长安产业精选混合A(000496) - 基金投资策略和运作

报告期内，中国经济总体延续平稳增长态势，出口主要受非美国家订单推动，表现出较强韧性。消费和投资增速均放缓，补贴对消费支撑有所减弱，财政资金更多用于化债。货币政策全面宽松的预期回落，工作重点转向疏通传导机制、推动政策落实上，结构性金融工具的使用频率和规模有望进一步上升。从2025年三季度看，权益市场主要体现为海外映射和弱美元为主，电子、通信、传媒和有色等行业表现较为突出。报告期内，（1）食品饮料、轻工制造、美容护理和医药等大消费行业上涨较多，估值出现快速扩张，且部分行业销售季节性较强，在报告期内大幅降低仓位。（2）持有的国防军工标的受益其电子中游材料紧缺，价格出现大幅上涨，但行业开始进入投产周期，对竞争格局判断存在疑虑，降低持有仓位，并且将原持有的电子元器件细分行业更换为受益于国际贸易的标的。（3）降低机械设备持仓比重，并更换为受益于海外资本开支扩张的标的。（4）增加受益于海外人工智能产业的资本开支持续扩张的行业，主要包括电子、通信，以及电力设备和新能源等行业。（5）观察到传媒行业的部分细分行业数据持续好转，适当增加持仓比重。（6）持仓的化工行业标的行业周期性较强，且产品价格已经处于高位，降低持仓比重。（7）调整持有的机器人标的，行业分布主要在汽车、机械设备和家电等行业。（8）继续持有有色金属行业，将部分标的更换为资源量在未来两年有确定性增量的标的。

报告期内，中国经济体现较强的增长韧性，最终消费支出是经济增长主要贡献力量。美国的“孤立主义”和关税政策对全球经济增长前景产生一定程度的扰动，引发悲观预期。在以旧换新带动消费、专项债靠前发力带动基建投资，以及出口前置应对贸易扰动等措施的带动下，国内经济在上半年经济运行总体平稳。权益市场不同行业表现差异较大，且波动较为明显。报告期内，权益市场震荡上行，科技、医药、新消费、有色和银行等行业表现较为突出。报告期内，本基金在谨慎决策的前提下，主要如下操作：（1）关注汽车智能化和机器人等产业进展情况，相关行业包括汽车、家电和机械设备等，寻找主业盈利稳定，且有可能扩展到机器人或汽车智能化业务，并带来成长预期相关公司的投资机会。在2025年一季度估值扩展较为迅速，其性价比降低，且原有业务受到竞争压力负面影响，在2025年二季度逐步降低持仓比重。（2）电子和通信行业持仓由端侧AI转向服务器相关细分行业，寻找与海外大客户有深入合作、并具有产能释放预期的个股。（3）关注电力设备及新能源和机械行业的投资机会，仓位保持稳定，但适当调整个股。如，机械行业由机器人相关个股调整可能受益于人工智能发展带来量价齐升的细分领域个股。电力设备及新能源侧重具有核心竞争优势的企业。（4）食品饮料和轻工制造受美国关税负面影响，调整为内需为主个股，适当关注农林牧渔、商贸零售和医药等内需相关行业投资机会。（5）寻找受益于涨价或订单逐步回升的行业投资机会，主要是基础化工、国防军工、有色金属和建材等行业。

报告期内，市场普遍预期今年财政政策值得期待，货币政策将重新回到“择机调整”，经济将呈现弱复苏，产业政策将成为今年重要的发力点。权益市场出现一定程度的修复，但行业之间出现较大差异，资本市场较为关注机械设备、汽车、有色金属和计算机等行业的投资机会。报告期内，权益资产的估值阶段性扩张较为迅速，本基金在权益资产的配置比例保持相对灵活。行业投资方面，本基金高度重视人工智能的产业趋势，重点跟踪其在智能制造系统、机器人产业集群和家庭娱乐等生产和生活环节进展情况。在深入分析的基础上，寻找符合技术进步路径，且可能量产的关键环节投资机会，行业分布在电子、机械设备、汽车、通信、电力设备和家用电器等行业。其次，目前全球智能驾驶技术正处于快速成长期，随着智能辅助驾驶技术的逐步普及，汽车行业竞争格局将出现明显化，关注智能驾驶产业链涉及电子、通信、汽车、电力设备与新能源的投资机会。另外，今年出口将面临一定压力，扩大内需的重要性将显著增加，受益于内需扩展的建筑材料、部分化工行业和有色金属等行业将可能受益。最后，随着我国人口结构的变化，新消费趋势和老龄化需求相关行业将带来变革，报告期内关注食品饮料行业的投资机会。

报告期内，市场对海外主要经济体由“硬着陆”逐步调整为“经济充满韧性”，对国内出口的前景由“悲观”逐步调整为“相对乐观”。国内投资面临实际需求不足，地方政府及企业面临去杠杆压力，消费受预期收入下行影响。总体上企业盈利仍然处于寻底阶段，权益市场波动较大。进入2024年四季度开始，政府持续发力稳增长，财政政策由“积极”转变为“更加积极”，货币政策结束了连续 14 年的“稳健”重回 “适度宽松”。全球科技创新不断涌现，国内“以旧换新”等政策对汽车、家电和家居等销量提升明显。市场认为随着各项政策的逐步落地，经济将开始企稳，权益市场情绪由原来的低迷彻底转变为高涨。在报告期内，本基金主要从产业链重构、技术进步和人口结构变迁等角度出发寻找投资机会。第一，从产业链重构出发，观察到印度、墨西哥等新兴区域在部分有色金属和传统能源的新增消费量占比持续提升，但长期资本开支不足，可能导致供给与需求缺口持续加大。报告期内，本基金关注有色金属和煤炭等行业中具有成本优势、符合ESG要求企业的投资机会。但从三季度开始，观察到主要需求国开始疲软，且相关产品价格已经处于高位，逐步减少其投资。第二，考虑到经济仍处于寻底阶段，且债券收益率持续下行，A股上市公司盈利面临一定压力，需求不足导致资本开支下行，但越来越多盈利稳定的公司选择增加股利支付率。本基金在煤炭、公用事业和银行等股息相对稳定的行业寻找投资机会。第三，针对消费和设备更新进行补贴的财政政策将使得汽车、家电和机械设备“以旧换新”持续进行，带动行业稳步发展。报告期内，在家电、食品饮料、汽车、电力设备与新能源和机械设备等行业寻找投资机会。第四，人口结构趋势性变动，将带动医药行业收入和盈利出现好转，本基金关注医药行业的投资机会。第五，电子和通信的仓位保持稳定，四季度这两个行业涨幅巨大且是组合仓位最高的两个行业，虽然密切跟踪行业动向，但由于看重所持公司业绩稳定性，未更换其他弹性标的，对净值贡献产生一定负面影响。

报告期内，受有效需求不足和地产持续调整影响，国内经济前景面临一定压力，市场期待货币政策和财政政策发力，以修正持续悲观的展望。海外主要经济体通货膨胀得到一定程度的控制，美联储等海外货币政策部门如期开始降低利率。中美国债利差得到一定程度修复，人民币汇率压力回落，国内货币政策开始出现明显放松，市场转向关注财政政策力度和发力点。汽车自动驾驶、AI技术和人形机器人可能改变未来生产组织形式和人类生活，报告期内持续关注全球科技创新最新进展，寻找受益于科技发展带来的投资机会，行业主要分布在电子、通信和汽车等行业。其次，海外产业链重构过程中，新兴区域新建产能将带来基本金属需求持续上升，而矿石品位下降将导致供给面临约束，本基金在有色金属行业中寻找资源禀赋较强、管理层具有前瞻视野的公司进行投资。再次，考虑到电力设备行业经过近两年多的调整，竞争加剧导致产能新增接近尾声，在该行业中选择具有成本优势、技术实力强，且得到行业认可的公司进行投资。另外，针对消费和设备更新补贴的财政政策将使得汽车、家电和机械设备“以旧换新”持续进行，带动行业稳步发展，报告期内，本基金在汽车、家电和机械设备等行业寻找投资机会。此外，当前 A股上市公司盈利面临一定压力，需求不足导致资本开支下行，但越来越多盈利稳定的公司选择增加股利支付率。报告期内，本基金在现金流充裕、分红能力强的行业寻找投资机会，如煤炭、银行和公用事业等。最后，人口结构趋势性变动，将带动医药行业收入和盈利出现好转，本基金关注医药行业的投资机会。

报告期内，影响国内权益市场的主要因素有以下两点：1.海外主要经济体就业和消费数据出现超预期的韧性，使得美联储降息时点不断修正；2.市场普遍预期国内经济面临压力，有效需求不足、就业和收入预期不稳，导致消费和投资相对疲软，出口成为经济三驾马车亮点。对国内经济前景悲观的预期，使得国债利率持续下行，中美国债利差持续加大，海外资金持续流出，叠加权益市场赚钱效应未出现明显好转，权益指数呈现波动状态。报告期内，受全球产业链重构和国内有效需求不足影响，A股上市公司所处行业的景气度有待进一步观察。本基金首先从全球技术进步的映射出发，寻找受益于技术进步带来的投资机会，主要分布于电子、通信、汽车和计算机等行业。其次，从产业链重构出发，观察到印度、墨西哥等新兴区域在部分有色金属和传统能源的新增消费量占比持续提升，但长期资本开支不足，可能导致供给与需求缺口持续加大。本基金关注有色金属和煤炭等行业中具有成本优势、符合ESG要求企业的投资机会。再次，观察到海外部分国家开始进入补充库存周期，叠加国内成本下行，消费电子、家电和机械设备等行业盈利出现修复，关注相关行业中具有成本优势、海外收入占比上升企业的投资机会，在估值修复到位时，在相关行业寻找其他具有估值优势的个股进行投资。然后，本基金阶段性的在现金流充裕、分红能力强的行业寻找投资机会，如公用事业和银行等。最后，人口结构趋势性变动，销售体系的重构，将带动医药行业收入和盈利出现好转，本基金关注医药行业的投资机会。

报告期内，海外主要经济体就业和消费数据出现超预期的韧性，预期高利率将维持较长时间，中美利差约束导致权益市场新增资金不足，国内股票指数表现较为波动。国内经济等待复苏信号确认，房地产市场的下行、地方政府面临的财政约束，导致固定资产投资面临较大压力；其他地区对我国出口的替代逐步成为担忧重点，出口虽然呈现结构性亮点，但整体面临压力。另外，结构性的就业压力、行业性的裁员导致消费者收入预期前景较为暗淡，消费总量等待企稳信号。货币政策方面，中央经济工作会议奠定了货币政策灵活适度的基调，经济增长的下行和价格水平持续向下，为保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，在美国利率持续维持高位、中美利差约束仍然存在的背景下，货币政策未出现超预期的宽松。报告期内，在大部分行业景气度未出现明显上升，且资金存量博弈的市场环境中，从技术进步、产品创新等微观角度出发，自下而上寻找个股投资机会。权益资产行业情况分布看，首先目前全球产业链依然在重构的过程中，传统能源和基本金属的供给面临较大约束，导致能源、基本金属价格出现上行，本基金增加有色金属和能源相关行业的持仓比重。其次，海外AI技术迭代过程中，国内配套公司增长路径出现根本性变化，我们选择受益于此过程的相关企业，主要分布在通信、电子和计算机等行业。再次，经过长达一年多的库存去化，海外部分国家开始进入补充库存周期，叠加国内成本下行，消费电子、家电和机械设备等行业盈利出现修复，关注相关行业中具有成本优势、海外收入占比上升企业的投资机会。然后，经过技术迭代和成本下降，国内电动汽车相对燃油车开始出现成本优势，自动驾驶功能的逐步落地，电动汽车替代燃油车趋势已经明确，寻找汽车电动化和智能化过程中受益公司，主要分布在汽车、电子和计算机等行业。最后，考虑到国内人口年龄结构趋势变动，叠加国内药品集中采购政策逐步明朗，关注医药行业的投资机会。

报告期内，市场对国内经济复苏预期波动较大，由原来的持续复苏不断修正为复苏动能较弱，新订单和出口数据的波动使得企业对前景较为担忧，企业盈利仍处于加速寻底阶段。居民对经济前景和收入持续性的担忧，导致消费者预期出现快速下降，消费依然面临较大压力。金融主管部门强调稳定地产预期、满足合理经营地产企业融资需求，并构建房地产发展新模式，房地产企业的流动性危机压力是否解除值得关注。货币政策方面，中央经济工作会议奠定了货币政策灵活适度的基调，前期市场对货币政策可能收紧的预期有所弱化。一方面，经济增长面临压力，价格水平持续向下，货币政策导向需保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配；另一方面，美国利率持续维持高位、中美利差约束仍然存在，货币政策的宽松程度受到掣肘。报告期内，大部分行业景气度未出现2023年初预期的明显回升，权益市场大幅震荡、行业轮动较快，以主题投资为主且持续时间较短，机构重仓的投资标的表现不及预期。报告期内，本基金行业配置相对均衡。从行业分布看，报告期内大幅度减少电力设备与新能源、汽车等行业比重，并且汽车行业侧重于投资国产替代和智能化零部件标的。通信和电子行业主要投资于受益于海外技术进步浪潮的配套上市公司或消费电子创新相关标的。其次，从行业景气度与估值匹配角度出发，阶段性的在传媒、计算机、食品饮料和商贸零售等行业寻找具有性价比的公司进行投资。再次，关注具有成本优势的家电、纺织服装、化工、交通运输、机械设备和资源优势的有色金属等行业的投资机会。最后，随着人口结构变动，医疗行业进入全新的增长阶段，政策由单纯的控制费用支出逐步转变为关注治疗效果，政策的变动有助于医疗行业长期健康发展，本基金持续关注医疗服务、疫苗、中药和创新药等细分领域的投资机会。

报告期内，地产政策市场开始转向，支持高质量发展的产业政策陆续落地，但受限于出口和消费增速处于底部的影响，补库带动的新订单指数上升持续性待验证，市场普遍认为经济将继续保持“弱复苏”状态。受需求低迷影响，企业盈利仍处于加速寻底阶段，对于困境反转行业盈利向上的持续性出现一定怀疑。历史看，在企业盈利缺乏趋势性上升的前提下，若流动性相对宽裕，主题投资将占据一定优势。报告期内，权益市场出现大幅震荡、行业轮动较快，投资热点以主题性为主且持续时间较短，盈利和估值对权益资产的定价影响较小，机构重仓的投资标的表现不及预期。报告期内，本基金行业配置相对均衡，在跟踪中报业绩和行业前景的基础上，减少传媒、计算机等行业配置比例，保留少部分处于复苏阶段、且具有竞争优势的个股；通信行业集中在受益于信息技术发展的少数龙头公司。其次，从国产替代率和市场空间出发，寻找受益于高质量发展、汽车电动化和智能化相关标的，主要集中在电子、电力设备与新能源、机械设备和汽车行业的细分领域，寻找有行业壁垒的公司进行投资。另外，政策的变动有助于医疗行业长期健康发展，基本的医疗保障不可或缺，本基金在报告期内逐渐关注创新药和疫苗等细分领域的投资机会。此外，阶段关注现金流较好、竞争格局相对稳定的食品饮料行业的部分标的。最后关注具有成本优势的家电、纺织服装、化工、交通运输和资源优势的有色金属等行业的投资机会。

报告期内，市场对经济活动恢复的预期经历较大的波动，从强复苏预期逐步过渡到前景逐步悲观的过程。收入预期的下行导致消费者信心处于低位，旅游、影院等相对价格较低的消费复苏较好，而家电、家居等与地产相关度较高的消费表现不及市场预期。全球产业链的重构、叠加发达经济体超额储蓄的逐步回落，国内出口面临显著压力。受地方政府债务杠杆率和地产周期下行影响，国内投资增速持续回落。总体看，报告期内经济活动处于“高预期、弱现实”的状况。报告期内，持续优化投资组合的行业分布并且重新在产业链之间进行平衡。首先，继续减少电动车和光伏产业链的持仓比例，并在产业链内部寻找具有长期竞争力、享受产业链参与海外竞争带来价值量增加的个股，主要分布汽车、计算机和电子等行业。其次，观察到传媒、电子、计算机和通信等行业的细分板块景气度从低位开始好转，选择具有估值优势的个股进行投资，考虑到部分行业估值提升较快，性价比开始降低，阶段性减少部分行业投资比重或在行业内进行个股切换。再次，从估值和业绩匹配出发，灵活调整医药和食品饮料等行业的持仓比重。另外，减少与经济复苏相关度较高的机械设备、建筑装饰、交通运输、化工、家电和有色金属等行业配置比例。最后，阶段性投资于军工和纺织服饰等行业，判断行业竞争格局出现变化时进行减仓操作。

从2022年第四季度中旬开始，公共卫生限制措施逐步解除，国内经济活动开始恢复。特别是进入2023年一季度以来，国内疫情管控对商务活动影响逐步降低，出行、场景消费和旅游逐步复苏，但考虑到出口负面影响、民营企业的资本开支恢复时间尚待时日，市场关注场景消费的恢复程度。另外，美国高位数的加息告一段落，但服务价格的韧性，导致低位数的加息持续，市场预期降息可能到2023年底才有可能看到，压制港股估值的宏观环境将明显得到改善。而国内经济面临的投资、出口压力没有看到明显变化，市场等待政策是从地产、消费还是政府开支着力。因此，一季度市场主要围绕疫后修复和政策博弈开展，大部分交易时间段处于业绩真空期，政策和市场预期成为主导市场重要因素。考虑到原持有的电动车和光伏产业链部分透支未来需求，经过两年多的产能扩张，产业链紧缺环节的产能已经逐步释放，供需格局有待进一步观察。在报告期内，本基金逐步减少这两个产业链的投资比重，电动车产业链中仅持有少部分动力电池和电池结构件，光伏产业链仅持有组件一体化企业。持续优化投资组合的行业分布并且重新在产业链之间进行平衡。从行业分布看，主要持有的行业分布在传媒、电力设备和新能源、食品饮料、家电、医药、计算机、通信、交通运输、机械设备、军工和有色金属等。有色金属行业持仓保持微调，减少锂矿，买入基本金属和黄金个股。机械设备行业主要投资于高端制造相关个股。在报告期的前期，医药行业主要投资创新药和眼科服务。食品饮料集中在高端和次高端白酒。另外，报告期内逐步增加TMT持仓比重，其中计算机持仓集中在数据要素，传媒持仓集中在游戏和影视，电子持仓集中在半导体相关个股，通信行业主要投资于光模块等细分领域。阶段投资军工（部分属于钢铁和电子）相关个股，并保持密切跟踪，判断行业竞争格局出现变化时进行减仓操作。

报告期内，北美和欧洲主要经济体面临通胀压力，2022年初欧洲局部地区的冲突导致原油和天然气等价格出现激烈波动，市场担心欧洲主要经济体面临高通胀和经济衰退的双重压力。北美发达经济体受服务价格高企影响，通货膨胀率持续上升，美联储采取激进的加息政策，市场普遍对加息幅度有一致预期，但对加息的持续时间和经济开始衰退的时间有较大分歧。国内经济在2022年上半年受东部地区突发公共事件影响，经济活动特别是出口产生较大扰动，而11月开始逐步放松管控措施，市场经济活动逐步重新启动。整体看，2022年国内出口和消费都出现一定程度的回落，而投资主要依赖基建进行托底，国内经济增长面临一定压力。从行业景气度看，国内持续景气行业集中能源相关的行业，如石油、煤炭、光伏和新能源汽车产业链。本基金在报告期内根据行业景气度变化，结合个股估值和增长情况调整各行业配置比例。具体看，本基金通过灵活调整权益资产比例应对市场波动，考虑到国内货币政策未出现明显变化、地产行业信用风险爆发，未投资固定收益资产。本基金在2022年前三季度主要投资于光伏产业链和新能源汽车产业链的细分行业，其行业分布在电力设备与新能源、汽车、有色、电子、化工、钢铁和通信等。光伏产业链投资方面，阶段性增加受益出口环节的储能和逆变器环节，灵活调整受益于新技术的电池片和组件一体化的持仓比重，减少胶膜、玻璃等光伏辅材等。新能源汽车投资方面，降低电解液、正极和上游锂资源个股的投资比例，灵活调整动力电池、汽车整车和汽车智能化等细分领域的投资。从三季度末开始，考虑到部分行业的估值已经具备一定优势，且行业需求阶段性触底，本基金增加有色、医药、食品饮料和计算等行业持仓，减少光伏和汽车产业链的配置。