博道研究恒选混合A(015104) - 基金投资策略和运作

2026年一季度，沪深300下跌3.89%，创业板指数下跌0.57%，代表市场规模的指数中证100下跌3.49%，中证500上涨2.03%，中证1000上涨0.32%。2026年一季度，国内外经济呈现分化态势。国内经济在复杂的外部环境下展现出较强韧性，延续温和复苏态势，价格指标显示积极变化，2月份PPI环比上升，连续两个月保持正增长，反映工业品需求有所改善，3月份制造业PMI重返扩张区间，表明经济整体活动有所扩张。一季度的核心变量为美以伊冲突的爆发与演进，当前由于双方都缺乏彻底击垮对方或体面结束冲突的手段，战争烈度有所下降，冲突呈现出长期化特征。由于目前暂时看不到冲突的结束，地缘政治风险溢价持续存在。短期来看，市场的波动率或将阶梯性下降，但中长期影响还可能进一步显现，例如全球供应链与产业格局的“加速重构”，全球通胀与利率的“中枢上移”，能源贸易的“去美元化”进程等。对中国而言，短期受到的冲击可控，长期相对受益。短期来看，中国能源结构上有煤炭“压舱石”与新能源“增长极”的双重缓冲，同时，全产业链优势带来的“成本消化”与“进口替代”能力。此外，中国还具有庞大的战略储备与受通胀约束更小的货币政策空间，整体来看，中国虽然也会受到一定的冲击，但幅度较为可控。从长期来看，冲突将加速全球产业与资本格局的重构，中国有望在制造业竞争力、能源安全建设、人民币国际化及地缘影响力等多个维度获得长期结构性受益。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，组合上基于多维基本面收益来源分域量化选股，本季度降低泛科技类标的持仓，增加中盘景气配置力度，整体以泛科技、中盘景气和自由现金流策略为主。展望二季度，美以伊冲突已从“急性冲击”阶段进入“慢性影响”阶段，市场已部分吸收短期冲击，但冲突的持续化可能通过油价中枢抬升、全球通胀粘性增强、货币政策路径复杂化等途径产生更长期的影响，而国内企业盈利基本面整体仍处于温和修复的进程中，二季度需要更关注冲突对全球宏观经济、产业格局的实质性重塑，以及中国在其中面临的挑战与机遇。从资产配置和投资策略角度而言，在波动率提高、地缘政治风险持续存在的环境下，应该更注重长期优势结构的均衡配置，通过多元配置和低相关性来对冲尾部风险。本基金将继续借助系统化方式，后续将维持从泛科技、中盘景气和自由现金流三个基本面收益维度构造价值动量驱动策略，力争长期获取有竞争力的超额收益。

2025年四季度，沪深300下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%，代表市场规模的指数中证100下跌0.23%，中证500上涨0.72%，中证1000上涨0.27%。回顾四季度，国内经济方面从单月数据来看，规模以上工业增加值、服务业生产指数、固定资产投资、社会消费品零售总额、出口总值读数均有所放缓，月度GDP同比回落，经济总量亮点有限。政策方面，中央经济工作会议将扩大内需、深化改革作为重点任务，同时货币政策明确提出“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”。尽管整体政策力度相比去年的超常规举措有所弱化，但政策基调仍保持积极，而若政策支持通胀企稳并确立改善的趋势，对于名义GDP和上市公司盈利修复都是积极的信号。海外方面，10月经历宏观事件“超级月”，事件较多，但整体偏缓和，全球投资者风险偏好延续高位，11月受美联储降息的预期影响，风险资产呈现先抑后扬走势，12月美联储降息25bp落地，市场整体流动性环境虽有波折但保持友好。股市和债市整体处于震荡的态势，股票板块特征上有一定分化，其中有色、AI算力表现突出，而恒生科技、医药等跌幅明显。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，为了更突出产品特征，本季度组合增加了大盘成长风格分域策略的配置力度，特别是“双创”和恒生科技龙头选股策略的配置，由于港股四季度表现一般，一定程度影响了净值表现。展望2026年，作为“十五五”规划开局之年，政策保持积极，名义GDP有望实现一定幅度的企稳回升，上市公司盈利也将处于复苏改善的进程中，基本面趋势偏友好。结构上，“十五五”规划相关政策和科技仍是市场主线，但增长亮点可能更加丰富，增长的分布预计更加均衡，复苏的广度有望提升，权益市场的机会值得积极把握。本基金将继续借助系统化方式，后续将重点从泛科技和自由现金流两个基本面收益维度构造价值动量驱动策略，力争长期获取有竞争力的超额收益。

2025年三季度，沪深300上涨17.90%，创业板指数上涨50.40%，代表市场规模的指数中证100上涨20.56%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%。回顾三季度，全球股票、债券、商品各类资产估值均修复至相对高位，主要推动因素在于AI科技产业的不断催化和美联储降息预期的升温。国内经济方面，上半年在政策带动下内需快速恢复，而年中以来经济在供需两端均有所走弱，主要是内需受到政策效果边际递减、极端天气和高基数等因素影响而回落。价格方面，CPI同比增速短期仍处于偏弱震荡格局，年底或有小幅回升，而PPI在“反内卷”政策持续推动下同比降幅有望进一步收窄。虽然总量政策和基本面短期见效有限，但一系列聚焦长远、促进产业结构升级的政策推动市场信心继续提升，资本市场保持活跃，尤其是科创相关板块表现突出。海外方面，美联储9月预防式降息25bps，这样的宏观环境意味着股市既能享受利率下降带来的利好，又无需调整对增长的预期，对全球风险资产相对有利，而海外科技巨头正斥资数千亿美元建设AI基础设施，前所未有的投资规模使得相关公司的盈利预期大大提升，也显著提升了市场对科技板块的风险偏好。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，基于多维基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。展望后市，美联储已重启降息周期，全球资本流动将有利于港股等市场表现，A股随着市场超跌修复整体估值进入合理区间，市场将更加关注基本面的变化。同时国内重要会议临近，新兴行业将进入新一轮扩张周期，工业企业整体盈利转正，同时伴随PPI止跌回暖实现震荡修复，A股行情仍然值得期待。本基金将继续借助系统化方式，从不同基本面收益来源分域构造多元策略复合配置，坚持分域基本面量化选股，力争获取有竞争力的超额收益。

2025年上半年，沪深300上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%，代表市场规模的指数中证100上涨0.13%，中证500上涨3.31%，中证1000上涨6.69%。回顾上半年，国内经济内生动能修复明显，经济韧性有所体现，在补贴政策推动下，内需出现了一定好转，消费增速保持在较高水平，出口在经历短期波折后仍保持较高韧性。国内经济基本面平稳，政策仍保持积极态势，推动股市情绪明显回暖。一季度，国内风险偏好在DeepSeek带动下明显回暖，美国科技的垄断优势有所松动，推动全球科技配置向多区域分散；二季度，美国政策及地缘风险等因素明显冲击了全球资产配置和资金流向，美国关税政策的“朝令夕改”似乎只是加剧了市场的波动，美股下跌后再创新高，美债高位震荡，但美元指数创出新低，全球长期资本的汇率风险问题引起关注，可能意味着全球资金再平衡周期启动。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，基于多维基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。

2025年一季度，沪深300下跌1.21%，创业板指数下跌1.77%，代表市场规模的指数中证100上涨0.11%，中证500上涨2.31%，中证1000上涨4.51%。回顾一季度，1-2月经济数据超预期，经济延续温和复苏态势，内需修复与政策发力形成共振，但结构分化特征显著。消费端受假期效应及“以旧换新”政策提振，服务消费与大宗商品零售表现较好，但居民收入预期偏弱仍制约全面回暖，房地产投资端仍然偏弱，但核心城市的二手房成交维持高位，房地产“止跌企稳”迹象有所显现。政策方面，3月两会明确了2025年主要经济社会发展总体要求和宏观政策导向，符合市场预期，与去年底工作会议精神保持一致，货币政策保持适度宽松，整体来看，政策仍然保持支持性并着眼长期，有助于形成经济发展和民生改善的良性循环。海外方面，美国经济呈现“韧性放缓”特征，特朗普政府“对等关税”政策推升通胀预期，美联储降息节奏或滞后于市场预期。由于国内风险偏好在DeepSeek带动下明显回暖，恒生指数和中小盘风格指数相对占优。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，从不同基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。展望二季度，国内经济或延续复苏态势，虽然二季度出口面临较大的关税风险，但国内政策有所储备，内需有望形成对冲。尽管美联储降息周期面临潜在的风险扰动，但全球流动性边际宽松趋势未发生改变，中国资产仍可能受益于全球资金的再平衡。综合而言，当前权益市场依旧兼具一定的赔率和胜率，依旧是中长期值得积极把握的阶段。本基金将继续借助系统化方式，从不同基本面收益来源分域构造多元策略复合配置，坚持分域基本面量化选股，力争获取相对偏股基金平均收益更有竞争力的超额收益。

2024年全年，沪深300上涨14.68%，创业板指数上涨13.23%，代表市场规模的指数中证100上涨14.16%，中证500上涨5.46%，中证1000上涨1.20%。从行业来看，银行、非银、家电涨幅居前分别为42.84%、33.67%、31.35%，医药、农林牧渔、消费者服务、房地产跌幅较大，跌幅分别为12.83%、9.55%、8.70%、5.40%。回顾2024年，全球经济环境复杂多变，强势的黄金、屡创新高的美股和收益率不断新低的中债成为大类资产的领跑者，A股则呈现脉冲式波动的特征。对美国而言，其经济总量有一定韧性，叠加AI科技发展提高了投资者的长期增长预期，美股在高利率下仍然表现亮眼，吸引了全球追求科技成长的资金，而黄金成为全球投资者规避逆全球化风险的共同选择。对中国而言，地产影响仍然有一定惯性，长期低通胀迹象有所浮现，债市进一步走强，全年涨幅创纪录，而对股票市场而言，经济偏弱投资者围绕政策力度博弈，呈现明显脉冲式波动特征，全年收益主要来自于9月底积极政策后的强势反弹。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，从不同基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。

2024年三季度，沪深300上涨16.07%，创业板指数上涨29.21%，代表市场规模的指数中证100上涨16.66%，中证500上涨16.19%，中证1000上涨16.60%。三季度初，市场在重要会议催化下小幅反弹，而后由于基本面的走弱，市场情绪较为低落，指数点位接近春节前低点，10年国债收益率接近2%；然而，三季度末几个交易日，政策频出，力度超预期，市场情绪快速扭转，各大指数均连续快速上涨，修复了前期跌幅并创出年内新高。9月26日政治局会议突破惯例，讨论经济主题，凸显政策的紧迫性，指出“正视困难”，“保证必要的财政支出”，促进地产“止跌回稳”，“努力提振资本市场”，“帮助企业渡过难关”，“把促消费和惠民生结合起来”，说法比以往政治局会议都更加细节清晰，也更加明确，支持私人部门资产负债表，发力需求端的政策的思路有所显现，相比之前有明显变化。同时，政治局会议在最后指出“为担当者担当、为干事者撑腰”，有望意味着一个新的微观激励机制的逐步形成，重塑中国资产的信心和未来盈利预期。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，从不同基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。往后看，美联储进入降息周期，国内政策明显发力，虽然最近连续上涨幅度较大，但从中期维度看，权益市场仍处于低估的位置，很多优质资产有可能迎来盈利和估值的戴维斯双击，而这些在第一阶段权重股大涨时往往还未充分反应。整体来看，目前权益市场赔率和胜率兼具，是中长期来看值得积极把握的阶段。本基金将继续借助系统化方式，从不同基本面收益来源分域构造多元策略复合配置，坚持分域基本面量化选股，力争获得有竞争力的超额收益。

2024年上半年，沪深300上涨0.89%，创业板指数下跌10.99%，代表市场规模的指数中证100上涨1.44%，中证500下跌8.96%，中证1000下跌16.84%。2024年开年，A股在年初流动性冲击下出现较大调整，之后市场情绪逐渐回暖，从股债跷跷板转为阶段性的股债双升，债市走“资产荒”的长期交易逻辑，权益市场波动的主要来源则是风险偏好和流动性，经济基本面未出现大幅变化，权益市场在流动性冲击下极具赔率后经历了明显的超跌反弹，低估值板块的超额收益较为明显。进入二季度，经济数据呈现出供给修复、需求回落的特征，结构上分化延续，景气度较高的主要是生产端、出口和电力投资，需求端和价格偏弱，整体仍然是量增价减的环境。4月政治局会议在稳增长方面释放了较为积极的信号，5月地产政策连续放松背景下，部分城市二手房成交有所好转。海外方面，美国降息预期依然“折返跑”频繁，最新的CPI数据增加了对通胀可持续下降的信心，但美联储仍然需要等待更多的证据，确认通胀的趋势，最新2024年降息预测下调为一次。当前国内市场对地产企稳和盈利周期回升的信心仍然不足，叠加地缘政治和贸易摩擦加剧，A股风险偏好有所下降。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，从不同基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。

2024年一季度，沪深300上涨3.10%，创业板指数下跌3.87%，代表市场规模的指数中证100上涨3.40%，中证500下跌2.64%，中证1000下跌7.58%。A股在年初流动性冲击下出现较大调整，之后情绪逐渐回暖从股债跷跷板转为阶段性的股债双升，综合来看，权益市场波动的主要来源还是风险偏好和流动性，经济基本面并未出现大幅变化，因此在流动性冲击到极具赔率，权益市场经历了明显的超跌反弹，大盘基本修复到年初水平，低估值板块的超额收益较为明显，而债市也没有出现大幅的调整。海外方面，美联储重申本轮周期利率已经触顶，确认了在今年启动降息是合适的，金价再创新高。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，从不同基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。2024年1-2月经济数据超预期意味着短期经济在政策支持下有些结构性的亮点，利润数据底部向上也一定程度上意味着上市公司盈利增速企稳或许不远。当然长期经济结构性问题仍待时间解决，经济内生动力仍然在萌芽阶段，支撑政策主要作为应对风险的托底政策，根本导向仍然是培育有望长期提高全要素生产率的“新质生产力”领域，在总量Beta机会弹性不足的情况下，给予了主题投资比较肥沃的土壤。当前A股风险溢价仍十分具有吸引力，对基本面的信心仍在重建和恢复中，保持坚韧和耐心仍是最好的选择。本基金将继续借助系统化方式，从不同基本面收益来源分域构造多元策略复合配置，坚持分域基本面量化选股，力争获得有竞争力的超额收益。

2023年沪深300指数下跌11.38%，历史上首次出现连续三年下跌，除了情绪因素外，经济基本面的复苏不及预期也是主要原因，2023年年初疫后恢复性增长带动经济环比明显改善，短暂脉冲式的需求释放后，经济的内生动能始终处于低位缓慢爬升的阶段，与年初强复苏预期形成一定落差，特别是叠加了长周期下行中的地产需求，市场信心不足。下半年库存周期见底，经济数据环比出现改善，但不足以扭转市场的预期。2023年也是风格分化的一年，中证2000指数上涨5.57%，全市场50%以上的股票实现正收益，特别是小市值、低估值风格成为赢家，而一定程度上代表主动权益基金平均收益的万得偏股混合型基金指数下跌10.15%，基金投资收益的获得感降至冰点，作为基金经理压力倍增。2023年仍是成长风格落下风的一年，而价值风格继续占优，由于主动权益基金整体组合风格暴露偏成长，而宽基指数在成长和价值风格暴露相对均衡，所以2023年主动权益基金整体相对宽基指数未能跑出超额收益。风格分化行情的背后仍然是大宏观背景驱动，由于经济复苏疲弱，顺周期的成长风格无法形成基本面向上共振，持仓风格偏成长的主动权益基金遇到净值下跌和规模流出的负向循环，市场风险偏好下降，价值风格由于具有防御属性受到投资者的青睐，叠加市场流动性充裕，主题投资再次盛行，特别是兼具低估值和低机构关注度的小市值公司受到资金追捧。2023年基本确认了库存周期的底部，四季度工业企业收入利润均有明显回升，上市公司盈利也见到拐点，但整体仍处于磨底状态回升力度不强，背后是多重周期因素的共振影响。虽然库存周期见底回升，但中长期的库茨涅茨周期（地产周期）持续向下，多重周期共振下，市场定价的主要矛盾在于中长周期，使得市场情绪极其低迷。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，从不同基本面收益来源分域量化选股，构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。

2023年三季度，市场情绪仍然较为低迷，长期问题短期化的悲观预期并未扭转，沪深300下跌3.98%，中证500下跌5.13%，中证1000下跌7.92%，创业板指下跌9.53%，恒生指数下跌5.85%。从行业来看，煤炭、非银、石油石化、银行、房地产表现较好，分别上涨了10.37%、6.48%、5.79%、5.20%、1.55%，传媒、计算机、电力设备及新能源、国防军工表现较差，分别下跌14.19%、13.88%、13.53%、9.32%。二季度经济基本面压制因素在三季度出现一定程度的改善，6月开始PMI出现连续边际改善，通胀底部基本确认，名义值进一步下行的压力较小，部分行业阶段性补库存，工业利润已经出现了明显改善，去库存压力最大的时间或已经过去。与此同时，政策力度也明显提升，各部门落实节奏明显加快，商品和债券市场对经济边际改善和政策力度增加都有一定的反应。海外方面，美国三季度经济较强，商品通胀升温，传递出年末再加息和利率长期维持高位的信号，全球流动性仍然处于煎熬震荡的环境，新兴市场资金流出压力较大。A股市场仍然被悲观情绪主导，对基本面边际改善的反应较为有限，尽管政策已经明显有托底举措，但市场仍然担忧尾部风险，隐含的市场定价可能过于悲观。本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，从不同基本面收益来源分域量化选股构造多元策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。展望后市，当前沪深300加权ROE处于周期底部初现企稳回升迹象，PB处于历史较低水平，从长期配置角度，当前股权风险溢价具有较高配置价值。从短周期角度，地产或已出清，冲击最大的阶段可能正在过去，经济基本面拐点已现，当前位置不应该再过度悲观，可以耐心等待市场情绪的回暖。本基金将继续借助系统化方式，从不同基本面收益来源分域构造多元策略复合配置，坚持量化成长风格选股，力争获得有竞争力的超额收益。

2023年上半年，市场波动略超市场预期，一季度疫后经济修复A股走强，但进入二季度，市场预期走弱风险偏好回摆，股市基本抹平了年初的涨幅。上半年沪深300下跌0.75%、中证500上涨2.29%、中证1000上涨5.10%、恒生指数下跌4.37%。从行业来看，通信、传媒、计算机、家电、机械表现较好，分别上涨45.41%、43.43%、32.27%、17.42%、12.97%，消费者服务、房地产表现较差，分别下跌27.92%、14.07%。去年底市场预期先行，市场交易国内政策转向和美联储加息放缓，风险偏好处于持续提升的阶段，2-3月经济修复兑现，国内经济环比动能呈现放缓趋势，市场风险偏好开始回落，上半年市场呈现出“预期先行兑现反转”的特征。当前市场对经济复苏预期重回较悲观的位置，权益配置的赔率重新变高。开年阶段经济的恢复性增长带动经济环比明显改善，这种脉冲式的需求释放在3月告一段落，而经济内生动能仍处于低位缓慢爬升的阶段，两者叠加使得经济看似相对弱势，在与年初预期形成一定落差后市场又反过来将短期波动线性外推形成长期悲观预期。而政策在二季度低基数下保持定力，整体处于观察期，使得市场部分乐观政策预期有所落空。展望后市，二季度讨论的所谓“通缩”问题虽然有长期因素在，但短期看更可能是“去库存”周期尾声的因素影响更大，因此价格下行压力最大的阶段大概率在二季度，下半年有望见底回升，带动经济内生动能趋势出现一定程度的复苏，从而扭转市场长期问题短期化的悲观预期。 本基金报告期间坚持系统化基本面投资框架，以长期竞争力选股、量化行业优选、量化风格优选等多策略复合配置，辅助小幅仓位管理平滑组合波动。