光大保德信睿鑫混合A(001939) - 基金投资策略和运作

2023年第一季度，基金在以整个宏观策略为前提下，将行业分析与个股精选相结合，精选表现优异的行业和优质个股进行投资，同时，我们对周期领域进行适当关注。期间原材料和天然气价格出现了明显下跌，我们注意到虽然煤炭的价格持续处于高位，但未来仍存在价格下跌的空间，部分下游行业会明显受益于原料或者燃料价格的下跌，如果下游需求相对比较稳定，判断业绩改善的确定性将非常强。展望未来，经济复苏的大趋势不会改变，行业的分化会比较明显，其中出行链的复苏相对比较确定，随着能源价格的缓慢回落，火电厂盈利正在改善，房地产竣工面积的环比增加也会带来上游家居建材行业需求的好转。

2022年基金权益部分结合量化选股，行业均衡配置，整体方向偏成长，并通过波段操作来积累收益。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征，信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性。

宏观方面，三季度宏观图景可以总结为，环比生产端略改善、需求端回补，制造业基建投资发力明显，内需回补的背景下外需对出口依然体现了一定支撑；通胀受基数影响出现回落，并且价格水平整体更为可控。随着政策性金融工具的逐步落实，我们也看到了中长期贷款的明显回升，金融环境仍呈狭义流动性宽松、广义流动性修复的状态。展望四季度，我们对宏观经济持中性偏积极的看法，基建投资、制造业投资、出口预计依然会是主要支撑，同时在地产政策边际发力的作用下，地产行业有望实现更好的供需格局转变。消费方面不管是商品还是服务消费的进一步改善都值得期待。海外加息周期下，紧缩的金融环境容易传导至海外需求端的衰减，需要密切跟踪我国出口链以及汇率受到的影响，但我们认为我国经济基础以及韧性决定了外部复杂环境给我国带来的风险整体可控。债券市场方面，三季度受降息影响，流动性合理充裕，长短端收益率均出现下行。具体而言，短端1年国债和1年国开三季度末为1.85%和1.89%，分别下行8bp和11bp。长端10年国债和10年国开三季度末为2.76%和2.93%，分别下行7bp和13bp。信用债方面，1Y的AAA信用债三季度末收益率为2.16%，下行23bp；3Y的AAA和AA的信用债三季度末为2.66%和3.06%，分别下行22bp和16bp。权益方面，光大睿鑫权益部分在22年三季度操作中，结合量化选股，行业均衡配置，整体方向偏成长，并通过波段操作来积累收益。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性；转债资产在季末市场回调时，小幅增持。

股票部分，在22年一季度操作中，结合量化选股，行业均衡配置，整体方向偏成长； 22年二季度操作中，依旧结合量化选择高景气公司分散均衡配置。下半年，权益部分按照月度频度，量化选股，均衡配置景气向上的板块。固收部分，投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性。

宏观方面，尽管1-2月的经济数据显示生产端继续改善，同时需求端收缩困境暂有缓解，工业增加值、固定资产投资、消费三大项增速边际上均出现了改善。但随着俄乌冲突、海外进入加息周期、沪深疫情扩散的扰动，我们也看到3月PMI数据反映出需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力均有不同程度加深。企业和居民端信贷需求在一季度还未出现明显改善。整个一季度来看，经济基本面景气度受到了较多海内外复杂因素的负面影响。但在政府工作报告对全年经济增速5.5%目标的要求下，从季度初的人民银行记者会到三月金稳委会议再到国常会的表态，政策表达出的发力紧迫性在提升。展望二季度，我们认为政策底已经相对清晰，我们认为宏观政策有进一步加码的可能，同时随着更多财政、货币、稳市场主体政策的推进与落实，我们会逐步看到更多信用扩张、实体经济改善的效果。债券市场方面，收益率先下后上，利率、信用品种好于可转债。具体而言，短端1年国债和1年国开一季度末为2.13%和2.28%，分别下行11bp和3bp。长端10年国债和10年国开一季度末为2.79%和3.04%，分别下行2bp和4bp。信用债方面，1Y的AAA信用债一季度末收益率为2.68%，下行7bp。稍长久期的信用债分化，3Y的AAA和AA的信用债一季度末为3.11%和3.57%，分别上行15bp和下行14bp。权益方面，光大睿鑫权益部分在22年一季度操作中，结合量化选股，行业均衡配置，整体方向偏成长，并通过波段操作来积累收益。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性；转债市场调整过程中，择优质高性价比转债配置。

债券市场方面，一季度资金面紧张叠加跨节流动性担忧引发春节前快速调整，大宗、美债快速上涨，收益率快速上行。二季度在五月之前地方债发行超预期放缓，局部信用收缩出现，社融见顶回落，债市投资者“看空做多”，利率出现回落。进入五月后，随着地方债供给提速，资金面小幅收敛，利率回到小幅震荡格局。三季度，七月超预期降准带来利率快速下行，突破今年前低；政策性因素强化了对经济周期性风险的担忧对债市起到了助攻效果。但在宽松预期一定透支后，十年国债在触及2.8%之后继续下行动力不足。四季度，尽管9月以来的能耗双控、“限电”、地产事件等一系列政策调控加剧了市场对于经济下行的担忧，供给约束下货币政策传导链条不如以往，债市进入“利好钝化”阶段。总体来看，疫情后的第二年，全球经济持续修复，尽管有波折但世界仍在向正常化方向稳步前进，海外风险资产继续享受疫后流动性宽松带来的“高光时刻”，尽管海外长端利率全年已经出现明显回升；得益于同比去年我国经济的强劲反弹，下半年国内进入调结构政策密集出台期，全年经济增速前高后低，叠加央行下半年两次降准以对冲经济下行的影响，利率全年下行较为明显。股票市场方面：2021年春节前的市场延续了2020年底以来的强势表现，以“茅指数成分股”为代表的各行业龙头屡创新高；节后则出于对全球通胀预期、美债长端利率快速上行的担忧，A股和港股市场均出现一轮快速下跌，前期被抱团的高估值“核心资产”跌幅明显。整体上一季度A股市场呈现冲高回落的走势，但结构上较为分化，周期和金融板块表现较优，消费和科技板块相对较弱。二季度美债长端利率逐月回落，对新兴市场权益资产估值的压制有所减小，同时美元指数也整体走弱，人民币阶段性压力缓解；同期国内政策环境相对温和，微观流动性较为充裕，通胀预期也随着大宗商品价格的回落而有所缓解。A股市场在前期的快速下跌之后迎来反弹，但结构上分化明显，以创业板为代表的成长风格表现亮眼。三季度的十年期美债利率先降后升，季度末再次回到1.5%以上。国内三季度初的教育“双减”政策引发市场对于后续政策不确定性的担忧，8月份医药和白酒板块也再次受到政策层面的扰动，同时国内多地疫情的反复也给经济和市场带来一定的负面影响。三季度市场整体呈窄幅震荡走势，但结构分化明显，受益于短期供需错配的周期板块表现亮眼，而受政策扰动的消费板块普遍下跌。四季度美联储议息会议显示加息缩表有可能提前，十年期美债利率在1.5%附近窄幅震荡；国内方面则随着经济下行压力有所加大，12月份央行降准快速落地，国家重提“六稳六保”政策，其后的中央经济工作会议也释放出较为明确的“稳增长”信号。市场方面，10-11月份市场风格延续了年度景气趋势板块，12月份前期强势板块出现一定幅度回调，而基建和地产相关板块开始企稳回升。全年来看，沪深300指数下跌5.2%，创业板指数上涨12%，但行业和板块间分化明显。运作方面：权益部分，光大睿鑫在21年一季度操作中，动态调整了高估值板块，增配高景气度低估值板块以积累收益。二季度，因规模小幅增长，股票仓位相比一季度略有下降，行业配置上坚持量化筛选业绩优异估值合理的个股配置，持仓分散，行业偏向中游制造板块。三季度，坚持按照量化选高景气行业分散配置，维持股票仓位不变。四季度，降低成长板块配置，增配底部消费板块。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性。

宏观方面，八月经济数据反应经济基本面整体呈现进一步下滑。生产端，三大门类看，采矿业增速回升，但制造业增速继续下滑，发电量增速边际上下滑也反映出经济动能有较为明显地走弱；需求端，销售下滑，开发商回款放慢、资金约束加强，新开工增速继续走弱，房地产投资也维持下行的趋势。固定投资小幅下滑，受到了地方债发行量加速的提振，基建投资有所回升。消费受到疫情影响，缓慢修复的过程受到严重扰动，增速下滑明显。权益方面，光大睿鑫权益部分在21年三季度操作中，坚持按照量化选高景气行业分散配置，组合规模增长过程中，维持股票仓位不变。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性。

宏观方面，经济整体景气度呈现高位震荡的局面，尽管PMI保持在景气区间，但扩张步伐在继续放缓。生产端数据来看，工业增加值增速有所放缓，但也不乏如中游制造业和医药等行业保持增速高位上行的结构性亮点；而需求端，投资继续改善，但改善幅度与节奏有所波动，消费的修复力度偏弱，但仍然处于缓慢修复的进程中。债券市场方面，收益率整体下行。具体而言，短端下行幅度大于长端，短端1年国债和1年国开二季度末为2.45%和2.49%，分别下行13bp和31bp。长端10年国债和10年国开二季度末为3.08%和3.49%，均下行11bp。企业债方面，1Y的AAA企业债二季度末为2.93%，下行9bp。稍长久期的信用债分化，3Y的AAA和AA的信用债二季度末为3.38%和4.01%，分别下行16bp和下行26bp。运作方面：权益部分，光大睿鑫在21年一季度操作中，动态调整了高估值板块，增配高景气度低估值板块，同时通过波段操作来积累收益。二季度，因规模小幅增长，股票仓位相比一季度略有下降，行业配置上坚持量化筛选业绩优异估值合理的个股配置，持仓分散，行业偏向中游制造板块。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性。

宏观方面，尽管1-2月国内受到局部的疫情反复、季节性因素以及基数异常的影响，我们仍然可以看到经济基本面强劲的恢复，供需两端都保持了较高的景气水平。生产端，年初受到就地过年政策的影响，实际增速显著超过了潜在增速。而需求端，投资和消费较为平稳，地产相关需求仍然较旺盛。3月PMI数据显示，经济基本面实现了更为广谱的修复，尤其是之前受到疫情较大冲击的服务业改善明显；从订单环比数据观察，中小企业也实现了良好的恢复。我们认为，经济景气度的上行趋势不会在二季度内出现扭转，但内需的边际转弱和外需的高位上行会使景气度呈现高位震荡的局面。债券市场方面整体收益率窄幅震荡，具体而言，短端波动幅度大于长端，短端1年国债和1年国开一季度末为2.58%和2.8%，分别上行10bp和20bp。长端10年国债和10年国开一季度末为3.19%和3.6%，分别上行5bp和3bp。信用债方面，1Y的AAA信用债一季度末为3.02%，下行12bp。稍长久期的信用债分化，3Y的AAA和AA的信用债一季度末为3.59%和4.31%，分别上行5bp和下行8bp。股票市场方面一季度宽幅震荡，各指数先扬后抑，春节前，各版块龙头上涨显著，估值大幅提升，春节后，随着美国长期债券收益率快速上行，股票市场整体估值有所压缩，一季度沪深300下跌3.13%，创业板综合指数下跌8.33%。基金权益部分在21年一季度操作中，动态调整了高估值板块，增配高景气度低估值板块，同时通过波段操作来积累收益。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性。1~3月，市场流动性保持宽松，组合持仓债券收益率窄幅震荡，预计未来一个季度仍将维持当前中短久期高资质信用债配置。

2020年全年市场回顾：宏观利率方面，一季度受到新冠疫情大幅冲击，全球经济衰退已成定局，国内经济同比增长为负。在良好的疫情防控的基础上，我国经济展现出巨大韧性。货币政策大幅宽松，强化逆周期调节，收益率快速下行。二季度在常态化疫情防控中经济社会运行基本趋于正常，经济加快恢复增长。收益率沿着经济复苏、利率债供给增大，收益率曲线一路向上，曲线从牛陡转为熊平。三季度，经济持续修复，出口、地产拉动使增速略超预期，三产修复快于二产，风险资产未体现疫情影响。监管层重申政策维稳，强调流动性调控重心为“稳杠杆”。四季度，永煤事件发生后，市场情绪受到极大影响，收益率先上后下。但监管层强调“保持宏观杠杆率基本稳定”的调控目标，交易情绪回暖。货币政策更加灵活适度、精准导向。引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行。股票方面：2020年初央行降准0.5个百分点释放流动性催化市场上涨，1月末市场开始反应国内新冠肺炎疫情的影响；受春节期间疫情发酵影响，节后首日市场大跌，政策维稳托底后迅速反弹，2月末开始又受到海外疫情导致的海外市场风险的扰动；随着全球疫情大爆发、石油价格战影响，欧美股市大崩盘、美股四度熔断，市场风险偏好大幅下降，全球经济衰退的预期冲击中国外需，全球化背景下产业链中断的不确定性也大幅提升。4月海外疫情趋于稳定，并逐渐从“封锁”向“复工”过渡，在美联储的宽松的货币政策刺激下，海外资本市场触底反弹，A股也出现了企稳回升；中国央行的一季度货币政策报告显示货币政策会持续宽松，同时国内复工复产持续深化，各项经济数据修复上行，也有力的支撑了国内市场的反弹，期间虽然受到中美关系及地缘政治关系的扰动、以及国内局部地区疫情的反复，但并没有改变A股的上行趋势。三季度国内疫情可控、经济持续修复；但欧美疫情持续，美联储的“平均通胀目标制”延续了其宽松货币政策，美元指数走弱，整体新兴市场资产稳步上涨；A股市场方面，7月初受居民部门资金入市驱动，大金融、科技成长、医药消费板块先后放量上涨；随后受中美科技领域等摩擦扰动、欧美疫情二次爆发、以及海外大选进程影响，市场呈现震荡调整格局。11月初海外重要选举结果提振了市场情绪，同时海外新冠疫苗3期临床取得突破-全球经济复苏预期升温，月中虽然出现永煤信用债违约事件，但也没改变A股市场的上行趋势；进入12月，永煤事件后央行对市场较为呵护，短端利率出现明显下降，同时国内重要会议的“政策操作不急转弯”的温和表态提升了市场风险偏好，年底中欧如期完成中欧投资协定谈判也提振了市场信心。全年来看，市场主要宽基指数普涨，沪深300指数上涨27.2%，创业板指数上涨64.9%，但行业间分化明显。总体来看，20年黑天鹅频飞，全球经济陷入衰退，而随着全球各大央行提供的源源不断地流动性，无风险利率创新低，风险资产与基本面出现背离，并被不断推高。受益于较快的控制疫情，经济的强劲恢复，我国央行坚持灵活适度、精准导向的货币政策，呵护市场的同时也给实体经济提供了良好支持。基金股票维持中等偏低仓位，风格上我们持续看好具备业绩支撑和景气度优势的科技成长板块。本基金将保持价值的风格，精选板块内估值与业绩匹配、经营绩效持续向好的股票，力争获取超越基准的收益。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性。

宏观方面，三季度经济从疫情中继续修复，三季度的金融数据扩张，社融和信贷都高于预期，反映出信用派生的过程仍然偏强。三季度的经济数据回升明显，工业增加值同比增速、固定资产投资增速、消费增速上行均比较明显。房地产相关数据改善，特别是房地产销售数据回升。另外，基建投资和制造业投资都有所改善。受到基数驱动，CPI三季度有所回落，四季度回落将更加明显。从中微观数据来看，经济也呈现出改善的状态，发电耗煤增速回升，重卡、挖掘机等工程机械销售增速也回升明显，总体经济继续从受疫情的冲击中走出。债券市场方面，主要是经济回升，加之货币政策退出，利率债收益率继续反弹，信用债收益率也回升。具体而言，短端1年国债和1年国开三季度末为2.65%和2.84%，二季度末为2.18%和2.19%。受到宏观经济回升的影响，长端继续上行，长端10年国债和10年国开三季度末为3.15%和3.72%，二季度末为2.82%和3.10%。信用债方面，1Y的AAA信用债三季度末为3.17%，二季度末为2.73%。稍长久期的信用债上行明显，3Y的AAA和AA的信用债三季度末为3.73%和4.05%，二季度末为3.20%和3.74%。股票市场方面，三季度国内疫情可控、经济持续修复；但欧美疫情持续，美联储的“平均通胀目标制”延续了其宽松货币政策，美元指数走弱，整体新兴市场资产稳步上涨；A股市场方面，7月初受居民部门资金入市驱动，大金融、科技成长、医药消费板块先后放量上涨；随后受中美科技领域等摩擦扰动，市场呈现震荡整理格局；9月则受欧美疫情二次爆发、以及美国大选进程对中美关系扰动的影响，市场震荡调整。整体上，A股市场呈现普涨格局，中游周期性行业表现相对较好。三季度沪深300指数上涨10.2%，创业板指数上涨5.6%。行业板块方面，休闲服务、军工、电气设备、汽车等板块涨幅领先，通信、商贸、计算机、农业等行业表现落后。展望四季度宏观经济，预计整个经济将进一步上行，基建将继续增长，通胀回落，货币政策保持稳健，海外经济边际改善。债券市场策略方面，我们认为四季度货币条件平稳，短端利率将持续保持中性水平。宏观经济有所回升，通胀见顶回落，长端利率震荡偏上行。信用利差处于历史中位，信用跟随利率震荡略有上行。光大睿鑫三季度股票投资方面，仍通过量化精选个股配置，并通过波段操作来积累收益。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性；2020年四季度，组合固收类资产以获取确定性债券票息策略为主。

宏观方面，主要是受到疫情冲击又逐步恢复的过程。一季度受到疫情冲击明显，GDP下行到多年低点-6.8%，生产端和需求端同时陷入停滞。二季度以来，在央行宽松的货币政策以及财政部积极的财政政策的支持下，经济有比较明显的好转，二季度已经上行至3.2%。从具体的情况来看，二季度先是生产端有比较明显的修复，工业增加值显著上行，至5月之后，需求端的修复加快，地产和基建增速快速上行，体现出逆周期政策的发力，消费恢复的节奏相对偏慢。整个上半年，信用扩张的节奏快于经济增长，社会融资规模大幅扩张，对实体经济的恢复有所提振。市场方面，利率随着经济的变化先下后上。疫情的冲击带来货币政策的显著放松，央行降息降准，使得利率在4月底达到上半年低点。之后随着经济逐步恢复，货币政策从超常规宽松中退出，利率随之上行，目前利率整体水平与年初水平较为接近。股票市场方面，年初央行降准0.5个百分点释放流动性催化市场上涨，1月末市场开始反应国内新冠肺炎疫情的影响；受春节期间疫情发酵影响，节后首日市场大跌，政策维稳托底后迅速反弹，2月末开始又受到海外疫情导致的海外市场风险的扰动；随着全球疫情大爆发、石油价格战影响，欧美股市大崩盘、美股四度熔断，市场风险偏好大幅下降，全球经济衰退的预期冲击中国外需，全球化背景下产业链中断的不确定性也大幅提升。整体上，市场因国内疫情、海外疫情、政策应对等因素而大幅震荡，科技股表现相对较好。进入二季度，随着4月海外疫情趋于稳定，并逐渐从“封锁”向“复工”过渡，在美联储的宽松的货币政策刺激下，海外资本市场触底反弹，A股也出现了企稳回升；同时国内复工复产持续深化，各项经济数据修复上行，也有力的支撑了国内市场的反弹，期间虽然受到中美关系及地缘政治关系的扰动、以及国内局部地区疫情的反复，但并没有改变A股的上行趋势。整体上，市场呈现稳步上涨态势，消费和科技成长表现更优。基金权益部分分散投资，均衡配置各行业龙头上市公司，上半年组合整体仓位维持在中性水平。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性；2020年下半年，组合固收类资产以获取确定性债券票息策略为主。