极致分化”的特征，指数与个股严重背离（K型走势）：科技硬件板块表现强劲，而多数传统行业持续承压。全A中位数表现疲软，市场呈现典型的“二八分化”甚至“一九分化”格局。AI科技主线极致拥挤：以AI算力、光通信、半导体为代表的科技板块表现强势，资金虹吸效应显著，交易拥挤度创下近年新高。结构性行情不仅仅是分化，更呈现为“割裂”。当前，市场聚焦于AI科技硬件，全产业链高歌猛进能否持续？AI的发展肯定离不开算力和存力，作为AI基础设施的算力产业链和存力产业链首先获得收入和利润的体现符合新兴产业的演进逻辑，但在AI科技硬件全产业链持续高景气之际，有几个角度需要探讨：1、高成本的基础设施将显著延缓AI应用渗透率的提升速度，一个好的新兴产业生态应该是协调发展，独木难成林。从历史案例看，移动互联网经济大发展之际，三大运营商通过提速降费把上网费用降到足够低才孕育出一大批互联网巨头，假设运营商利用自身竞争优势把上网费提高十倍、百倍，互联网经济还能快速发展起来吗？新能源汽车大规模普及也是在锂价降到足够便宜才得以实现。当下整个AI基础设施产业链均提升到足够高的定价水平，这种情况下何谈AI应用的大规模渗透？2、高成本的基础设施能否在短期内回收成本？当前各大厂商为了竞争都竭尽所能加大AI基础设施投入进而推高全产业链成本，假设3年内基本建完，那3年后其他竞争对手用更先进的技术和极度便宜的产业链成本新建的AI基础设施将极具性价比，高成本的基础设施除非3年内能收回大部分成本，否则在技术迭代异常快速的情景下很难保持竞争优势。3、如果高速算力网成功构建或模型训练和推理方式获得突破导致TOKEN消耗量大幅度降低，那么当下对于未来算力、存力需求的预估是否存在高估？AI肯定是未来，但当下的发展模式是否合理还需要进一步思考。基金经理自2019年开始研究数字经济，也提早认知数字经济将于2021-2025年完成对房地产产业的更替成为我国的新兴主导产业，基于对数字经济底层基因的认知，我们认为当前AI的发展模式似乎与数字经济的产业基因相违背。数字经济首次赋予人类社会突破资源约束的能力，数字经济能够实现在大幅度节约实物资源消耗的情况下显著提高生产效率，即用较少的实物资源让更多的人过上好日子。这是数字经济一个非常重要的底层基因，也是发展数字经济最重要的时代使命。当下大力出奇迹的AI发展模式对电力等资源消耗巨大，这与数字经济的底层产业基因相背，也许在不久的将来会演化出更合理的发展模式。关于市场呈现的“二八分化”甚至“一九分化”格局，我们有必要认清基本面趋势投资（行业景气投资）和基本面投资的差异，根据不同风格坚持相适配的策略。当下AI科技硬件板块的拥挤更多的是基本面趋势投资（行业景气投资），注重当下的PE和PEG，重在把握产业趋势但估值上已经缺乏安全边际。从PE和PEG角度AI科技硬件板块仍然具有很好的投资吸引力，但从PB、DCF和市值角度评估可能存在显著高估。如果遵循基本面趋势投资（行业景气投资）聚焦AI科技硬件是合适的选择；如果遵循基本面投资注重安全边际，那创新药、证券等板块是更合适的关注对象。一类资产在底部区域和顶部区域从PB、DCF和市值角度进行可投资性评估效果更佳，在中间波段用PE和PEG视角能更好把握运行节奏。AI肯定是未来，但不需要过分焦虑，也不必急于求成。2019年基金经理便作过关于AI能否超越人类的思考——硅基与碳基智能的本质差异与未来共生。硅基智能的本质：确定性与可复制性。硅基智能建立在二进制逻辑基础之上，通过0和1的精确组合构建起庞大的计算体系，它的底层基因是0和1。这种智能形式具有高度的确定性和可复制性，能够在特定领域展现出超越人类的能力。碳基智能的本质：辩证思维与创造力。人类智能则构筑于阴阳辩证的思维模式之上即三生万物（人类的底层基因是阴、阳及阴阳和合），这种思维模式摒弃了非黑即白的简单二元对立，转而强调对立中的统一与相互转化。人类认知事物时，不仅看到表象，更能洞察本质；不仅关注局部，更能把握整体。这种思维方式使人类在面对质变问题时，能够突破固有框架，产生创造性思维。从底层基因角度：碳基智能遵循三生万物，而硅基智能的“0和1”二元结构生不了万物。从这个角度可以得出如下推断：AI再强大也很难实现现代科学意义上的通用人工智能，更大可能是人的智能工具、是物理AI、自然科学AI。展望三季度，我们认为权益市场仍然存在较好的投资机会，市场热点将扩散、拓展，当前极致聚焦于AI科技硬件的状况可能发生改变。从BP、DCF和市值角度评估，结合产业基本面发展情况，我们认为创新药和证券等板块具有良好安全边际和拓展潜力，是AI科技主线之外值得重点关注的领域。

4月份开始市场开始对外围市场的风险逐步免疫，美伊战争及油价的高位波动，联储政策走向等均不再被主要定价。创业板指数在4月初率先带领市场向上，其背后的原因我们理解主要还是强劲的AI趋势，海内外的不断共振，包括硬件类投资，相关产业链的环节紧缺涨价等等。AI相关的应用确实越来越多的在我们日常工作及生活中被体验，同时带来了便利和效率的提升，市场也越来越认可这是一个明确的科技趋势，也在从不断的质疑中一步步走过来。而与之相对应的是，对于经济的影响目前可能是非常不均匀的，有些人及产业受益明显，而有些则要面对受损的担忧。在2季度受行业标杆企业上市的预期，国产半导体设备板块走出非常突出的行情，作为大科技链条的一个分支，给与了市场极大的热情和民族自豪感，半导体指数在6月份进一步拉大了科技和非科技行业收益率的差距。　　我们组合在2季度做了比较多调仓，主要是降低了很多在1季报比较多的消费相关仓位，同时增加了科技的相关配置。春节过后，整体消费板块承压，尤其在五一过后，随着数据的疲弱及对未来的担心，板块出现典型的杀估值过程。而科技相关板块很多细分环节出现了持续的通胀线索，市场对于产品结构变化及涨价预期极为敏感，同时叠加海外映射，市场走势极端分化。　　当前进入到业绩预告期，很多前期市场拥抱的逻辑将逐步要开始验证，我们也将积极甄别相关个股的投资机会。

本基金秉承均衡价值、追求绝对收益的理念进行组合管理。2026年上半年，市场总体维持震荡上行态势，但结构分化持续加剧。尤其进入二季度后，科技与非科技板块之间的表现差距快速拉大。本基金基于对风格切换和行业景气度的判断，相应调整了配置结构。　　　　首先，我们年初提出"四月决断"的判断，认为市场进入4月后，风格将与年初的春季行情发生转变，并梳理出三条观察主线：一是PPI同比持续修复带来的机会，如化工行业；二是以AI产业为代表的科技成长方向；三是内需底部修复的可能性。进入5月中上旬，随着经济数据陆续发布，尤其是内需相关数据落地，我们认为当前经济结构仍呈现"出口与高新技术产业高景气、内需偏弱"的分化特征。在这一格局驱动下，市场风格逐步向"科技成长+高股息红利"的哑铃型配置切换。　　　　其次，从行业比较维度看，AI产业的高资本开支正带动中国制造环节进入高景气周期。海外云服务厂商2026年预估资本开支接近万亿美元，占美国GDP比重近3%。纵观科技投资史，仅有19世纪初的铁路投资、20世纪初的电气投资、21世纪初的互联网投资可与之比拟。如此高强度的投资浪潮，必然催生显著的投资机会。中国制造业凭借强劲的产品竞争力，在这一轮AI投资周期中获得了可观的利润积累。此外，出口资本品（如工程机械等）仍延续较强的景气度。板块间景气度的显著差异，直接导致了行情表现的明显分化。　　　　最后，在AI产业内部，我们结合景气度与估值评估框架，重点布局两类机会：一是需求爆发导致供需缺口放大的环节，二是新技术路线带来的结构性机遇。在出口资本品领域，我们优选管理能力强、现金流稳健的龙头优质企业。　　　　基于以上判断，本基金在二季度进一步降低了内需占比较高的有色、化工、造纸等板块的配置，同时增加了能够受益于AI高强度投资的半导体设备、PCB材料等持仓，并提升了银行等红利资产的配置比例。整体仓位维持在中等偏低水平运行。

本季度蓝筹成长组合表现平平，核心拖累来自持仓中的消费板块。主要源于两大因素：一是消费基本面偏弱，四、五月社零数据低于市场预期，消费景气度与春节旺季形成显著反差，核心源于居民消费行为的结构性变化——居民节假日消费意愿偏强，但日常消费更趋谨慎节俭，常态化消费复苏力度不足。二是市场风格挤压明显，二季度科技板块持续占据市场主线，对其他板块形成显著资金分流，消费板块资金持续流出，估值回落压制板块表现。　　但我们对消费板块的后续表现并不悲观。从核心基本面来看，国内居民储蓄规模持续抬升，居民消费能力具备坚实基础，当前消费复苏乏力的核心症结并非消费能力不足，而是居民消费信心偏弱，而消费信心主要受收入预期、资产财富效应两大因素影响。目前以上海为代表的一线城市房价已出现企稳回暖迹象，后续随着地产市场稳步修复，居民资产端压力有望缓解，进而带动消费信心边际改善。同时，A股市场的回暖将持续释放财富效应，进一步提振居民消费意愿。针对市场分歧较大的居民收入问题，我们认为，伴随国内经济结构持续优化调整，科技等优势赛道持续景气，相关行业从业人员收入与消费能力稳步改善，有望逐步带动整体消费市场回暖上行。　　养殖板块二季度表现偏弱，但我们中长期配置观点未发生改变。当前行业持续处于亏损区间，产能出清进程持续推进，行业供需格局将逐步优化，中长期猪价有望稳步修复、回归合理估值区间。目前生猪板块无论是基本面还是二级市场股价，均处于周期底部区间，具备较高的左侧配置价值。　　此外，本季度我们适度加仓科技板块。当前AI产业高速发展，带动上游硬件端需求持续高增，产业链多个环节呈现供需紧平衡格局，产品价格显著上行，板块高景气度具备持续性，因此我们对相关优质标的进行了重点布局。

2026年第一季度，全球地缘政治局势（伊朗战事）的突发性扰动，叠加国内季报窗口期的业绩验证压力，导致市场风险偏好显著回落。权益市场整体呈现区间震荡、蓄势整理的态势，估值较高的板块，特别是部分科技成长股出现较大幅度的调整，市场情绪在分歧与博弈中寻求新的平衡。报告期内，本基金净值走势经历了较大的波动，组合中重点配置的AI+板块在季度初冲高后受市场情绪降温影响出现深度回调。如何看待、分析、研究AI+板块？管理人认为有必要重新整理一下思路。AI应用必定是数字经济时代最后的演武场，通信能力、操作系统、算力、算法和数据均为基础设施。AI能否真正创造产业价值？能否真正成为新质生产力的核心引擎？第十四届全国人大四次会议上的政府工作报告指明了两条清晰的演进路径：一是让AI融入“人间烟火”，改造传统产业；二是用AI探索“星辰大海”，培育智能原生新物种。AI应用不仅仅是技术突破，它更是一个系统工程。1、大部分应用场景容错率很低甚至不容犯错，通用大模型在这样的场景中应用风险巨大，通过工程化将工作流程细分为多个基础环节，然后用基于全场景数据进行调优训练，进而形成场景专用模型才是AI+落地的合适选择。2、AI应用特别是在C端的应用，必须规定明确的边界，防范系统风险。任何AI应用都必须保证当AI在应用过程中出现风险或负向涌现时造成的冲击控制在整个系统可承受范围内，没有明确边界的AI应用需要特别谨慎。3、AI应用是一个系统工程，每个应用场景需要一套系统性解决方案。比如萝卜快跑的推广不仅仅是自动驾驶技术是否趋于完善，还需要系统性规划相关政策法规、的士司机和平台司机的就业转岗解决方案、防范系统风险的风控措施等。研究AI应用，首先要了解数字经济的历史使命。数字经济与互联网经济存在较大差异，数字经济是重塑生产关系与生产力的核心引擎，而互联网经济主要是强化人与人、人与信息、人与物的链接以提高信息连接效率。互联网经济的历史使命是：大规模、快速提供同质化商品和服务，其产业链价值主要集中在消费者（即C端），产业竞争格局呈现为强者恒强的赢家通吃局面；数字经济的历史使命是：大规模、快速提供个性化的商品和服务，其产业链价值更侧重于企业（即B端）和政府民生服务部门（即G端），传统产业借助数字经济底层技术实现转型升级，通过数字化赋能提升B端和G端的柔性生产和服务能力，使得B端和G端逐步进化到具备高效率、高质量、低成本提供个性化商品和服务的能力状态，数字经济的应用基于场景，其产业竞争格局将呈现为单一场景内赢家通吃与全场景百家争鸣的格局。当今电商行业已然成为经济领域中最具活力与变革性的板块之一，以电商的商业模式演化案例来看从互联网经济到数字经济（AI+）的进化过程，进而推演数字经济（AI+）如何重塑其商业逻辑。电商经历三级进化：线上化－团购化－智能化。1、电商1.0，也即线上化。崛起于互联网经济腾飞之际，凭借强大的技术平台，成功地将线下商业场景迁移至线上，打破了传统商业的时空限制，极大地提升了人与人、人与物之间的信息链接效率，进而为生产效率的跃升注入强大动力，代表公司为淘宝天猫与京东，这一阶段实现了大规模、快速提供同质化商品和服务，是典型的互联网经济。2、电商2.0，也即团购化：拼多多的异军突起，为电商行业注入了全新活力，其独特的商业模式深深植根于数字经济，以“团购”为引擎，开辟了一条差异化竞争的新路径。“团购”将传统的基于“均衡价格”的定价模式，转化为需求相对确定的“成本加合理利润”的定价模式，这一定价模式的改变为系统节约大量资源同时能够长期为消费者提供性价比更佳的商品和服务。这一阶段实现了大规模、快速提供性价比更佳的同质化商品和服务，至少算得上半个数字经济。3、电商3.0，也即智能化：当前中国电商行业正处于从“团购化”向“智能化”进化的阶段。电商3.0通过智能化匹配，实现高效率、高适配、高质量地满足个性化需求，极大概率将进化为全域消费和服务生态平台。这一阶段将实现大规模、快速提供高质量的个性化商品和服务。具备完整的生态平台、高效的B端和G端AI智能体服务平台、C端私人助理智能体、高效履约体系以及强大AI能力的公司更可能在电商3.0的竞争中胜出，这将带来巨大的价值增量。分析AI应用，核心不是看它是否用了 AI，而是看它是否掌握了“行业 Know-How（核心工艺/流程）”和“独家数据闭环”。AI 可能比较容易地取代“做表格的人”，但难以取代“懂工艺流程的工程师”和“掌握独家数据的运营商”。管理人对各应用场景中领先落地的公司给予更多的关注，数字经济独具的基于全场景数据的快速迭代机制，使得漫长的迭代过程成为各应用场景天然的壁垒，方法正确的企业在相关应用场景中领先迭代出合适的AI解决方案，就可能成为该场景的赢家通吃者。AI+不像制造业，不可以采用慢半拍的COPY模式，技术能力再强，进入新的应用场景仍需要经历漫长的迭代过程。如何看待以及处理报告期内组合净值出现的较大波动？尽管本基金专注于科技创新领域，但高波动并非本基金的固有的重要特征，只是我们重点关注的主导产业——数字经济，也即时代β目前处于高波动的黑马阶段。本基金的核心投资策略是努力在时代主导产业中做出超额收益，也即贯穿主导产业全生命周期投资。当下如何把握数字经济产业的全生命周期投资机会？任何新兴产业从0-N总要经历三个阶段：黑马阶段——灰马阶段——白马阶段，数字经济作为新兴主导产业，其全生命周期也要遵循这一规律。针对数字经济在不同生命周期阶段的特点，管理人采用与之相匹配的不同估值方法、投资策略和风控策略。黑马阶段：对应战略投资1、产业处于“0-1”的质变阶段，渗透率低于10%，产业前景确定性好且空间大；2、产业空间大但短期商业模式还不够清晰，处于事件驱动或主题投资阶段；3、黑马阶段的主要任务：完成新产业的技术突破并形成完整的产业链体系；4、估值方法：市值法；5、这一阶段行业指数涨幅巨大而且波动率较大，其中龙头个股通常涨幅30倍甚至更多；6、投资策略：重点关注上游+卖铲子，采用组合化投资；7、风控策略：周线级风险管理。灰马阶段：对应成长投资1、产业处于渗透率“10-50%”的量变阶段，商业模式确定且符合产业发展规律的公司逐步成长为产业龙头；2、灰马阶段主要任务：完成新产业渗透率从10%到50%的快速普及；3、估值方法：PS、PEG；4、这个阶段行业指数稳健上涨但龙头股涨幅巨大，龙头股通常涨10倍以上；5、投资策略：从子行业轮动到精选龙头、坚持龙头战略；6、风控策略：月线级风险管理。白马阶段：对应价值投资1、产业处于“50%-N”的量变阶段，商业模式已经成熟，龙头企业优势明显，其他企业主要采用差异化竞争策略；2、渗透率50%以上；3、估值方法：PE、PB、DCF等；4、这一阶段无论行业或个股主要存在均值回归投资机会，通常预期目标收益为50-100%；5、投资策略：精选行业龙头和差异化竞争策略公司、坚持龙头战略；6、风控策略：季线级风险管理。目前，数字经济仍处于黑马阶段，股价呈现高波动状态。一季度大部分持仓个股上升和回落转换较快，没触及周线级风险管理标准，导致组合净值波动幅度较大。面对净值的波动，管理人坚持既定的投资理念，未因短期波动而改变对产业长期趋势的判断。展望2026年第二季度，尽管地缘政治因素仍存变数，但我们对权益市场整体持乐观态度。我们认为当前市场处于蓄势期，二季度大概率将重回震荡向上的趋势。二季度我们将继续聚焦科技创新主线，重点关注以下方向：创新药：我们密切关注其产业周期拐点、出海与政策环境变化。AI+应用：重点关注已掌握行业核心数据闭环、具备场景化落地能力的细分龙头。管理人将持续跟踪重点子行业变化，在“黑马阶段”坚持战略投资视角，通过严格的周线级风险管理，力争为持有人创造长期超额收益。

（一）报告期内基金投资策略和运作分析2026年一季度，伊朗战事成为扰动权益市场的最大变数，伴随油价冲高，全球陷入滞胀担忧，指数从1月上旬的单边上涨行情，逐渐过渡为横盘、调整行情。一季度中证500指数收涨2%。结构上，市场主要围绕三大主线展开配置，其一为高景气主线：随着一季报披露窗口期临近，市场对业绩因素的定价权重显著提升，高景气度的光模块板块表现尤为突出；其二为油价中枢抬升受益主线：油运、油气开采、煤化工等相关板块呈现逆势走强态势，高能源价格催生替代效应，带动新能源、煤炭等领域需求边际改善；其三为低波动防御主线：在市场风险偏好趋于回落的背景下，业绩对宏观经济波动敏感度较低的防御性资产展现出相对韧性，典型代表为银行、公用事业等板块。本基金一季度按照既定投资流程和量化模型进行选股和组合构建，逐步稳健建仓，在严格控制风险的前提下，采用多策略量化选股模型，面对地缘冲突扰动、市场风格切换频繁、行业分化极端等复杂环境，持续优化投资策略，力求实现基金资产的稳健增值，获取长期稳定的投资回报。由于本次伊朗战事局势短期仍有不确定性，我们采取以价值因子与质量因子为主、成长因子以及小盘因子为辅的风格策略，在保持风险控制的前提下，利用量化多因子优选股票，争取获得超额收益。（二）管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望展望二季度，宏观层面风险一直存在，去年也并非一帆风顺，然而在中国资源储备充足、财政政策以及货币政策空间充分的情况下，国内相较于全球其他地区尤其是对外部能源依存度较高的国家，经济表现会更具韧性，A股权益市场仍有大量具备韧性且有高质量增长的优质企业估值处在历史底部区间。投资策略上，本基金将坚守量化投资理念，依托人工智能与大数据技术持续优化模型，在后续运行过程中密切跟踪政策与市场变化，进行策略的动态调整，力争实现股票配置最优化，以达到持续超越业绩比较基准收益率的投资目标。

回顾一季度，A股以震荡调整为主。万得全A下跌1.15%，上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。　　尽管一季度消费板块表现相对平淡，但 CPI 数据逐步改善，春节期间消费数据亦不乏亮点，我们认为消费企业基本面有望逐渐改善，因此加大了消费板块的配置。　　在春节旺季，白酒需求展现了较强的韧性。比如头部白酒批价先跌后涨，当批价回落至一定区间时，大量消费需求被激发，支撑其批价再度回升，我们认为白酒行业已经历压力测试，行业底部逐步显现，或进入投资“击球区”。　　春节期间，国内旅游人次同比增长19%，显示出旅游市场的火热。节后，全国多地出台增设春假的相关政策，比如江苏省推行三天春假，与清明连休形成了6天小长假，浙江、四川、安徽等地也有类似政策。假期供给增加将进一步释放居民出游需求，酒店、景区等旅游相关企业有望受益，因此我们也增加了出行链的配置。　　春节后的猪价持续走弱，目前全国生猪价格已跌破10元/公斤，行业全面亏损。在亏损背景下，行业有望进入去产能阶段。国家层面亦在引导行业有序减产、避免过度竞争，鼓励龙头企业合理调控产能。随着行业产能出清，中长期猪价有望逐步回升、回归合理区间。当前生猪板块基本面与股价均处于周期底部，我们认为其具备较高配置价值。　　美伊冲突对市场形成明显扰动，我们将持续跟踪事态发展。在油价持续高位的假设下，中国制造有望凭借供应链优势快速提升全球份额，我们将精选相关受益标的进行布局。

本基金秉承均衡价值、追求绝对收益的理念进行组合管理。2026年伊始，市场迎来较强的春季躁动行情，主要驱动因素包括经济的触底弱复苏预期、AI产业趋势的持续演绎、流动性的适度宽裕，结构上，科技方向的AI产业链持续强势，但结构聚集在供需缺口明显的北美缺电和新技术突破的CPO等，AI应用在市场热情高涨期间表现抢眼；周期方向，有色化工建材等由涨价预期推动；消费方向在春季前后呈现分化表现。之后，伴随中东美以伊冲突的爆发，市场风险偏好受到负面冲击，市场波动明显放大，油气、新能源等能源资产走出超额收益行情。我们认为，中东冲突将抬升全球通胀预期，影响美联储的降息决策，进而对依赖于降息条件的资产产生负面影响，但通胀期间能够持续刺激需求或者提价的资产将从中获益。　　展望未来，我们认为，2026年宏观经济的复苏将呈现量稳价升的趋势，其中价升目前主要由中上游资产驱动；AI产业将继续发展，但其中需要关注头部云厂商ROIC周期波动的风险，重点关注短缺的价格弹性较大的环节；国内消费品，目前处在较弱的复苏预期中，节奏上呈现出节假日强势、日常弱势，但以出行旅游为代表的服务消费，一方面得到政策的持续鼓励，另一方面居民户外、出行等意愿的改善也将带来需求增长。　　基于以上分析和判断，本基金进行了资产结构的再配置，总体维持相对均衡的价值思路，阶段性减少了有色尤其是金融属性较强的黄金、铜的配置，增加了能源主权催生的新能源资产，份额和成本占优的中国化工资产，增加了旅游等服务消费的机会，科技方向维持了缺口较大的北美缺电相关的变压器、燃气轮机等资产。

回顾一季度，A股以震荡调整为主。万得全A下跌1.15%，上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。一季度偏周期类板块表现较好，有色化工石化煤炭，还有受益于海外缺电链的新能源。　　我们组合配置一部份在消费品，CPI 数据逐步改善，春节期间消费数据亦不乏亮点，我们认为消费企业基本面有望逐渐改善。比如头部白酒批价先跌后涨，当批价回落至一定区间时，大量消费需求被激发，支撑其批价再度回升。春节期间，国内旅游人次同比增长19%，显示出旅游市场的火热。同时全国多地出台增设春假的相关政策，比如江苏省推行三天春假，与清明连休形成了6天小长假，浙江、四川、安徽等地也有类似政策。假期供给增加将进一步释放居民出游需求，酒店、景区等旅游相关企业有望受益，我们也对出行链进行了配置。　　其余组合配置包括缺电链条的一些设备，因为从需求和订单能见度来看确定性较强；有色和化工个股我们也有一些关注。春节后因为战争的影响，很多行业供应格局被打乱，供应和需求可能均需要被重新评估。　　本季度组合回撤较多来自于航空和保险，航空是因为春节后战争引发对于油价飙升的担心，并且觉得油价高位将持续较长时间，而航空本身的数据还是维持较好的态势。保险的回撤我们理解和市场整体风险偏好也有较强的关联度。整体消费板块在春节后也回调较多，主要是春节旺季过后传统的季节性兑现，同时市场对消费复苏的信心不足。

2025年11-12月份A股市场以结构性行情为主，市场的收益集中在政策与催化剂确定性较高的商业航天、北美算力产业链等领域，同期中证500指数涨幅1.84%，沪深300指数跌幅0.23%，同期商业航天指数涨幅43.96%。当市场出现少数行业领涨的结构性行情时，以宽基为业绩比较基准的量化组合通常较难获取稳定的超额收益。当市场风格出现均值回归时，将有助于提升超额收益的稳定性。本基金成立于2025年10月31日，是以“中证500指数收益率*90%+银行活期存款利率(税后)*10%”为业绩比较基准的主动量化基金，成立后，本基金按照既定投资流程和量化模型进行选股和组合构建，逐步稳健建仓，在严格控制风险的前提下，力求实现基金资产的稳健增值，获取长期稳定的投资回报。模型选择上，我们使用以价值为主、成长为辅的双轮驱动混合策略，在保持风险控制的前提下，利用量化多因子优选股票，争取获得超额收益。