富国医药创新股票A(019916) - 基金投资策略和运作

本报告期内，我们始终将基金资产集中配置于创新药板块，在这一方向的坚持下，基金净值实现了稳步增长。需要说明的是，部分重仓公司短期股价表现虽平淡，但经过我们深度研究与跟踪，认为这些公司的核心管线价值尚未被市场充分挖掘，后续随着管线的不断推进，其价值有望进一步释放，因此我们对组合的长期表现充满信心。回顾今年前3季度医药行业的整体表现，各细分板块分化明显，其中创新药与CXO是少数持续亮眼的板块：二者收入增速在医药各细分领域中位居前二，成长动能清晰。具体来看，国内创新药市场的渗透率仍处于快速提升的早期阶段，患者对优质创新药的需求持续释放，未来增长空间广阔；CXO领域则受益于海外需求回暖，尤其是新治疗方式（如多肽、ADC等）相关的生产外包需求，直接带动了板块整体增长。更让我们振奋的是创新药的“出海”进展――在近期召开的国际顶尖医学会议（美国临床肿瘤学会 ASCO、世界肺癌大会 WCLC）上，中国创新药的表现格外瞩目，其中以抗体偶联药物 ADC和双特异性抗体为代表的研究成果，成为全球业界关注的焦点。目前，免疫治疗（IO）与 ADC 的联合疗法正逐步引领肿瘤内科的治疗新趋势，而中国在该领域的多项研发项目已展现出极强的全球竞争力，这为国内创新药企业驶向全球主流市场打下了坚实基础。此外，小核酸药物也因海外代表产品的商业成功，受到市场广泛关注。国内已有部分生物科技公司在该领域构筑起核心技术壁垒，近期通过多笔重要的海外授权交易，进一步印证了其研发实力。我们认为，凭借在工程化创新与高效执行上的优势，国内企业有望复制创新药肿瘤领域的成功经验，在小核酸等前沿赛道实现新一轮突破。基金后续运作将延续既有研究方法，以全球视角追踪医药前沿科技与热门疾病领域研发动态，通过深度研究精选高壁垒、高潜力标的；结合板块估值与市场情绪动态调仓，在把握中长期产业红利同时平衡短期波动，力争为持有人创造稳健回报。

上半年组合聚焦创新药板块，成功捕捉行业β。其中，肿瘤免疫双抗、ADC及体重管理类资产或通过重磅交易达成，或凭借全球竞争力数据发布，贡献显著α；基于跨市场估值比较与成长潜力研判，高比例配置港股创新药龙头亦是关键收益来源。创新药“出海”成为上半年最大亮点，国内药企对海外授权的一系列重磅交易落地，标志着行业从“中国制造”迈向“中国创新”。国产创新药由量变到质变，加速融入全球价值链的产业逻辑获投资人广泛认可，资金流入推动二级市场繁荣一级市场回暖；政策端持续加码：年中《支持创新药高质量发展的若干措施》出台，医保与药监部门从研发、准入、临床、支付全链条发力――开放医药数据服务、引入商保多元支付，为创新药企构建“国内国际双循环”的发展生态。

2025年一季度，医药板块整体呈现结构性行情，其中创新药子板块表现突出，超额收益显著。我们认为，创新药的强势表现主要源于两方面驱动：科技属性认知提升：市场逐渐摆脱对创新药“高投入、长周期”的传统偏见，转而认可其“前沿技术驱动、全球市场空间”的科技成长逻辑。例如，ADC（抗体偶联药物）、双抗、自免等领域的突破性进展，叠加海外授权（License-out）案例持续增加，强化了创新药的国际化科技产业属性。政策环境企稳：医保谈判规则进一步明晰、创新药“简易续约”机制落地，以及DRG豁免等政策优化，显著缓解了市场对支付端的担忧。政策预期从“悲观压制”转向“中性偏暖”，为板块估值修复奠定基础。从未来的判断上看，当前创新药板块估值（PE/PS）仍低于历史中枢，随着2025年多个重磅临床数据读出和海外授权催化，板块有望延续上升趋势。我们尤其关注：1）First-in-class/Best-in-class管线的稀缺性溢价；2）现金流改善型Biotech（从“烧钱研发”转向“产品商业化”）。同时，从底部标的上看，我们关注政策回暖下的器械政策结构性机会。器械板块需精选“政策免疫+技术壁垒”标的结构性机会。

从板块上看，创新药板块成为医药行业中较具吸引力的投资领域。随着中国医药研发能力的提升，越来越多的本土创新药企业取得了突破性进展。例如国内医药企业在肿瘤、免疫治疗等领域推出了多款具有全球竞争力的创新药物。这些企业的股价在去年表现亮眼，创新药的快速发展得益于政策支持、资本投入以及国际化合作的深化。中国药企通过License-out（授权出海）的模式，将自主研发的创新药授权给跨国药企，不仅获得了丰厚的资金回报，还加速了国际化进程。这种模式不仅提升了中国药企的全球影响力，也为国内创新药研发注入了更多动力。2024年，中国创新药出海步伐明显加快，成为行业发展的新引擎。随着国内市场竞争加剧，越来越多的药企将目光投向海外市场，尤其是欧美等发达国家。通过与国际药企的合作，中国创新药不仅获得了更多的市场机会，还提升了研发水平和品牌价值。然而，创新药出海也面临诸多挑战，包括临床试验标准、专利保护、市场准入等问题。尽管如此，中国药企在全球化布局中展现出的韧性和创新能力，仍然让市场对其未来充满期待。可以预见，创新药出海或将成为中国医药行业未来增长的重要驱动力。尽管创新药表现亮眼，但传统仿制药企业依然面临较大的压力。2024年，药品集采政策继续深入推进，覆盖的药品范围和品种进一步扩大，价格降幅依然显著。集采政策的初衷是通过以量换价，降低药品价格，减轻患者负担，但这也导致仿制药企业的利润空间被大幅压缩。在集采政策的影响下，部分仿制药企业的股价表现低迷，尤其是那些依赖单一品种或缺乏创新能力的公司。为了应对集采带来的挑战，许多企业开始加速向高壁垒仿制药或创新药转型，但这一过程需要时间和资金投入，短期内难以见效。总结2024年，中国医药行业呈现出明显的分化趋势：创新药成为市场的主旋律，展现出强劲的增长潜力；仿制药则继续受到集采政策的压制，表现疲软。未来，随着中国药企在创新药研发和国际化方面的不断突破，创新药出海或将成为行业发展的核心方向。与此同时，集采政策的持续推进也将倒逼企业加速转型升级，推动行业向高质量、高附加值的方向发展。总体来看，医药行业的投资逻辑正在从“以量取胜”向“以质取胜”转变，创新能力和国际化布局将成为企业脱颖而出的关键。对于投资者而言，关注具有强大研发实力和全球化视野的创新药企业，或将是未来医药投资的重要策略。

当前 A 股医药股的估值处于历史低位，公募持仓比例也较低。以医药生物行业为例，2024H1 医药指数涨幅相对沪深 300 的超额收益并不高。但医药板块的业绩复苏趋势并未打断，随着三季度开始医药院内的影响基数上缓解，老龄化刚需属性或将拉动业绩增长。创新药板块更是潜力巨大。同时医药政策对行业的影响至关重要。集采政策在降低药品价格、提高医保资金使用效率的同时，也对医药企业的利润空间造成了一定压力。但从长远来看，集采有助于推动医药行业的优胜劣汰，促进企业提高产品质量和创新能力。从结构上看，医保谈判政策则为创新药进入医保目录提供了机会，加快了创新药的市场推广速度。例如，一些创新药通过医保谈判成功纳入医保目录后，销量大幅增长。此外，创新药支持政策也为医药行业的发展带来了新机遇。如国务院常务会议审议通过的《全链条支持创新药发展实施方案》，从药品研发，到审评审批、进医保、进医院，再到金融支持，全链条强化政策保障，将合力助推创新药突破发展。我们也将较大的投资持仓放在创新药，关注中国创新药逐步走向世界舞台。基于市场趋势，未来医药投资绩效具有较大的潜力。随着人口老龄化的加剧和人们对健康的重视，医药市场需求将持续增长。创新药作为医药行业的重要领域，在政策支持、技术进步和市场需求的推动下，有望继续保持良好的发展态势。从政策方面来看，国家对创新药的支持力度将不断加大，包括加大研发投入、加快审评审批、纳入医保目录等，这将为创新药企业的发展提供有力保障。同时，随着医药行业的整合和优胜劣汰，具有核心竞争力的企业将脱颖而出，为投资者带来更好的回报。

医药上半年指数表现较差，没有体现出医药的防御属性。从我们的观察上看，主要原因体现在业绩的表现不如预期。从23年三季度开始至今，整个院内用药的增速放缓。从中药OTC的角度来看，由于新冠以及去年的流感把需求推高，从23年下半年开始出现增速放缓的趋势延续至今。整个板块从细分子行业的比较上看，只有创新药板块具备行业β，但这种行业β更多的会体现在具有竞争力的细分公司上。从我们选股的维度上看，我们会把持仓的重心放在个股的选择上。