博时研究慧选混合A(012153) - 基金投资策略和运作

2025年四季度A股趋于震荡而港股表现一般，体现为A股主要指数表现相对平稳而港股指数表现平平，其中上证指数上涨2.22%、沪深300下跌-0.23%、创业板指下跌-1.08%、中小板指数上涨0.54%；对应港股恒生指数、恒生科技指数分别下跌-4.56%、下跌-14.69%。从A股分行业表现看，有色金属、石油石化、通信、国防军工等板块涨幅领先，而医药生物、房地产、美容护理、计算机等表现相对平淡。简单回顾四季度，组合净值走势相对指数有一定幅度跑赢，主要组合重仓的造船、有色、保险等表现较好，尤其重仓的民营船厂涨幅明显贡献较大比例净值。整体来说，组合在有色、保险和造船等布局表现尚可，但在其他领域的表现则平平，同时组合相对早的对有色仓位进行兑现也影响了一定收益，反映了管理人在能力圈、交易习惯以及特定行业理解上仍有较大进步空间。展望后市，中国制造业强大基础、科技产业不断进展、经济庞大容量及韧性、强大工业能力在全球扮演的角色愈发重要等认识在市场中逐步强化，这将一定程度持续构成市场的投资土壤之一；叠加资本市场框架的不断完善、财富资产配置仍旧有向权益倾斜的倾向等，我们认为后续市场仍旧不乏看点。当然随着市场尤其是部分领域较大幅度上涨后，管理人投资面临的挑战仍旧不小，管理人将在上述方面持续积累及改进，围绕持续创造优秀现金流、估值低估、产业周期变化等思路与线索，寻找相应的投资机会。

2025年三季度A股和港股表现较好，主要指数都走出了震荡上行的趋势，其中上证指数上证12.73%、沪深300上涨17.90%、创业板指上涨50.40%、中小板指数上涨21.69%；对应港股恒生指数、恒生科技指数分别上涨11.56%、上涨21.93%。从A股分行业表现看，通信、电子、电力设备、机械设备等板块涨幅领先，而银行、交通运输、石油石化、公用事业、食品饮料等表现相对平淡，尤其其中的银行板块逆势下跌。简单回顾三季度，组合净值走势基本与指数一致，涨幅略跑赢基准但与市场的热烈表现则略显平淡。组合在季度初通过非银、有色的布局表现尚可，但在后期持续活跃的科技行情中则参与相对有限。整体来说三季度组合主要在有色、非银等领域抓住了一定机会，但在科技大行情中表现相对一般，这与管理人的能力圈基本对应，也与管理人当前具备的交易风格能力等相关，管理人管理产品以来经历的科技成长浪潮经验积累也有一定关联。展望后市，中国制造业的强大基础、科技产业的不断进展、中国经济的庞大容量及韧性等认识在市场中逐步强化，这将一定程度持续构成市场的投资土壤之一；叠加资本市场框架的不断完善、资产配置仍旧有向权益倾斜的倾向等，我们认为后续市场仍旧是可为的。当然随着市场尤其是部分领域较大幅度上涨后，投资面临的挑战仍旧是存在的，管理人将逐步弥补在能力圈、交易纪律等有待提升的方面，围绕持续创造优秀现金流、估值低估、产业周期变化等思路与线索，寻找相应的投资机会。

2025年上半年，A股主要指数均小幅收正，但期间表现波折起伏，年初的小幅回撤、二三月的Deepseek时刻、四月初关税战的大幅回撤以及其后的逐步修复等等。从行业层面上来看，资源属性的有色行业、红利代表的银行、订单修复及潜在外贸逻辑的军工以及AI相关的传媒通信等表现较好，而煤炭、食品饮料、石油石化、建筑装饰等表现平平。本基金走势表现趋势大体与市场一致，尤其在4月初关税战跟随市场净值有所回撤，但由于在有色金属、银行等上半年表现较好的板块有所布局，组合上半年实现一定正收益并跑赢基准。

2025年开年一季度A股主要指数表现幅度相对温和，其中上证指数下跌-0.48%、沪深300下跌-1.21%、创业板指下跌-1.77%、中小板指数上涨3.69%；对应港股一季度表现靓丽，恒生指数、恒生科技指数分别上涨15.25%、20.74%。从A股分行业表现看，有色金属、汽车、机械设备、计算机、钢铁等板块涨幅领先，而煤炭、商贸零售、石油石化、建筑装饰、房地产则跌幅明显。简单回顾一季度，组合取得一定正收益并跑赢指数，主要系组合在一季度重仓的有色、银行等板块取得较好正收益，但组合在一季度表现较好的科技AI、机器人、港股消费等板块涉猎较少，并在相关新能源、电子等板块布局投资效率较为一般；同时也可以看到，近期由于关税贸易战给市场尤其港股市场带来的冲击下，组合短期回撤较大，后续管理人将持续迭代能力，在相关方面逐步改进。展望后市，贸易战的前景担忧使得全球贸易体系可能面临多年来未曾有的变局，也因此让大家更加期待国内内需相关方面的政策进展。管理人认为，如此剧烈的变化应引起组合足够的重视，组合将先一定程度回避相关受损领域同时密切关注后续演绎；同时在内需方面，预期与现实的博弈将持续在未来一定时间演绎，以催生相关领域的机会。管理人将围绕持续创造优秀现金流、估值低估、产业周期变化等思路与线索，寻找相应的投资机会。

2024年A股市场起起伏伏，整体是先抑后扬的走势，开年由于对经济担忧指数表现较弱市场风偏较低，在2月初急跌后市场二季度迎来一波修复，三季度则持续处于回落阶段，而在9月底由于政策预期变化迎来一波快速上行，进而震荡到年底。全年下来，主要指数均取得正收益，上证指数、沪深300、创业板指、中小板指数表现分别为+12.67%、+14.68%、+13.23%、+3.96%。对应港股市场节奏也类似，恒生指数和恒生科技全年分别收益为+17.67%、+18.70%。从行业结构上，涨幅靠前的行业为银行、非银、通信、家电、电子，跌幅较为明显的则是医药生物、农林牧渔、美容护理、食品饮料、轻工制造。简单回顾2024年全年，本基金在全年的前期由于持仓风偏相对较低，相对匹配市场风格且在红利、资源等领域取得一定收益，整体净值表现尚可；但在9月底市场市场的大幅反弹后，组合由于风偏调整不及时且成长领域布局不够，基金净值明显落后指数表现，反映出在成长领域的积累及相应风偏较高方向的交易把握等方面，管理人仍存一定局限。近期市场的复杂性也如大家所示，管理人也将正视自己投资能力圈，在持续反思与改进中，不断弥补投资短板、积累可持续盈利能力。

2024年三季度A股市场跌宕起伏，在前期持续下跌后市场于季度末迎来迅猛的上涨，也因此三季度A股主要指数均取得较为明显的正收益——上证指数、沪深300、创业板指、中小板指二季度分别上涨12.44%、16.07%、29.21%、15.20%；对应港股三季度同样表现较好，恒生指数上涨19.27%、恒生科技指数上涨33.69%。从行业表现上看，非银、房地产、商贸零售、社服、计算机等上涨幅度靠前，而前期表现较强的煤炭、石油石化、公用事业、银行等板块则相对涨幅落后。简单回顾三季度，本基金在季度前期也跟随市场有所回撤，但依靠组合中银行等回撤相对可控；但在季末的反弹中，尽管跟随市场也有一定反弹，但整体上涨幅度则相对一般，主要系组合中稳定类资产弹性相对落后于市场，反映了管理人在面对大波动市场经验及成长板块的积累等局限。当下投资环境的复杂性正如我们所见，管理人将在持续反思与改进中，不断弥补投资短板、积累可持续盈利能力。展望后市，经济的现状预计仍旧有一定惯性，而政策的变化则一定是显著的——比如中央政治局上对经济的表态更新，比如央行一次性指引75~100bp降准这种多年来未见的货币政策幅度，比如在资本市场上推出了相应的货币支持工具，等等等。诚然宏观经济以及主体信心的变化仍旧需要时日，但我们觉得此等政策变化需要给以足够的重视，包括后续诸多政策推动对经济、企业主体盈利变化的跟踪，也包括中短期对市场流动性风偏的变化应对。短期市场情绪的爆发带来的极大市场波动性已如我们所见，管理人认为在波动后市场将逐步回归理性，后续的机会则更多体现在结构上。后续管理人将在上面的跟踪变化中，结合产业、企业变化等寻找相应的投资机会。

2024年上半年，A股市场整体走势偏弱，年初快速杀跌后，市场在2至5月有所反弹，然后继续回落至近期——宏观层面经济动能不明朗、市场新增资金匮乏以及海内外政治经济形势等因素是主要因素，市场风险偏好整体偏弱势。从行业层面上来看，低估值、现金流较好的红利、资源类行业在上半年表现较好，其中包括银行、公用事业、交运等行业，而整体制造业、消费、科技等表现平平，但其中也不乏表现较好的，比如与AI相关的硬件制造、以及苹果创新预期的相关产业链。本基金走势表现趋势大体与市场一致，年初整体持仓风偏相对较高下净值经历了较快回撤，随后在市场反弹中由于在资源、金融等受益于整体市场结构表现的持仓中净值有所恢复，随后在近期的市场下行中净值有一定回撤。整体来说组合在反弹期间部分受益与低估值、红利资源风格，组合上半年实现了正收益。

2024年权益市场开局跌宕起伏，市场开年迅速下行后逐步有所修复，主要指数表现分化明显——上证、沪深300、创业板、恒生科技一季度分别为+2.23%、+3.10%、-3.87%、-7.62%。行业结构表现也同样分化巨大，其中表现较好的板快主要是银行、石油石化、煤炭、家电、有色、公用事业等，而表现较差的板块主要是医药、计算机、电子、房地产等。简单回顾一季度，管理人在有色、石油石化、电力板块以及部分个股上抓住了机会并实现了一定收益，不足的地方包括但不限于如下：1）开年持仓风偏较高，从而在年初便经历较大净值回撤；2）在过往知识储备相对较多的领域如煤炭、银行等板块实现的收益明显与相关行业指数表现不匹配；3）在一些相对不确定领域上分散了部分持仓与精力等等。管理人将在持续反思与改进中，不断弥补投资短板、积累可持续盈利能力，从而为投资人持续累计收益。站在当前时点，纷繁复杂的环境下寻找确定性仍旧是当前投资的重中之重。在当下面临的复杂环境中，诸如房地产问题、政府债务问题、国际争端问题等方面，尽管我们不断在研究其潜在演绎路径、影响方式其应对办法，但不可否认的是这些领域都仍旧充满较不确定性。因此面对该等不确定性寻找确定性是当下的一大重心，比如某些行业供给是相对确定的、某些生意模式在可预见的时间内是相对确定的、某些公司的竞争力是相对确定的，管理人观察到在这些确定性的基础上很多公司，甚至是一些大公司在近期都取得了不错表现，近期管理人将在该等框架下不断寻找投资机会，同时紧跟市场及宏观环境变化，做好相应持仓应对。

2023年全年，A 股市场延续弱势表现，沪深 300 指数下跌-11.38%，上证指数下跌-3.70%，创业板指数下跌-19.41%；香港市场表现相对较弱，恒生指数下跌-8.83%，恒生中国企业指数下跌 -13.97%。市场表现较弱主要系整体风险偏好下降，背后有对国内经济预期的分歧、有对国际地缘政治变化的担忧等因素。在整体市场疲弱背景下，指数表现也分化显著。表现较好的板块包括：与AI关联度较高的通信、传媒、计算机、电子等板块，与资源相关的石油石化和煤炭板块。而表现较差的板块主要包括：与地产走弱相关的房地产、建筑材料板块，与消费预期担忧有关的美容护理、商贸零售、社会服务、食品饮料板块，与供给端担忧有关的电力设备板块。全年简单回顾下来，管理人在二季度/三季度券商保险、三季度煤炭等抓住了机会并实现一定收益，不足的地方包括不限于：一季度末低估经济下行幅度在顺周期方面损失、二季度AI行情把握不足、四季度持仓风偏较高回撤较大。基金净值收益从结果上来看即机会抓取贡献的净值与错误损失的净值之和，未来我们继续努力，力争不断提升投资人的投资体验。

尽管国内政策在三季度有所改观，但国内经济形势仍不明朗、海外利率高企等背景下，2023年三季度权益市场延续弱势。对应A/H各大指数均表现较弱，上证、沪深300、创业板三季度分别下跌-2.9%、-4.0%、-9.5%，恒升科技指数略微上涨0.24%。行业结构表现仍分化巨大，表现最好与最差行业板块超过20个点差额。其中表现较好的板快：受益资本市场政策预期的非银金融板块，以及上游资源价格坚挺的煤炭、石油石化、钢铁等板块；而表现较差是前期上涨较大的通信、计算机、传媒，以及竞争格局有所担忧的电力设备板块。本基金三季度有一定相对收益但基金净值仍伴随市场有所回撤，组合有一定相对收益主要因为三季度抓住了表现较好的券商、煤炭石油等上游板块的机会，而绝对收益表现一般则因为组合中有部分新能源、电子等股票回撤较大。站在当前时点：国内经济的疲弱预期是A股近期较弱的一大底层因素，管理人认为该因素的预期变化仍是未来市场的核心影响。如二季报中所提，经济亘古变化的是周期，一方面我们敬畏周期的波动影响，并由此采取应对策略；而一方面，作为专业管理人也应尽力摆脱短期周期的情绪波动去寻找中期的机会。当前经济的疲弱悲观形势，比如老生常谈的地产与地方债务问题，都更多是前期问题暴露造成的阵痛期——电力市场有句术语为削峰填谷，这些都是前期“峰”过高带来的“谷”问题，诚然过去积累问题不是一日就能解决，但无需过度悲观线性外推，填谷终究有平缓的时日。同时国内的经济调控过往总是决心与时间问题，目前我们已经看到态度变化及实际行动，管理人将持续跟踪这些变化带来的积累效应。从投资上来说，管理人将持续总结过往的得失，增加盈利机会把握的重复能力而减少错误几率，未来国内需求方向会是组合的重点布局方向。

2023年上半年，A股在经历了年初一波修复后有所走弱，整体上半年表现相对平淡，其中沪深300指数下跌-0.75%，上证指数上涨+3.65%，创业板指数下跌-5.61%；香港市场同样表现疲弱，上半年恒生指数下跌-4.37%，恒生中国企业指数下跌-4.18%。 具体各行业指数表现分化剧烈，表现较好的板块有通信、传媒、计算机（+27.6%）等，这些行业上半年上涨明显，主要系与AI表现相关；而表现较差的行业主要为房地产、美容护理、商贸零售、建筑材料等，这些行业上半年呈现负收益，主要由于房地产等领域经济预期较为悲观。整体上半年经济预期在年初疫情放开后有所修复，后续逐步转弱甚至进一步悲观发酵，对应市场的表现也是年初在顺周期方面有所修复后，市场在AI、机器人、中特估等板块不停轮动切换。本基金年初因为仓位较低收益表现平平，并在3月份经济预期转向仓位调整不够及时回撤明显，而在二季度随着在保险、公用事业、TMT等领域的布局，收益率有所改善，整体实现了上半年正收益。

2023年一季度市场延续去年年底疫情放开的修复，A/H各大指数表现取得了正收益。但行业结构表现差距极大：比如经济相关的股票在经历一波复苏修复后，市场担心复苏不及预期在三月份普遍有一定回撤，比如金融、地产、消费、周期等相关板块；比如由于担心未来供给释放带来的竞争恶化及过去几年机构筹码相对集中，新能源板块在年初反弹后亦持续走弱；而与之对应的是AI相关的计算机、传媒、通信、电子等板块则表现较好，收益率年初至今大幅领先。本基金一季度表现相对疲弱，主要系年初在反弹的时候仓位相对保守以及在3月份极端的市场分化行情中，相关强势板块布局相对欠缺。站在当前时点：经济的复苏仍旧是相对确定的，尽管市场仍将持续交易复苏的真实斜率与预期斜率的动态差异，但当前与经济相关的股票估值普遍回到了较为合意的水平，结合某些具体公司的长期竞争alpha，我们看好受益于国内复苏+海外加息放缓的有色金属龙头、成本优势明显的化工龙头、以及结束了5年保费下行周期且估值处于低位的寿险公司估值修复；在成长方面，尽管供给担心仍在，但我们看好成本与竞争力明显的电池龙头、产品结构提升明显的特钢企业，而在市场火热的AI相关方面，产业趋势变化预计将持续演绎，一方面，在主题火热时保持客观冷静；一方面紧跟时代浪潮，挖掘产业链变化带来的相关产业链上下游的投资机会。