广发均衡增长混合A(010534) - 基金投资策略和运作

四季度，A股市场高位震荡，各个主流指数均处于微涨或微跌状态。结构分化依然显著，四季度的市场热点板块与三季度大体相同。债市方面收益率整体先下行后震荡，收益率曲线走陡。本基金在四季度小幅上涨，表现与同类基金平均水平接近。四季度内，基本面呈现一定走弱，但政策预期对市场构成支撑，因而A股市场延续着AI叙事和资金面驱动的特征，这可以从中美股票市场的高度相关性，以及拉动指数的核心板块中得到印证。债市方面，10月份央行重启国债买卖释放了宽松信号，但年末机构面临负债端及利率风险指标的压力，长端利率债出现一定抛压。四季度内，本基金的权益仓位出现一定下降，主要是较大幅度减持了贵金属相关持仓。这是由于本基金对于贵金属价格已经难以做出明确判断，这一行业的股票整体风险收益比已经不再拥有确定无疑的吸引力。同时，本基金也自下而上增持了部分商品和内需消费行业的个股。债券方面，本基金在保持稳健票息配置的同时，提高久期交易的灵活度。下一阶段，经济仍有“开门红”的惯性，央行有望延续宽松态度，债市预计延续区间震荡行情，但债券收益率相对资金价格的赔率已有所改善。A股市场方面，对于本基金的挑战进一步增大，主要是基本面仍然不明朗而市场估值整体走高之后，安全边际进一步缺失。本基金会通过更加谨慎、灵活的方式来应对。

三季度内，A股市场明显上涨，主流宽基指数涨幅达到两位数，科创类指数涨幅巨大，达到50%左右，A股市场依然以结构行情为主。债券收益率呈陡峭化上行的趋势，长端品种基本回吐年初以来的降息预期定价，短端品种受益于宽松的流动性环境，走势相对平稳。本基金在三季度有所上涨，但涨幅低于同类基金平均水平。三季度内，本基金权益仓位水平有所上升，接近合同约定上限，主要是出于对A股市场短期流动性充沛以及组合结构安全性的判断，这是一个偏中短期的决策。权益结构大体保持稳定，债券方面则做了券种的优化，尝试参与利率品种交易。展望四季度，实体经济尚未观察到融资需求显著改善的迹象，供给侧政策一定程度上提升了市场对再通胀的预期，但仍缺乏持续有力的需求支撑。在这种情况下，预计权益市场仍将以结构特征为主；债市经过三季度较为充分的陡峭化调整，赔率空间改善明显，往后看机会大于风险。本基金在权益方面将一方面仔细甄别投资一些逐步涌现出的投资机会，另一方面密切留意资金面和局部结构的潜在风险。对债券市场，则计划保持积极的交易态度，灵活参与债市修复行情。

上半年，A股市场持续震荡，各个主流指数涨跌幅大体持平。结构方面，结构分化进一步加剧，轮动速度加快，持续时间长的板块或主题数量较少。债券市场也波动较大，一季度债市走出熊平行情，二季度呈现修复，整体来看利率中枢并未显著下行。本基金上半年小幅上涨，表现好于同类基金平均水平。上半年，本基金权益方面主要的拖累项是持仓中公用事业股的下跌，以及一部分有少量对美敞口的公司受美国关税政策影响而下跌。自去年以来，由于本基金熟悉范围内的标的性价比都不高，在A股市场上的投资遭遇一定的困难。未来会通过学习来进一步扩展覆盖范围。债券方面，本基金一季度虽坚守短久期票息配置，但仍受到短端利率抬升的影响；而在二季度债市的赔率及胜率改善的窗口期，本基金加大债券配置力度，获得了较为积极的投资收益。

一季度内，A股市场窄幅震荡，各个主流指数涨跌幅均不大。结构方面继续呈现高度分化的特征，以科技为代表的小市值整体涨幅相对较好，而与经济相关度较高的诸多大盘股则表现不佳。债券方面，经济金融数据延续回暖，银行间流动性有所收紧，叠加资本市场风险偏好抬升，债市调整幅度较大，收益率曲线呈现平坦化上行。本基金在一季度内小幅上涨，表现好于同类基金平均水平。一季度，权益方面，本基金的净仓位大体稳定，结构方面，在稳定类资产内部，根据基本面和价格的变化本基金做了相应的调整，并且自下而上继续增持了一些个股，主要分布在必选消费、医疗器械、全球制造等领域中。债券方面，一季度前期组合保持中短久期，在3月份观察到流动性有所恢复，逐渐增配债券资产。下一阶段，外部条件的不确定性仍大，A股市场整体无论做出大幅向上或向下的判断都对其有较大依赖，因而需要保持跟踪和观察。在出现变化之前，预计A股市场可能继续维持以结构为主的局面，并将继续以资金和事件为主要影响因素。而相应的，由于经济脉冲式修复或将有所放缓，央行延续“适度宽松”的政策基调，债券资产的预期回报有望改善。本基金在债券方面计划以高流动性的债券配置为主，灵活应对市场波动，在权益方面则维持既有投资策略作为应对。

2024年，A股市场先跌后涨，各个主流指数均收获涨幅。结构方面大体延续了2023年的趋势，仍然是以红利为代表的部分大盘股以及受到AI、机器人等新技术新主题加持的板块表现较好。债市方面，国内债券收益率延续下行趋势，且较2023年有所加速。驱动债市行情的宏观背景与2023年有相似之处，仍体现为经济新旧动能转换之下，信贷需求及物价弹性的不足。央行在2024年创设了新型货币政策工具，比如买断式逆回购、国债买卖操作等，亦对利率曲线的中短端带来明显的影响。全年来看，本基金收益率好于同类型基金的平均水平。2024年的A股行情以三季度末我国出台一系列经济金融政策为分野，前后两段呈现了截然不同的指数走势和结构。但全年回顾来看，基金经理认为2024年的市场仍然是一个结构性行情为主的市场，并未出现整体牛熊的转折，主要是由于四季度虽然指数涨幅明显，但其推动因素主要是权重股中的金融板块以及各种主题加持的小市值个股，A股市场除了三季度末的几天以外，并未出现全面的赚钱效应。截至2024年末，大量板块股价已经回落到了相对政策出台前价格并不太高的水平，并且行情并未扩散到其他的中国资产上。权益方面，本基金在2024年权益仓位水平大体保持在中等水平附近，结构方面主要对持仓中的稳定类资产随市场变化进行了波段操作。债券方面延续稳健的票息配置，并在债券资产赔率改善的阶段，适度提高了久期敞口。

三季度内，A股市场先跌后涨，主流权重指数涨幅明显，主要是季度末在利好政策的刺激下，市场收复了前期的跌幅。结构方面，三季度内市场一致性较明显，除极少数板块外，多数板块基本呈现了先普跌后普涨的格局。债券收益率在三季度前期跟随经济景气走弱而震荡下行；临近季末时点，债市因政策预期升温而出现剧烈回调。本基金三季度内小幅上涨，表现好于同类基金平均水平。三季度内，本基金权益净仓位水平大体稳定，结构也出现一定调整。三季度内本基金从自下而上角度继续大幅度减持了以公用事业为代表的稳定类资产，并根据基本面尤其是中报的变化，对部分标的进行了止盈和止损的操作；债券配置仓位在运作期内保持相对积极的票息配置，并高度关注信用风险，根据信用利差的风险补偿及主体资质状况对债券组合进行了优化调仓。目前A股市场的涨幅已经称得上是一个牛市，这样快的上涨速度确实给应对带来了挑战。本基金认为，目前种种迹象表明，对未来、远期的市场空间上不妨乐观一些，但是路径和时间上仍然不确定性较强，在波动率极高的时刻，有太多可能使得市场出现大幅向下波动的因素。而在中期，也有包括海外市场在内的诸多“灰犀牛”风险存在。从应对方面，由于目前的基本面变化还处于预期阶段，大幅上涨的价格缺乏明确的价值支撑，在本基金的框架下，即使确信未来的收益空间，也并不是值得随时入场的，而是需要寻找风险收益更合适的时机或位置再去进行下一步的布局，当前时点可能并不十分适合。债券方面，预计中美货币政策同步维持宽松取向概率较大，对应中短端的债券资产仍有较好的流动性支撑，本基金将继续保持稳健的票息配置。

上半年，A股市场先跌后涨，主流权重指数多数仍收跌，但跌幅并不太大。结构方面，大市值个股整体表现好于中小市值，其中红利类、AI相关类板块表现相对突出。而债券市场表现良好，资金面保持合理充裕。利率债市场走出牛陡行情，信用债市场则呈现牛平走势。本基金上半年大体延续了去年底以来的均衡配置，表现好于同类基金平均水平。回顾来看，权益方面，上半年无论基本面还是市场表现都进一步延续了此前的趋势，并未发生太大变化。市场的主要矛盾依然是估值水平相较于客观存在的不确定性而言，风险补偿并不充分。基本面仍然处于缓慢复苏的进程中，但速度可能低于市场的部分乐观预期，而估值水平在这一状况下并不显得十分低估。债券方面，非银机构的规模增长明显，而银行及保险类机构积极推动负债端降成本，因而债券市场的总体配置需求旺盛，特别是具备绝对收益优势的资产受到普遍青睐。上半年，由于对权益市场的中长期看法并未发生太大变化，本基金继续保持低换手率，权益仓位水平变化不大，主要进行了一些自下而上的个股调整，减少了以公用事业为代表的稳定类个股的配置，增加了一些短期有逆风但长期可能更有空间的个股。考虑到基金设置的风险属性，这一操作的进度并不快，因此相较于本基金的基金经理管理的相似策略基金，更多地受益于公用事业个股的上涨。而债券方面，本基金保持了积极的票息配置，灵活参与了利差压缩行情。

2024年一季度，权益方面，A股市场波动较大，各主流指数先跌后涨，最终大多在微涨微跌的范围之内。结构方面，与去年的表现相反，一季度中大市值权重股的表现要显著好于中小市值股票。而债市方面，资金面保持平稳，利率债收益率曲线平坦化下行，信用利差总体延续收敛态势，但房地产行业的利差有所走阔。一季度的市场行情，本基金认为同时呈现合理与不合理的两面。一季度内，市场表现出的两个主要趋势是红利为代表的稳健类个股继续上涨以及中小市值的大幅下跌。这两个趋势在本基金看来都是比较合理的，与其各自的基本面和估值的组合比较匹配。而不合理的部分，一方面在于，大体以春节前后市场波动最大的时刻为分界点，这些趋势开始进入了不合理的区域，即相当多的稳健类个股进入昂贵区间，而很多中小市值个股、包括一些蓝筹白马股开始进入相对低估的区间；另一方面在于，春节前后时段的市场，尤其是中小市值的极高波动率水平，显然是不正常的。而在春节后至今的修复过后，市场可能重新处于相对中性的状态。另外，在一季度内，在去年表现最差的诸多蓝筹白马股，在今年走势开始转为平稳，表现明显好于整体的中小市值股票。在本基金看来，虽然这些蓝筹股的估值可能还未达到非常理想的位置，但是也不能再说它们非常高估了，走稳是非常正常的。这些表现都表明尽管短期的波动是难以预测的，甚至可能非常极端，但是市场的长远走势，始终取决于基本面和估值的组合。报告期内，权益方面，本基金仓位变动不大，结构方面自下而上进行了一些个股的调整，减持了一些本基金认为进入昂贵区间的稳健类个股，大部分被置换为本基金已经持有的、认为风险收益特征相对更好的或者是存在配置价值的标的，但是这些标的也并未达到90分、100分的程度。本基金对于稳健类资产的配置在减少，但整体上依然较为均衡。在一季度的操作中，有些问题本基金并未处理的十分满意。例如，对于极端高波动行情的应对有提升空间。一方面，在春节前市场高波动的时期，本基金持有的股指期货折价率快速走高，本基金对整体套保组合的处理不够好。另一方面，对于一些本基金之前认为若下跌相当大之后可以考虑的个股，本基金并未预料到这一情景能够在短时期内实现，市场又以同样快的波动收回了投资机会。这提醒本基金仍需继续加强投资的计划性。债券方面，本基金依然把信用风险管理放在首位，以中高等级的信用债配置为主，追求稳健的票息回报。展望下一阶段，权益方面本基金仍将继续观察此前提出过的基本面观察要素，以及市场的价格变化，根据这些要素的组合来调整投资决策。而债市方面，由于预计市场将面临利率债方面的供给压力，同时房地产行业的尾部风险或依然较严峻，本基金认为需要保持对市场潜在波动的高度警惕。趋势上，国内经济仍处于新旧动能的转换期，央行有意维持平稳偏宽松的流动性环境；债券资产有望继续受益于社会融资成本的趋势性下行。本基金将在市场波动中积极寻找配置机会，同时注意提高资产的流动性以应对潜在波动。

2023年，A股市场表现中等，主要的权重股指数均出现下跌，但是以个股中位数衡量则仍然获得了正收益。结构方面，以红利类为代表的部分大盘股、稳健类个股以及部分受到新技术催化加持的小市值个股表现较好。本基金在前三季度持仓以消费类蓝筹为主，四季度内调整了投资策略，配置相对均衡，全年看业绩表现一般。2023年的整体市场表现与此前的市场估值水平大体匹配。市场参与者体验感的不佳，可能更多地与过高的预期以及结构的偏差有关。近年来，全球经济格局发生了很大的变化，我国经济也处于转型的重要时期，很多过往的经验都可能不再适用。而忽视了这一点的投资人，就可能对经济走向做出与实际不符的预期。宏观经济是一门非常复杂的学问，很难持续做出非常准确或者正确的预测或建议，市场上的很多争论，可能都是很难取得答案或者是根本没有答案的，某些共识也并不一定都是正确的，重要的是持续的跟踪和调整。结构方面，就如数据所显示的，2023年表现不佳的更多是以沪深300为代表的权重指数，或者是前两年涨幅较大的一些板块，而非市场整体。很多投资人会认为这些板块之前的调整幅度已经很大，估值水平已经处于历史上的较低水平，对其表现不佳感到疑惑。基金经理认为，这其中可能有市场短期失效的原因，也可能有某些事实被掩盖的原因。本基金始终认为，估值更应该前向地看，而非简单地看跌幅或者历史水平。跌得多不一定代表便宜，这是非常自然的结论，但是投资者往往容易忽视。而过去几年持续的结构化行情，使得很多指数的估值水平出现了严重的失真，使得整体法和中位数法会出现很大的偏差，历史的比较也失去了一些意义。自2021年以来，市场调整时间已经接近三年，投资者情绪受到一定打击。这轮调整相较于以往的市场周期，出现了显著的拉长。本基金认为这更多是结构分化的原因，市场并未像以往的周期一样出现同涨同跌的现象，从而使得市场的调整节奏出现拉长。这也同样提示着历史不会简单地重复。这三年中，能够观察到很多投资者会不断地跃跃欲试，这样的积极心态当然有好的一面，但是“人类的一切智慧都包含在四个字里面，等待和希望”，这两者可能同样重要。2023年前三季度，本基金持仓以蓝筹类公司为主，遭遇了一定的回撤，在四季度调整了投资策略，回撤幅度有所减小。本基金在四季度经过自下而上的观察，最终挑选出的个股行业分布相对广泛，并未明显地暴露于单一风格或行业中。目前的环境下，确定性较高的中等回报，和不确定性较高的高回报，都是值得去投资的。此外，高集中度是一个中性的投资行为，并没有绝对的对错，本基金也从不刻意追求分散。本基金将继续通过自下而上的方式挑选投资对象。

三季度，PMI小幅回升至9月的50.2%，回到荣枯线上方，显示经济在二季度低位后企稳并略有改善。然而，房地产销售在三季度有所减弱，以百强房企销售额为例，在2022年下半年低基数的情况下，9月仍然同比下降30%，这一降幅虽然较7-8月下滑约37%有所缩窄，但下降幅度仍然较大；7月24日中央政治局会议提出，要“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，“促进房地产市场平稳健康发展”，8月下旬以来多城推出“认房不认贷”、部分取消限购等举措，预计后续会有更多针对住宅消费需求的限制性政策逐步退出，以支持我国房地产市场从当前偏弱的现状下实现持续改善。考虑到地产在经济中的权重，如果地产持续偏弱，经济复苏强度将受限。资本市场方面，A股市场各主要指数延续了二季度以来的调整，三季度沪深300、中证500、创业板指涨幅分别为-4.0%、-5.1%、-9.5%；分行业来看，非银金融、煤炭、石油石化等行业涨幅居前，而电力设备、传媒、计算机、通信等行业跌幅较大。市场各行业轮动特征仍然十分明显，赚钱效应一般。而债券市场波动加大，收益率先下后上，利率曲线趋于平坦化，信用利差总体平稳。在操作上，权益方面，组合延续了今年以来的配置思路，基于内需消费延续缓和复苏的判断以及优秀公司较强的估值吸引力，三季度组合基本维持了对于食品饮料和医药等内需行业的配置。考虑到地产行业的恢复仍然偏弱，组合也调整了部分地产产业链的配置。同时，组合增持了部分低估值或红利类标的，因为这些标的的预期回报在目前环境下仍然具备吸引力。债券方面，组合总体保持了相对中性的久期暴露，积极进行票息资产配置，在波动的市场中对资产结构进行优化调仓。

2023年上半年，国内经济整体呈现温和修复的态势。年初人们出行活动迅速恢复，春节后大量补偿性消费涌现，一季度各项经济数据超出预期；随着补偿性消费逐渐消退，二季度的数据显示出国内经济还是以修复性为主，因此环比一季度来看，PMI、社零（两年复合）增速等数据有所放缓，低于部分市场参与者的乐观预期。受此影响，上半年A股整体表现平稳，各指数有涨有跌，沪深300、中证500、创业板指的涨跌幅分别为-0.8%、2.3%、-5.6%；分行业来看，通信、传媒、计算机、机械、家用电器、电子等行业涨幅较大，而商贸零售、房地产、美容护理、建筑材料等行业跌幅靠前。上半年行业分化特征依然明显，表现较好的行业集中在低估值高分红和AI受益两类板块中。债券市场表现则受益于这一宏观环境，收益率震荡下行，长端利率和超长端利率均突破了2022年低点。在操作上，考虑到经济表现平稳，政策预期仍存在，持仓结构变动不大，在食品饮料、地产链下游的家居、医药等行业的持仓依然较多，同时增持了部分低估值个股以平衡组合。债券部分，依据市场动向，适时调整了持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

今年以来，国内经济总体呈现温和复苏态势。一方面，随着本轮疫情感染高峰逐步过去，与场景修复相关的出行消费，例如酒店、餐饮、旅游均出现了明显改善；另一方面，地产及地产后周期（装修、家居、家电等）领域在春节后出现了超预期的改善，1月至2月新房销售面积同比降幅快速收窄，一、二线城市的二手房交易量大幅增长，房地产市场的回暖得益于各地去年“因城施策”的一系列支持刚需和改善性住房消费的政策。同时，在草根调研中，我们发现地产后周期的装修及家居、家电的终端需求也开始好转。经济复苏是A股市场一季度表现良好的支撑，一季度各股指都有所上涨，沪深300、中证500、创业板指涨幅分别为4.6%、8.1%、2.2%；分行业来看，计算机、传媒、通信、电子等行业涨幅较大，房地产、商贸零售、银行等行业跌幅靠前。债券市场方面，债券收益率曲线趋于平坦化，信用债表现总体好于利率债；经济温和复苏、政策基调相对平稳，长端利率围绕复苏的强弱分歧呈现窄幅震荡局面。报告期内，权益方面，考虑到经济进入复苏阶段，组合增加了内需消费相关的食品饮料、家居、家电等行业的配置；债券方面，组合保持稳健的票息资产配置，根据资金面及券种利差的变化，对持仓结构进行优化调整。