平安研究睿选混合C(009662) - 基金投资策略和运作

我们的投资策略是追求好的盈利模式、淡化短期趋势。不确定的环境里，我们对于企业的自由现金流越来越重视。　　如果说自由现金流是企业生命的基础的话，那人口的增长则是技术创新和经济发展基础。　　信息技术和中国高效供应链的发展，使得宏大叙事和情绪价值传播的更快、影响力也更大，娱乐至死更加严重。　　在扑面而来的信息面前，个人的独立决策越来越难，很容易被短期的外部环境所影响，尤其是对于年轻人来说，进而影响了结婚生子等长期重要的事情。　　因此，好的盈利模式，除了要有好的自由现金流之外，也应该有利于长期的人口增长。这样才能带来长期可持续的现金流。而对于过度利用人性的弱点赚钱的盈利模式，我们还是保持谨慎。　　从2024年年中的时候，中央就开始提出反内卷和全国统一大市场。25年年中，我们看到反内卷的政策持续落地。我们觉得这是长期正确的事情。将使得经济增长更加健康。　　我们也将坚持自己的投资策略，谨慎面对宏大叙事和情绪价值，继续自下而上，寻找供给格局改善，好的自由现金流，好的盈利模式。

首先，感谢各位投资者过去一年对于本基金的信任和支持。我接下来将谈一谈对于当下经济和市场的看法。　　过去两年，全球都掀起了AI热潮，有观点觉得我们很快就会实现超过人类能力的AGI，也希望通过下面的分析，给投资者提供多样化的观点。　　一、换个角度理解知识和社会发展　　迈克尔波兰尼在《个人知识》中指出，人类的知识有两种：　　一种是显性知识，是能够以语言、文字和数学公式表达出来的，比如我们现在互联网上的各种信息和数据。相比于已经被表达出来的显性知识，可能我们更多的知识是未被表达出来的隐性知识，也就是说人类一定要承认我们有更多的东西是不懂得的。　　另一种是隐性知识，指未被语言文字等表述的知识。隐性知识的来源，是人类和外部环境的交互过程中，产生的经验、洞察力、直觉等，像我们在做某事的行动中所拥有的难以言表的企业家精神、工匠精神、knowhow。　　Yann LeCun在2024年和time的访谈中也提到了波兰尼非常相似的观点。　　人类获得知识和进化的过程，并不是一开始就拥有了超级智能的大脑和超级强大的硬件，而是从软弱的大脑和肢体开始，通过和外界的交互、学习，一点点变强大的。这个过程中，我们依靠的不是自上而下的计划和超级智能，而是通过自下而上的企业家精神、工匠精神和市场化的机制。　　显性知识其实很容易复制（比如利用后发优势），但是如何用好这些显性知识，就需要有长期深厚的隐性知识的积累才行，才能知行合一、不犯错误。　　　　二、我们现在的科技创新　　从另一个维度来看，企业家精神、工匠精神，是因为相信所以看见，基于对造物之美的信念，才能看到原来看不到的东西，突破原来的边界条件，这个过程并不是事先计划好的、也没有明确的目标函数。而实际的结果可能出现在原来想不到的地方。　　我们现在的科技创新，越来越多的放在了对于显性知识的重新利用上面，希望通过一个目标函数，在给定的要素条件下，实现最优选择。　　这造成的结果是：　　一方面，人工智能无法突破原来的要素条件，看到看不到的东西，更多只是对于原来显性知识的重新组合。更关键的是，因为机器无法看到之前产生的显性知识底层的隐性知识是什么（作家写作时的内心感受，科学家取得发现的动机到底是什么，等等），而这些知识对于我们人类进步可能才是更重要的。正如《道德经》里面说的，“道可道非常道”。　　另一方面，我们被越来越多的显性知识所包围（我们看到的可能是我们想看到的或者是别人想让我们看到的），失去了和环境的真实交互，失去了独立思考的时间，失去了想象力和创造力。统一标准的显性知识只能让我们知道的更多，只有差异化的隐性知识才能让我们更加智慧。　　2024年诺贝尔经济学奖授予了阿西莫格鲁（Daron Acemoglu）、约翰逊（Simon Johnson）和罗宾逊（James A. Robinson），理由是对“制度如何形成并影响繁荣”所作的贡献。制度对于人类和外部环境的交互过程至关重要，好的制度将能够使得这个过程更加顺畅，使得工匠精神和企业家精神得到更好的发展，产生更多的隐性知识，进而推动技术创新和经济发展。而不是反过来。　　啰嗦了这么多，我们并不是故意唱反调，而是想提醒大家，在资讯、数据爆炸的时代，我们离真实世界的距离可能并不是更近了，也更容易受影响。因此更应该慢下来，大胆假设、小心求证。因为点错科技树的成本巨大！！

从估值上来看，很多公司估值水平远低于新增产能重置成本，也低于海外同业公司的估值水平。估值底和政策底都已经看到，而业绩底部也越来越近。　　对于下半年，虽然需求可能仍有不确定性，但是供给侧会加速出清，中国优秀企业全球化的趋势不会改变，关键要找到开放合作共赢的盈利模式。 　　中国的现代化路程仍然很漫长，我们需要持续开放，学习国际先进经验、改善治理结构、提升管理水平。　　虽然道阻且长，内部外部压力也都存在，但是我们相信，未来会有越来越多这样的的企业出现，盈利能力稳步提升，资本开支稳健、分红水平合理、企业价值稳健成长，吸引全球长期资本的流入。　　我们也将持续在这个方向寻找投资机会。

对于2024年，虽然国内的通缩压力依然存在，宏观经济政策也很难预判，中国供应链转移的压力仍然存在，但是供给周期也将逐渐向上。现在市场的悲观预期，在估值上已经得到了充分的反应，可能反过来类似于2021年初的过分乐观预期。　　我们还是会坚持既定的自下而上GARP投资策略，行业均衡，个股分散，继续寻找有全球竞争力的优秀公司，相信优秀公司能够帮助我们抵御经济下行周期的压力，进入新周期。

1，经济预期悲观，后续可能面临修复，外部环境也可能会积极变化。宏观政策方面，地产相关政策长期空间不大，短期可能会有情绪修复。高端制造是中国经济长期发展的方向，具有全球竞争力，政策空间可能更大。　　2、人工智能短期预期很充分，长期会有越来越多的好的应用、产品出来。我们会持续跟踪。　　以智能汽车、机器替代人为代表的高端制造业，可能会借助AI的技术进步，推出创新产品，带来增量价值，获得超预期的发展。　　3、从资金层面来看，短期仍然是存量博弈，缺乏增量资金。因此投资难度仍然会比较大。