中欧弘涛债券(004850) - 基金投资策略和运作

整体上看宏观经济的潜在增速下行，但是中短期内仍然保持韧性，市场一致悲观预期与实体经济韧性间存在预期差。货币政策呵护意图强，预期下半年流动性仍将维持较为宽松的状态；财政投放上半年进度较慢，下半年财政政策将比上半年略显积极。房地产和地方政府融资平台在目前的政策下很难再承担起宽信用的重任，因此下半年宽信用的幅度可能仍比较弱，社融增速维持在相对平稳的水平。出口存在不确定性，从各项指标看，下半年出口增速高位回落的概率较大。下半年消费的恢复仍将处于较低水平，短期内无法完全恢复至疫情前。物价水平上看，大宗商品价格上升结合碳减排压力，推动上游原材料价格持续上升，进一步传导至中下游企业融资成本，压缩企业经营利润。另一方面，CPI整体增幅可控，且核心CPI仍保持稳定，央行在货币政策执行报告中预计今年CPI涨势温和。政策方面，7月中国人民银行超预期降准0.5个百分点，释放长期资金约1万亿。事后观察经济数据，此次降准反映了政策制定的前瞻性，但货币政策的重心仍在防范系统性风险和降低实体经济实际融资成本，加权利率水平仍在合理范围内波动。财政政策方面，730政治局会议要求：“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”，下半年地方债和基建或许仍保持温和。报告期内，增配高等级信用债和利率债，减持中低等级信用债，组合维持中性久期。增配风险和收益较为匹配的可转债，增强组合的业绩弹性。

一季度债券市场波动较大，市场的核心矛盾在于市场对央行货币政策预期产生了波动。年初市场延续对央行流动性宽松的预期，债券市场整体走势较好；而到了二月初由于通胀预期的上升，央行对公开市场操作相对克制和谨慎，市场出现了比较明显的调整；3月份市场处于观望状态，两会前后市场对流动性的预期谨慎，而股市持续调整以及商品的短暂回调使得市场的避险情绪升温，债券表现反而较好。债券整体未出现趋势性机会，一季度主要的交易机会来自两会前后的流动性预期差，本基金较好把握了利率的交易性行情，为组合获取了超额收益。报告期内持续减持信用债，维持较低的杠杆同时提升组合久期，债券整体未出现趋势性机会，配置一定比例的低价低溢价率的可转债，以时间获取组合的超额回报。

报告期内组合配置较高等级的信用债,较低久期和杠杆,增配较低比例的可转债以获取超额收益。

从Q3的各项经济数据来看，国内需求端仍然在环比修复的过程中，海外经济方面，在经过前期的快速修复以后，目前斜率也有所放缓，而且近期疫情的反弹引起了市场的忧虑。但目前看，海外经济恢复的大方向仍没有变化。往后看，经济能否持续修复并超预期，除了恢复偏滞后的部门继续向上之外，还依赖于几个因素：1）财政支出加快，推动基建和相关支持领域的景气回升。2）疫苗出台，对外需形成较大的提振。因此，目前经济修复的方向仍然确定。流动性短期相机抉择，悲观预期修复，但中期隐患未除。过去一段时间，央行的操作以及资金利率中枢上行也表明流动性拐点已经出现，比如资金利率，8月份以来超过政策利率的频率相比之前是有所增加的。因此，我们可以简单总结央行的态度：方向上偏鹰派，但在节奏上有相机抉择的特征。而从市场的行为来看，金融机构对流动性的态度总是存在过度悲观和乐观的特征，这也是价格波动的重要原因。目前我们认为股债都处于流动性与经济增长预期的再平衡过程中，股债在整体上都处于震荡的格局里。随着高估值资产的调整和低估值资产的修复，经济修复强度是否超预期以及届时政策的进一步选择将成为改变市场的关键因素，我们预计未来2-3个月是非常重要的时间窗口，比如对财政支出强度和力度、制造业修复程度的判断。中期来看，经济继续修复和流动性进一步收紧仍然是相对概率更高的场景。组合报告期内维持较高的债券仓位，主要以精选中低久期中高等级信用债为主，同时配置较低比例的可转债仓位，以绝对收益的思路对整个组合进行动态调整。

上半年市场呈现比较明显的两阶段行情,1-4月底市场核心在于疫情导致经济的停摆和央行的超常规放松预防金融市场的风险,因此整体债券市场呈现收益率单边下行的走势,而权益市场则呈现明显的结构性行情;5月初-6月底,金融、经济数据好转，经济基本面大幅回落的压力下降，同时随着国内疫情的控制和逐步好转，各项财政刺激政策逐步出台，债券供给快速上升，同时流动性也逐步回归正常化，综合几方面的因素，债券收益率出现了大幅上升。上半年组合主要高等级信用债投资为主，获取较为稳定的票息和杠杆收益，同时配置较低比例的可转债，获取超额收益。