华夏新趋势混合A(002231) - 基金投资策略和运作

今年三季度，国内经济景气度边际走弱，金融数据延续了今年以来增速回落的趋势，反映了实体需求不足的现象。另一方面我们也看到政策的发力力度在增大，通过降准、降息、降低存量房贷利率等手段，加大了货币政策逆周期调节的力度，有助于改善宏观经济环境，提振市场信心，但具体的财政政策的落地情况仍值得期待。报告期内，权益市场在7、8月份震荡下行，9月末在超预期的政策组合拳下大幅反弹。风格上，成长优于价值。行业上，非银金融、地产、商贸零售表现较好，煤炭、石油石化、公用事业表现较弱。投资策略上，我们仍然以全年实现绝对收益的目标作为出发点，债券部分提供相对稳定的安全垫。权益部分，在保持合理仓位中枢下，更加积极对仓位进行管理。风格和底层策略选择上以红利策略为基础，同时兼顾价值与成长，并根据市场风格特征，动态匹配更为适用的策略组合，以实现在控制整体波动的基础上，最大化组合夏普率，提升持有体验。

回看今年上半年，一季度国内经济整体呈现“开门红”的特征，经济恢复超市场预期。但今年二季度经济未能延续一季度的韧性，呈现偏弱的状态。主要由于房地产销售和投资的持续下滑，使得社会对未来的预期偏弱、经济面临内生需求不足等问题。另一方面，房地产相关政策陆续出台，也可以看出政府托底经济的决心。但有别于大开大合的逆周期调节，而是采取“小步快跑”的方式，体现了政策对于传统房地产行业是以托为主的态度，与之对应的是新质生产力的提出。在国内经济新旧动能换挡期间，当前经济的稳定和高质量发展将是重要的方向。在这种经济和政策背景下，权益市场风险偏好较低，震荡下行。风格上，价值、红利好于成长，大盘好于小盘，行业上，银行、煤炭、公用事业表现较好，社会服务、商贸零售、计算机表现较差。报告期内，投资策略上以全年实现绝对收益的目标作为出发点，债券部分提供相对稳定的安全垫。权益部分，在保持合理仓位中枢下，更加积极对仓位进行管理。结构上采用多策略的方式构建投资组合，以实现在控制整体波动的基础上，最大化组合夏普率，提升持有体验。

国内方面，结合1-2月份经济数据与3月PMI数据，我们认为一季度国内经济整体呈现“开门红”的特征，经济恢复超市场预期。当然也需要承认地产仍然对经济是重要拖累项，仍是不容忽视的风险因素。海外方面，美债利率虽有所反弹，但从美联储表态可以看出，整体不改下行趋势。在这一背景组合下，整体对权益市场是友好的。一季度权益市场经历了一波春节前的下跌和春节后的快速反弹。下跌的主要原因一方面是由于1-2月份是数据真空期，市场延续了去年以来的对经济的悲观预期；另一方面，市场存在非基本面所解释的交易性因素，包括小盘股流动性危机的集中爆发。春节后市场快速反弹，也主要由于这两方面的因素得到化解。一季度末，主流大盘宽基指数已经基本回到年初水平附近。在风格表现上差异明显，价值和红利风格表现好于成长，小盘股在崩盘后虽然快速反弹，但仍未回到年初水位，表现显著弱于大盘股。行业上，银行、煤炭、石油石化等周期和稳定类行业表现较好，而医药，以及计算机、电子等成长类行业表现较弱。报告期内，投资上以全年实现绝对收益的目标作为出发点，债券部分提供相对稳定的安全垫。权益部分，在保持合理仓位中枢下，更加积极对仓位进行管理，结构上采用多策略的方式构建投资组合，风格上兼顾价值与成长，并根据市场风格特征，动态匹配更为适用的策略组合，以实现在控制整体波动的基础上，最大化组合夏普率，提升持有体验。

2023年是疫后恢复的第一年，伴随年初服务业的复苏，经济增长在一季度呈现稳中向好的状态。但二季度开始经济面临的困难和挑战开始增加，由于市场各主体资产负债表的恶化，以及房地产投资和销售的下滑，使得社会对未来的预期偏弱、经济面临内生需求不足等问题。另一方面，包括地缘政治、贸易摩擦等外部环境的不确定性和复杂性也在增加。在这种背景下，市场的风险偏好较弱，权益市场全年呈现震荡下行走势。全年风格上，由于增量资金的匮乏、以及避险情绪的上升，小微盘和红利资产表现较好，而大盘和成长表现较差。行业维度，AI相关的通信、传媒、计算机等行业表现较好，而前期抱团严重的新能源产业链以及景气度下滑的地产链表现较弱。报告期内，本基金股票部分保持中性仓位，采用多策略的方式构建投资组合，风格上兼顾价值与成长，力争使组合适应不同市场风格环境。在控制整体波动的基础上，最大化组合夏普率，提升持有体验。债券部分，配置了合理的久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

三季度国内经济仍然偏弱，但政策的逆周期调节力度增大，包括活跃资本市场、增加个税抵扣金额、降低房贷利率，以及房地产相关政策的优化等， “政策底”已明确，预期对稳定经济、提振市场信心将起到积极作用。三季度市场整体震荡下行，行业板块上，金融地产、周期上游表现好于TMT和新能源，风格上价值好于成长，小盘和微盘好于大盘和中盘。报告期内，本基金在股票部分保持中性偏高仓位，采用多策略的方式构建投资组合，风格上兼顾价值与成长，通过多样化Alpha收益的来源，力争使组合适应不同市场风格环境，在控制整体波动的基础上，最大化组合夏普率，提升持有体验。债券部分，配置了合理的久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

23年上半年，国内经济整体复苏经历了一季度脉冲式复苏，二季度又回落的过程，这符合疫情放开后的国际经验。但伴随着OMO-MLF-LPR的下降，以及预期三季度财政政策落地节奏的加快，我们预计从两年复合增速的维度，二季度将是GDP增速低点，三四季度将环比改善，全年呈现N型复苏。虽然经济复苏节奏有强弱变化，但在政策呵护下，全年将呈现向好趋势。市场方面，上半年市场以震荡为主。行业板块层面，围绕AI相关的TMT板块表现较好，而地产链和部分消费行业有所回调；风格上，价值好于成长，小盘好于大盘。报告期内，本基金股票部分保持中性仓位，采用多策略的方式构建投资组合，风格上兼顾价值与成长。通过多样化Alpha收益的来源，力争使组合适应不同市场风格环境。在控制整体波动的基础上，最大化组合夏普率，提升持有体验。债券部分，配置了合理的久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2023年1季度，国际方面，美债收益率受加息预期影响先下后上，之后因硅谷银行暴雷再下。国内债市方面，利率债方面，防疫政策放松后，部分高频数据展现一定经济修复特征，PMI指数在荣枯线上持续提高；社融信贷改善，政策控制信贷表述增多；房地产政策方面，中央频频表态释放积极信号并推出多项维稳政策，但房地产政策仍在房住不炒底线下以一城一策方式推进，并非大幅刺激.1、2月,在没有明显利多或利空的环境下，利率债对基本面较为钝化，维持窄幅震荡；3月，政府工作报告较为谨慎的将今年GDP增速目标设为5.0%左右，此后央行宣布降准0.25个百分点，时点略超市场预期，利率债收益率小幅下行。信用债方面，银行间资金面一度偏紧，但银行理财赎回潮逐渐企稳，信用债投资需求有所恢复，其中，高等级银行二永债理财先上后下，城投债修复明显。存单方面，1季度，商业银行资本管理办法征求意见稿出台，银行自营持有二级资本债和存单的性价比下降，带来一定偏空影响，叠加资金偏紧，1年存单收益率小幅上行。国内股市方面，随着我国疫情防控措施大幅优化，经济复苏预期增加叠加人民币企稳，1月国内股市主要指数普遍上涨，2月市场横盘出现了结构性调整，3月受海外股市影响再度下跌。报告期内，股票方面，本基金根据市场情况保持了合理仓位；债券方面，配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2022年，年初，俄乌局势紧张,大宗商品在原油带动下全面上涨，美联储开启加息周期。在整个2022年期间，美联储加息较为激进，美债市场大幅走熊，10年美债收益率从年初1.52%快速上行，10月触及4.25%的年内高点后小幅回落至3.88%。美股由牛转熊，全年震荡下行。人民币汇率承受贬值压力，自8 月下旬开始急贬，一度向上突破7.3后回落至7附近。国内债市方面，债券收益率上半年保持平稳，下半年先下后上，呈现U型走势，波动较为剧烈。2022年上半年，在宽信用预期及宽货币政策的预期反复扰动下，债券收益率基本维持横盘，10年国开收益率振幅不到20BP。下半年初，在银行间流动性持续偏松、经济复苏预期减弱、房地产出现风险事件等因素下，长端利率收益率小幅走低；8月，央行意外进行年内二次降息，向市场释放了比较明确的宽松政策信号，主要债券收益率快速下行，走出了明显的牛市行情。11月，在防疫政策优化叠加地产融资边际放松情况下,市场对稳增长预期上升，债市由牛转熊，各品种期限收益率快速上行，之后表现有所分化，其中利率债长债整体震荡，但信用债方面在情绪逆转后由于基金和理财的持续赎回，加强了负向反馈效应，调整幅度明显超过利率债。 国内股市方面，A股整体表现为较大熊市：1季度A股在俄乌危机、国内疫情超预期扩散、房企违约风险、外盘普跌以及中概股退市风险的因素下持续下跌，上证指数下跌超20%，跌破至2900点；4月底在疫情见顶和稳增长政策作用下出现明显反弹；7月在汇率贬值、疫情扩散和政策担忧多重打击下再度下跌； 4季度在疫情管控放开方向确定和地产政策频出的共同作用下有所上涨。转债跟随正股下跌，估值也有所压缩，亦表现较差。报告期内，本基金对债券和股票资产，配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作

国内方面，在经历了1、2季度的疫情冲击后，国内经济在3季度开始弱复苏，大部分行业，特别是制造业的景气度环比回升，但进入8月份后，出口端由于欧美的需求开始走弱而出现增速下滑，人民币承压。而年初以来影响市场走势的3个重要问题1）疫情的发展及防控政策2）房地产、互联网等重点行业的产业政策3）通胀的持续性，我们看到问题2和问题3已经出现偏积极方向的转机。海外宏观方面，在美联储连续大幅加息后，市场开始交易美国2023年衰退的预期；而俄乌战争的长度和烈度远超市场预期，导致欧洲进入深度衰退和能源危机的概率较高，英镑汇率创历史新低。在人民币贬值释放了大部分资本外流的压力和风险下，国内货币政策“以我为主”的可操作性仍可持续。市场表现方面，三季度的市场走出了单边下跌的走势，上证和深证的各主要指数均录得10%以上跌幅，除煤炭行业外，其余行业均是负收益，市场主要担心在欧美衰退的压力下，投资、消费和出口三大经济增长动力均承压。从相对收益角度，煤炭、石油石化、交通运输和房地产跑赢，而汽车、电力设备等前期较为拥挤的赛道跌幅靠前，出于对地产行业系统性风险的担忧加剧，建筑建材和钢铁三季度排名垫底。目前，经济和市场预期均出于底部区间，市场惯性下跌的力量有可能随着政策的转向而随时被打破，从中长期的维度看，股票市场的投资价值已经变得十分有吸引力。报告期内，本基金继续保持绝对收益思维，采用高股息率和增长超预期的主动量化策略进行了行业配置。

国内方面，上海和北京的疫情导致国内经济在2季度暂时失速，而年初以来影响市场走势的几个重要问题分别是：1）疫情的发展及防控政策是否出现调整？2）房地产、互联网等重点行业的产业政策如何调整？3）通胀是暂时的还是会较长时间维持高位？目前来看，前两个问题的发展偏正面，或者说已经可以看见隧道尽头的光，而通胀的压力也随着海外衰退预期的升温和大宗商品价格的调整而有所缓解。海外宏观方面，欧美上半年面对的主要宏观风险是通胀的持续超预期，进入二季度以来10年期美债利率已与国内利率持续倒挂，但在“以我为主”的国内货币政策下，暂不构成对国内货币政策的掣肘。而随着美联储加息力度预期的不断走高，海外市场在二季度末开始交易衰退预期，通胀有见顶的趋势，但是否能如期回落还有待验证，毕竟本轮美国居民部门的资产负债表的健康程度远高于过去15年。市场表现方面，上半年的市场走出了深V走势，出于对上海和北京疫情的担心，无论是成长风格还是价值风格的股票均被无差别杀跌，在刘鹤副总理召开国务院金融稳定委会议后，市场在4月底逐步见底展开反弹。进入6月后，市场加速上涨，反弹力度超预期。上半年来看，只有煤炭、消费者服务和交通运输三个行业录得正收益，而在反弹过程中，成长风格大幅跑赢，新能源车、光伏、半导体为代表的景气赛道板块涨幅远远领先银行、地产等在一季度获得正收益的价值板块。报告期内，本基金在盈利、流动性和风险偏好三因素框架的指导下，阶段性超配了新能源车、光伏和军工等板块，获得较好收益；但在地产、券商等板块的持仓表现不佳，拖累了组合业绩。

国内宏观方面，虽然两会制定了全年GDP增速5.5%的目标，但完成该目标的难度和压力较大，包括但不限于：1）房地产市场的持续深度调整；2）全球高通胀，甚至滞胀的格局被俄乌战争进一步强化；3）奥密克戎疫情在珠三角、长三角地区的爆发。虽然财政发力在政府主导的基建投资下被寄予厚望，但能否对冲地产投资和消费的增速下滑还有待观察。海外宏观方面，欧美复苏势头延续，西方社会陆续取消所有疫情防控措施，服务业和出行需求复苏继续推动经济增长势头。10年美债收益率达到2.4以上，与中国的利差收窄至30BP的较低水平，10年与2年期美债收益率出现倒挂趋势，预示美国经济过热并在未来一段时间有衰退风险。市场表现方面，一季度的市场大幅回撤，除红利指数外，所有主要指数均录得负收益。大盘蓝筹风格的上证50（-11.47%）跌幅小于成长风格的创业板指（-19.96%）。行业上看，煤炭、银行和地产是唯三正收益行业。过去三年表现较好的成长行业，电子、军工和消费类行业，家电、汽车、食品饮料等表现落后。报告期内，本基金继续保持绝对收益思维，采用高股息率和增长超预期的主动量化策略进行行业配置。同时对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

国内宏观方面，上半年在海外需求的共振下国内经济复苏态势良好，进入下半年，部分地产企业的风险事件、双碳背景下的供给侧冲击和部分市场主体的信心不足给宏观层面带来较大压力。本轮经济调整中值得注意的是PPI维持高位，就业问题暂时也没有达到2020年初的极值，前者可能是货币政策大幅宽松的掣肘，而后者反映了我国日益突出的人口结构问题，为跨周期调节和高质量发展的要求提出了新课题。海外宏观方面，尽管有奥密克戎的全球大爆发，欧美主要经济体随着疫苗接种率的提高，经济修复程度大多已经达到长期增长趋势以上，随着疫情管控措施的全面放开，海外的服务消费也开始明显复苏，各个国家间的旅行和交流也趋于正常化。市场表现方面，A股市场整体分化明显。沪深300指数全年下跌5.2%，而创业板指数上涨12%，小市值因子全年表现出色。板块层面，电力设备及新能源、有色、钢铁、化工等行业表现领先，而家电、消费者服务、保险等行业跌幅较大。分化如此之大的主要原因是各行业间景气度差异史无前例，其背后的逻辑既有自身产业发展周期和渗透率所处阶段不同的因素，也有政策原因。报告期内，本基金在盈利、流动性和风险偏好三因素框架的指导下，阶段性超配了新能源车、半导体和光伏等板块，获得较好收益；但在免税、地产和白酒的持仓表现不佳，拖累了组合业绩。